20210421-浙商证券-天宇股份-300702.SZ-天宇股份2020年报及2021一季报点评_能力过渡期_增长新起点_5页_959kb

天宇股份2020年报及2021一季报总结

核心内容

天宇股份（300702）在2020年实现收入同比增长22.6%，归母净利润同比增长13.9%，扣非归母净利润同比增长2.7%。2021年第一季度收入同比增长33.5%，但归母净利润同比下降19.8%。尽管短期业绩承压，公司仍处于能力过渡期，有望迎来新的增长起点。

主要观点

1. 业绩表现

• 2020年公司整体业绩稳健增长，2021Q1收入增长显著，但净利润率因价格、汇率及费用因素有所下降。
• 沙坦原料药业务是公司主要收入来源，2021Q1沙坦收入同比下降约9-18%，但公司其他业务如CMO和非沙坦API收入增长明显。

2. 盈利能力分析

• 价格因素：沙坦价格在非规范市场持续下降，对毛利率造成明显影响。
• 汇率因素：美元兑人民币汇率下降，导致收入端折算损失，预计对毛利率影响约5pct。
• 费用因素：股权激励费用和研发费用增加，分别对管理费用和净利润率产生压力。
• 毛利率趋势：公司综合毛利率在2021Q1下降10pct，但预计随着规范市场占比提升，毛利率有望逐步恢复。

3. 净利润率展望

• 预计2021Q3起，公司净利润率将出现拐点，主要受降价因素边际趋缓及规范市场收入占比提升影响。
• 长期来看，公司通过新品种、新产能、新客户拓展，有望实现快速增长。

4. CMO业务增长

• CMO业务在2021Q1收入约为2.2亿元，标志着公司CMO业务进入快车道。
• 临海厂区和昌邑厂区的投产将释放更多CMO利润，提升公司整体盈利能力。

5. 投资评级与估值

• 报告发布时，公司股价为73.82元，对应2021年20倍PE，低于行业龙头。
• 预计2021-2023年EPS分别为3.62、5.15、7.1元/股，成长性良好。
• 调整为“增持”评级，认为公司处于新景气周期的起点，具备较强的拓展空间和成长潜力。

关键信息

产品结构与市场拓展

• 公司主要生产心脑血管、降血糖、降血脂、抗凝血及抗哮喘类药物原料药和中间体。
• 厄贝沙坦片已通过药监局批准，其他多个制剂项目完成BE试验或处于试验阶段，产品结构持续优化。

财务表现

• 营业收入：预计2021-2023年分别增长31.4%、18.8%、27.0%。
• 净利润：预计2021-2023年分别增长3.9%、42.5%、37.9%。
• 毛利率：预计2021年为46.85%，2022年回升至49.16%，2023年进一步提升至50.83%。
• 净利率：预计2021年为20.39%，2022年为24.46%，2023年为26.55%。
• ROE：预计2021年为16.11%，2022年为17.98%，2023年为20.82%。

财务预测

• 资产负债率：预计2021-2023年分别为17.61%、16.97%、17.02%，保持稳定。
• 流动比率：预计2021年为4.01，2022年为4.12，2023年为4.15，流动性较好。
• 速动比率：预计2021年为2.71，2022年为2.81，2023年为2.84，短期偿债能力较强。
• P/E：预计2021年为20.24倍，2022年为14.21倍，2023年为10.31倍，估值逐步下降。
• EV/EBITDA：预计2021年为13.72倍，2022年为9.58倍，2023年为6.73倍，估值持续优化。

风险提示

• 生产安全事故及质量风险
• 汇率波动风险
• 订单交付波动性风险
• 医药监管政策变化风险

投资建议

• 公司处于能力过渡期，短期业绩承压，但中长期成长潜力显著。
• 投资者应关注公司新品种、新产能、新客户的拓展，以及CMO业务的持续增长。
• 虽然当前PE估值偏低，但公司未来盈利能力有望提升，具备长期投资价值。

总结

天宇股份在2021年第一季度面临价格、汇率及费用端的短期压力，但其在规范市场和CMO业务方面的布局显示出强劲的成长潜力。随着非规范市场降价趋缓、规范市场占比提升，公司盈利能力有望逐步恢复。我们持续看好其成长属性和转型速度，给予“增持”评级。