深度报告-20221030-国金证券-科思股份-300856.SZ-科思股份深度报告_全球防晒剂隐形龙头_内外部改善迎业绩拐点_26页_3mb

科思股份深度报告总结

核心内容

科思股份是一家专注于防晒剂及合成香料的生产企业，业务覆盖化妆品活性成分及其原料、合成香料等多个领域。公司凭借优质产品和稳定的客户关系，成为全球化学防晒剂制造龙头之一，具备显著的市场竞争力和成长潜力。

主要观点

短期逻辑：业绩拐点显现

• 防晒剂在2022年第三季度实现量价齐升，出货量环比上升，业绩表现亮眼。
• 海外出行修复促使订单回升，IATA数据显示全球/欧洲/北美/拉美RPK累计同比分别增长84.7%/241.9%/86.7%/105.3%。
• 主要竞争对手巴斯夫因欧洲能源危机开工率不足，供给下降，科思则通过工艺改进提升产能利用率，抢占市场份额。
• 原油价格回落缓解成本压力，配合产品提价策略，毛利率得到修复。
• 2022年第二季度开始新增产能释放，预计2022年全年业绩将显著改善。

中期逻辑：新品投产与市场拓展

• 2023-2024年将有多款防晒剂和个护原料新品（如二氧化钛、PO、氨基酸表活、维生素C乙基醚、增稠剂等）陆续投产。
• 产能逐步释放，配合客户拓展，预计将迎来爆发式增长。
• 公司积极研发高功效活性原料（如α-熊果苷、覆盆子酮葡糖苷、苯乙基间苯二酚、维生素C乙基醚等），为未来成长奠定基础。

长期逻辑：研发引领成长

• 公司强化研发能力，关注原料行业趋势，开发新型高附加值产品。
• 依托现有客户群体，持续拓展产品种类，增强市场竞争力。

关键信息

业务结构

• 化妆品活性成分及其原料：主要产品包括阿伏苯宗、奥克立林、对甲氧基肉桂酸异辛酯、原膜散酯、水杨酸异辛酯、双-乙基己氧苯酚甲氧苯基三嗪、辛基三嗪酮等，主要客户为帝斯曼、拜尔斯道夫、宝洁、欧莱雅、默克、强生等国际品牌方。
• 合成香料：主要产品包括铃兰醛、合成茴脑、2-萘乙酮、对甲氧基苯甲醛、对叔丁基苯甲醛、对甲基苯乙酮等，客户包括奇华顿、芬美意、IFF、德之馨、高砂、曼氏、高露洁等全球知名企业。
• 其他产品：包括医药、农药中间体及塑料添加剂等，占比约3%。

财务表现

• 成长：2015-2019年营收年均增长24.3%，归母净利润年均增长64.24%；2020年受疫情影响，业绩有所下滑，但2021年起逐步恢复，2022年上半年实现高增长。
• 盈利：公司毛利率总体呈上升趋势，2022年第二季度毛利率达到34.04%，创历史新高。2022年第一至第三季度净利率分别为10.76%、6.1%、14.05%，净利率整体回升。
• 营运：存货及应收账款周转天数在2022年上半年显著改善，分别为118天和35天，较之前加快24天和10天。

未来空间

• 海外业务：公司承接全球精细化工再分工，拓展海外客户和产品线，受益于国际品牌方对原料供应的依赖。
• 国内业务：国内防晒行业持续增长，公司以防晒剂为切入点，加大国内市场拓展力度，受益于化妆品新规带来的活性成分需求提升。
• 产能扩张：公司已启动多个募投项目，包括2.5万吨/a高端日用香原料及防晒剂配套项目（一期）、14200t/a防晒用系列产品项目等，预计2022年将新增500吨新型防晒剂产能，2022年底新增500吨PS及二氧化钛产能。
• 研发储备：公司设立研发中心，积极研发新型防晒剂、美白剂及其他化妆品原料，丰富产品线，提升竞争力。

盈利预测

• 2022-2024年净利：预计分别为3.99亿元、5.14亿元、6.16亿元，增速分别为200%、29%、20%。
• 估值：2022年PE为23倍，2023年PE为18倍，2024年PE为15倍。考虑到公司业务成长性及研发能力，建议给予2022年30倍PE估值，对应目标市值120亿元；2023年30倍PE，对应目标市值150亿元。

风险提示

• 新增产能投放不及预期：若新工厂投产后订单未同步增加，可能影响短期盈利能力。
• 客户集中度较高：前五大客户占比长期高于60%，主要客户帝斯曼占比超40%，存在客户依赖风险。
• 原材料价格上涨：原材料成本与石油价格相关，价格波动可能影响短期业绩。
• 限售股解禁：2022年7月22日有50万股限售股解禁，可能影响短期流动性及股价表现。

总结

科思股份凭借在防晒剂领域的领先地位、稳定的国际客户关系以及持续的产能扩张与研发创新，正迎来业绩拐点。短期受益于海外出行修复和产能释放，中期有望通过新品投产实现爆发式增长，长期则依托研发实力开拓高附加值产品市场。公司成长性明确，估值具备一定溢价空间，未来发展潜力较大。