20200714-华创证券-城发环境-000885.SZ-深度研究报告_区域垃圾焚烧龙头崛起_戴维斯双击近在眼前_22页_1mb

报告摘要

城发环境（000885）深度研究报告总结

核心内容概述

城发环境是一家依托河南投资集团资源和优势的省级环保平台，公司通过资产重组和业务拓展，从水泥制造转型为以垃圾焚烧发电和污水处理为核心的环保业务板块。公司拥有优质高速公路资产和稳定的现金流，同时具备较强的融资能力，为环保业务的扩张提供了有力支撑。随着河南省垃圾焚烧率的提升和静脉产业园的推进，公司有望实现垃圾焚烧业务的快速增长，从而推动整体盈利能力和估值水平提升。

主要观点

集团优势与业务协同：公司作为河南投资集团旗下的唯一环保平台，享有集团在金融、能源、工业等领域的资源和业务协同，增强了公司在环保领域的竞争力。
垃圾焚烧行业景气度高：我国垃圾焚烧行业预计2019-2025年将保持13.6%的高复合增长率，而河南省垃圾焚烧率仅为全国平均水平的一半，具备较大的增长空间。
在手项目与产能增长：截至2020H1，公司在手垃圾焚烧项目合计1.88万吨/日，未来将进入密集投运期，预计2020-2022年垃圾焚烧收入将分别达到15.0亿元、23.7亿元和24.6亿元。
环卫市场一体化整合：河南环卫市场存在整合空间，公司凭借国企背景和垃圾处理前后端一体化优势，有望在项目到期后切入整合，提升运营效率。
高速公路业务支撑现金流：公司拥有许平南、林长、安林三条运营高速公路和一条待建公路，2019年实现17亿元营收和6.5亿元净利润，具备高毛利率和稳定现金流，可有效支撑环保业务发展。
盈利预测与估值建议：预计公司2020-2022年归母净利润分别为5.4亿元、8.1亿元和10.0亿元，对应EPS为1.08元、1.64元和2.02元，PE分别为12倍、8倍和7倍，估值处于明显低估状态，给予“强推”评级，目标价为15.3元。

关键信息

公司概况

原名为同力水泥，2009年借壳上市，2015年注入河南投资集团100%股权。
2017年置入许平南高速公路资产，2018年更名为“城发环境”，逐步拓展垃圾焚烧发电和污水处理业务。
2020年实际控制人变更为河南省财政厅，股权结构集中，具备较强的政府关系优势。

垃圾焚烧业务

行业前景：预计2019-2025年垃圾焚烧产能将增长13.6%，2020年河南省焚烧产能将达1.99万吨/日，2030年有望达到8.4万吨/日。
项目布局：在手项目合计1.88万吨/日，包括济源、滑县、汝南、邓州等项目，2020-2022年将逐步投运。
项目质量：平均处置费为68元/吨，平均吨投资为61万元/吨·日，处于行业正常水平。
运营能力：公司具备丰富的基础设施建设经验，与大股东在技术、资源等方面协同，保障项目运营质量。

市政公用业务

环卫市场：河南环卫市场存在整合空间，公司已中标多个环卫项目，具备城乡固废一体化处置能力。
水处理项目：公司中标多个水处理项目，模式偏轻资产，有助于降低资金压力，提升项目协同性。

高速公路业务

资产质量：公司拥有许平南、林长、安林三条运营高速公路和G312西陕段新建项目，具备高毛利率和稳定现金流。
财务支撑：2019年高速公路业务贡献约12亿元现金流，可覆盖垃圾焚烧项目的资本金需求。
融资优势：公司融资成本低，综合融资成本约为4.6%，具备明显优势。

盈利预测与投资建议

收入增长：预计2020-2022年公司营业收入分别为34.3亿元、49.0亿元和55.2亿元，年均增长分别为51.4%、42.3%和13.2%。
毛利率提升：综合毛利率预计从2020年的38%提升至2022年的42%，垃圾焚烧业务毛利率从22%提升至34%。
估值建议：给予2020年14倍估值，对应目标价15.3元，当前股价13.2元，估值明显低估。

风险提示

项目建设进度不及预期：可能影响项目投产时间和盈利能力。
行业竞争加剧：可能压缩公司盈利空间。
补贴发放不及时：可能影响公司现金流。
业务拓展进度不及预期：可能影响公司增长速度。

财务指标概览

指标	2019A	2020E	2021E	2022E
营业收入（百万）	2,263	3,426	4,876	5,519
同比增速（%）	11.6%	51.4%	42.3%	13.2%
归母净利润（百万）	624	535	814	1,004
同比增速（%）	7.1%	-14.2%	51.9%	23.4%
每股盈利（元）	1.26	1.08	1.64	2.02
市盈率（倍）	10	12	8	7
市净率（倍）	2	2	2	1