阳光电源（300274.SZ）逆变器市占率稳步提升，储能业务高速发展
核心内容概述
阳光电源在2021年半年度报告中展现出强劲的业绩增长与市场拓展能力，逆变器业务持续领先，储能业务实现高速增长，为公司未来的发展奠定了坚实基础。公司积极布局海外市场，推动“光储充一体化”模式，助力新能源行业转型升级。
主要观点
业绩表现
- 2021H1营业收入：82.10亿元，同比增长18.27%。
- 2021H1归母净利润：7.57亿元，同比增长69.68%。
- 2021H1扣非净利润：7.20亿元，同比增长75.23%。
- 2021Q2单季归母净利润：3.70亿元，同比增长29.18%。
- 盈利预测：预计2021~2023年归母净利润分别为28.10亿元、37.54亿元、44.06亿元，EPS分别为1.93元、2.58元、3.02元。
- 当前股价（2021/8/27）：149.18元，对应PE为77.3、57.9、49.3倍，维持“买入”评级。
市场布局
- 海外市场增长：2021H1海外营收占比达50.70%，首次超过国内地区。
- 出海战略：公司计划2021年出货量达到50GW，全球市占率提升至30%。
- 欧洲与美洲市场：公司持续加大在欧洲和美洲市场的布局力度，以抢占更多市场份额。
逆变器业务
- 盈利能力提升：2021H1光伏逆变器业务营收达35.91亿元，毛利率提升至38.15%，同比增长5.79个百分点。
- 户用市场拓展：针对“整县推进分布式国家战略”，公司引入“光储充一体化”模式，2021H1中国户用逆变器发货量同比增加6倍以上。
储能业务
- 高速增长：2021H1储能业务营收达9.20亿元，同比增长267.38%。
- 技术优势：公司推出的1500V全场景储能系统解决方案在降本增效方面表现突出，成为新能源+储能规模化发展的关键技术支撑。
电站业务
- 营收波动：2021H1电站业务营收为26.89亿元，同比减少25.86%。
- 未来规划：公司将继续推进电站开发，实现规模稳健增长。
关键信息
财务指标
| 指标 |
2019A |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入(百万元) |
13,003 |
19,286 |
27,076 |
33,452 |
40,341 |
| YOY(%) |
25.4 |
48.3 |
40.4 |
23.6 |
20.6 |
| 归母净利润(百万元) |
893 |
1,954 |
2,810 |
3,754 |
4,406 |
| YOY(%) |
10.2 |
119.0 |
43.8 |
33.6 |
17.4 |
| 毛利率(%) |
23.8 |
23.1 |
24.0 |
24.7 |
24.5 |
| 净利率(%) |
6.9 |
10.1 |
10.4 |
11.2 |
10.9 |
| ROE(%) |
10.4 |
18.2 |
21.0 |
22.1 |
20.8 |
| EPS(元) |
0.61 |
1.34 |
1.93 |
2.58 |
3.02 |
估值指标
| 指标 |
2019A |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| P/E(倍) |
243.5 |
111.2 |
77.3 |
57.9 |
49.3 |
| P/B(倍) |
25.3 |
20.8 |
16.6 |
13.0 |
10.4 |
风险提示
- 光伏装机量不及预期
- 技术推进不及预期
- 光伏市场竞争加剧
财务摘要与现金流
资产负债表（百万元）
| 项目 |
2019A |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 流动资产 |
18,429 |
23,253 |
32,388 |
34,177 |
45,918 |
| 现金 |
4,457 |
7,417 |
7,881 |
10,570 |
12,903 |
| 应收票据及应收账款 |
7,365 |
7,401 |
13,329 |
12,282 |
18,603 |
| 资产总计 |
22,819 |
28,003 |
38,973 |
42,112 |
55,232 |
利润表（百万元）
| 项目 |
2019A |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入 |
13,003 |
19,286 |
27,076 |
33,452 |
40,341 |
| 营业利润 |
1,048 |
2,168 |
3,193 |
4,267 |
5,006 |
| 归母净利润 |
893 |
1,954 |
2,810 |
3,754 |
4,406 |
| EPS(元) |
0.61 |
1.34 |
1.93 |
2.58 |
3.02 |
现金流量表（百万元）
| 项目 |
2019A |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 经营活动现金流 |
2,480 |
3,089 |
2,370 |
4,510 |
4,434 |
| 投资活动现金流 |
-1,605 |
-114 |
-2,106 |
-1,716 |
-1,838 |
| 筹资活动现金流 |
-20 |
-193 |
200 |
-105 |
-262 |
| 现金净增加额 |
864 |
2,712 |
463 |
2,689 |
2,333 |
财务比率
| 指标 |
2019A |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入增长率(%) |
25.4 |
48.3 |
40.4 |
23.6 |
20.6 |
| 营业利润增长率(%) |
14.8 |
106.9 |
47.2 |
33.7 |
17.3 |
| 归母净利润增长率(%) |
10.2 |
119.0 |
43.8 |
33.6 |
17.4 |
| 毛利率(%) |
23.8 |
23.1 |
24.0 |
24.7 |
24.5 |
| 净利率(%) |
6.9 |
10.1 |
10.4 |
11.2 |
10.9 |
| ROE(%) |
10.4 |
18.2 |
21.0 |
22.1 |
20.8 |
| ROIC(%) |
8.3 |
14.7 |
17.0 |
18.5 |
17.7 |
| 资产负债率(%) |
61.6 |
61.2 |
65.4 |
59.2 |
61.1 |
| 净负债比率(%) |
-24.6 |
-46.4 |
-37.7 |
-45.0 |
-47.2 |
| 总资产周转率 |
0.6 |
0.8 |
0.8 |
0.8 |
0.8 |
| 应收账款周转率 |
1.8 |
2.6 |
2.6 |
2.6 |
2.6 |
| 应付账款周转率 |
1.2 |
1.4 |
1.4 |
1.4 |
1.4 |
| 每股经营现金流(元) |
1.70 |
2.12 |
1.63 |
3.10 |
3.04 |
| 每股净资产(元) |
5.90 |
7.18 |
8.97 |
11.46 |
14.39 |
| EV/EBITDA |
171.3 |
91.1 |
64.4 |
47.5 |
40.1 |
总结
阳光电源在2021年上半年表现出色，营业收入和净利润均实现显著增长，海外市场拓展加速，市占率稳步提升。同时，储能业务快速发展，成为公司新的增长点。尽管电站业务受到组件价格上涨和开工率下调的影响，但公司仍保持对电站业务的重视并计划实现稳健增长。整体来看，公司具备良好的成长能力和盈利能力，未来发展前景值得期待。
