稀土：新能源属性凸显，估值体系重构---_新能源汽车上游资源系列报告之三_34页_2mb

稀土行业深度分析总结

核心内容概览

稀土被誉为“现代工业的维生素”，是17种金属元素的总称，广泛应用于新能源、汽车、风电、空调、消费电子等多个领域。随着新能源行业的快速发展，稀土的新能源属性逐渐凸显，推动其需求结构重塑，同时国内严格的总量指标控制政策和海外供给有限，使稀土供给端更具刚性。当前稀土行业正处于供需格局重塑和估值体系重构的关键阶段，未来三年或形成供不应求局面，有望在Q3-Q4迎来价格上行。

主要观点

1. 需求端重塑：新能源车、风电、变频空调、消费电子等领域的需求占比持续提升，预计2023/2025年新能源领域需求将占稀土氧化镨钕下游需求的22%/27%，需求成长性显著增强。
2. 供给端受限：国内实行总量指标控制，供给弹性持续受限；海外主要稀土矿（如Lynas、Mountain Pass、缅甸矿）短期内难有增量，新建项目尚处早期，短期内无法释放产能。
3. 供需格局优化：未来三年稀土镨钕需求CAGR约12.4%，供应CAGR约9.2%，预计形成供不应求局面，2021-2023年分别短缺1442/4529/7935吨。
4. 价格有望上涨：随着下半年新能源车、空调等传统旺季到来，叠加国内环保督察、缅甸雨季导致供给边际收缩，以及库存极低，Q3-Q4稀土价格有望继续上行。
5. 估值体系重构：稀土正经历从传统周期性资源向新能源核心材料的转变，其估值体系将向锂、钴等新能源材料靠拢，未来具备穿越周期的能力。

关键信息

供给端

• 国内供给控制：2020年稀土开采指标为14万吨，未来三年指标上调幅度预计有限，供给弹性受限。
• 海外供给有限：Lynas、Mountain Pass、缅甸矿为海外主要供给来源，但增量有限，新建矿山多处于项目初期。
• 供给集中度高：中国占全球稀土精矿产量的60%，冶炼分离产量占全球90%，供给端具有显著优势。

需求端

• 新能源车：单车钕铁硼用量较传统汽车更高，2021-2023年氧化镨钕需求预计分别为5233/8158/11933吨，CAGR高达57%。
• 风电领域：直驱风机渗透率提升将带动镨钕用量增长，预计2021-2023年氧化镨钕用量分别为6040/7207/8607吨，CAGR为13%。
• 变频空调：新能效标准推动变频空调渗透率快速提升，预计2021-2023年氧化镨钕用量分别为3446/4384/5354吨，CAGR为28%。
• 消费电子：5G换机潮推动智能手机出货量增长，iPhone12引入MagSafe技术，带动钕铁硼用量提升。

产业链

• 上游：稀土原矿开采和精矿生产，主要集中在四川、山东、内蒙古包头等地区。
• 中游：冶炼分离环节，中国占据全球90%的产能，具备明显优势。
• 下游：稀土永磁材料应用广泛，包括新能源车、风电、空调、消费电子等。

投资建议

• 核心标的：北方稀土（轻稀土全产业链龙头）、五矿稀土（重稀土标的）、包钢股份、盛和资源、厦门钨业等，具备全球定价权和资源优势。

风险提示

• 下游需求不及预期
• 政策变化风险
• 供给超预期风险

行业数据

图表目录（摘要）

• 图1：历史上稀土主要经历了三轮价格大涨
• 图2：当前的稀土需求结构可类比2015-2016年的锂
• 图3：当前的稀土需求结构可类比2018年的钴
• 图4：稀土的供给集中度更高
• 图5：我国四川攀西、山东微山湖以及内蒙古包头地区的稀土矿为典型的岩矿型
• 图6：稀土产业链包括上游原矿采选、中游冶炼分离和下游加工应用
• 图7：中国稀土储量占比近40%
• 图8：中国稀土精矿产量占比近60%
• 图9：中国冶炼分离产量占比近90%
• 图10：中国稀土冶炼分离整体产能利用率较低
• 图11：我国稀土资源品位高、储量大，极具开发价值
• 图12：白云鄂博矿储量占全国总量比例的83%
• 图13：我国超90%的重稀土分布于南方省区
• 图14：我国稀土开采指标增长缓慢，曾多年无增量
• 图15：国家打黑力度持续加大，秩序整顿工作常态化、制度化
• 图16：2012年以来海外稀土矿放量，占全球供给比例逐渐提升
• 图17：Lynas产量未曾超过2万吨
• 图18：Mountain Pass已基本满产
• 图19：我国对缅甸稀土矿的进口有所弱化
• 图20：氧化镨钕下游中，新能源领域需求占比未来有望持续提升
• 图21：新能源车永磁电机对稀土镨钕的需求量较大
• 图22：政策端、供给端、消费端齐发力，驱动新能源车产业趋势加速
• 图23：我国电动车渗透率距离2025年20%的目标尚有较大空间
• 图24：欧洲乘用车平均碳排放压力较大
• 图25：近年来锂电池价格中枢持续下行
• 图26：中国充电桩数量快速增长
• 图27：2020年上险新能源车中C端消费占比大幅提升
• 图28：BNEF2021年上半年全球风电市场展望再次调高增速
• 图29：能效新政策颁布后变频空调产量大幅增长
• 图30：变频空调市占率迅速上升
• 图31：对标欧美日，中国乘用车市场EPS渗透率尚低
• 图32：IDC预测2021年智能手机出货量增长7.7%
• 图33：MagSafe iPhone磁吸无线充电有望推广
• 图34：氧化镨钕企业产能利用率上升
• 图35：氧化镨钕企业产量维持高位
• 图36：氧化镨钕企业库存持续去化
• 图37：下半年新能源车销量往往继续走强
• 图38：公司氧化镨钕原料产能位居行业前列
• 图39：白云鄂博尾矿库储量及品位均为世界一流水平
• 图40：公司采购价远低于市场价
• 图41：包钢集团在价格回升时主动让渡了利润
• 图42：公司镨钕产能规模具有绝对优势
• 图43：公司稀土指标数量始终居于全国第一
• 图44：公司旗下两个冶炼分离厂共拥有冶炼分离产能7300吨
• 图45：稀土原料产品营收占比96%（2020年）
• 图46：稀土原料产品毛利占比94%（2020年）
• 图47：五矿稀土是五矿集团旗下的唯一稀土上市平台

表格目录（摘要）

• 表1：稀土包括17种金属元素，可分为轻稀土和重稀土两类
• 表2：主要稀土矿分类及性质
• 表3：国内实行稀土总量指标控制，六大稀土集团各自获得一定的配额
• 表4：近年来国内连续出台稀土管理相关文件
• 表5：海外新建稀土矿山项目多处于项目初期
• 表6：欧洲各国基建计划+购置补贴持续加码
• 表7：海外车企加速推出新车型
• 表8：直驱永磁风机较双馈式风机技术路线更优，未来渗透率有望提升
• 表9：下游磁材厂商均有大幅扩产计划
• 表10：未来三年稀土镨钕或将迎来供不应求局面