深度报告-20221019-国信证券-均胜电子-600699.SH-汽车安全盈利修复_汽车电子加速布局_41页

均胜电子（600699.SH）总结

核心内容

均胜电子是一家以汽车安全和汽车电子业务为主营业务的公司，2022年Q3实现营业收入约128亿元，同比增长22%，归母净利润约2.20-2.35亿元，实现扭亏为盈。公司预计2022-2024年归属母公司净利润分别为4.54亿元、10.11亿元、13.38亿元，每股收益分别为0.33元、0.74元、0.98元。当前股价为15.97元，合理估值区间为19-21元，对应2023年26-28倍PE，当前股价距目标估值有18%-30%的提升空间，首次覆盖给予“买入”评级。

主要观点

• 汽车安全业务全球龙头，盈利逐步修复：均胜电子汽车安全业务2021年收入323亿元，占总营收71%，约占全球被动安全市场份额25%，为全球第二。由于并购重组整合及外部环境影响，2021年毛利率下滑至8.5%。公司通过优化组织架构、减员增效、整合工厂等措施，逐步提升生产效率，盈利改善显著。

• 汽车电子业务稳步发展，成为增长主力：汽车电子业务2021年收入127亿元，占总营收28%。公司合作华为、英伟达，推进智能座舱和智能驾驶发展，已实现高算力域控制器0-1突破，并计划2024年量产。汽车电子业务客户优质，盈利能力稳健，订单充沛。

• 盈利预测与估值：公司预计2022-2024年归母净利润分别为4.54亿元、10.11亿元、13.38亿元，同比增长扭亏、122.9%、32.3%。当前估值较低，存在提升空间。

关键信息

业务布局

• 汽车安全业务：公司是全球领先的汽车被动安全系统生产商，产品包括安全气囊、安全带、智能方向盘、气体发生器等，2021年全球市场份额约25%。
• 汽车电子业务：涵盖智能座舱、智能驾驶、新能源管理三大板块，2021年收入127亿元，其中智能座舱/网联系统业务收入106.1亿元，新能源管理系统收入21亿元。
• 智能座舱：公司通过与华为合作，推进基于鸿蒙系统的智能座舱解决方案，预计2022Q4量产。
• 智能驾驶：公司与英伟达合作，提供高算力域控制器，实现L0至L4多场景解决方案，2021年与图达通合作激光雷达产品。

客户结构

• 公司客户包括大众、奔驰、宝马、奥迪、福特、通用、特斯拉等外资车企，以及吉利、长城、广汽、长安、蔚来、理想、小鹏等自主品牌及新势力品牌。
• 公司通过设立合肥产业基地和上海研发中心，提升中国区市场份额。

财务表现

• 2021年营收456.7亿元，同比-4.6%；2022年Q3营收128亿元，同比+22%。
• 2021年归母净利润-2.51亿元，2022年Q3归母净利润约2.20-2.35亿元，实现扭亏。
• 2021年汽车安全业务毛利率8.5%，汽车电子业务毛利率19.0%。随着整合完成，盈利逐步改善。

整合措施

• 公司通过关闭和合并经营场所、产线搬迁、自动化投入等方式，优化生产结构。
• 2022年设立上海全球研发中心，建设合肥新产业基地，提升产能。
• 将生产基地转移至低成本地区，如罗马尼亚、匈牙利、墨西哥、东南亚等，以降低成本。

技术与市场

• 智能座舱技术发展迅速，从机械式交互向多模态交互转变，公司已实现域控制器+激光雷达+车载通信终端+软件算法的综合布局。
• 智能驾驶技术方面，公司与英伟达合作，提供双Orin方案，实现高算力域控制器0-1突破。
• 汽车安全系统单车价值量约1400-1600元，预计随着智能驾驶发展，单车价值量将逐步提升。

风险提示

• 商誉减值风险
• 高资产负债率风险
• 技术风险
• 内控风险
• 估值风险
• 政策风险
• 客户拓展风险
• 毛利率下滑风险
• 汇率风险

附表：财务预测与估值

图表目录

• 图1：公司发展历程
• 图2：公司业务架构
• 图3：公司分业务营业收入（亿元）
• 图4：公司营业结构（2021年，%）
• 图5：均胜安全业务盈利能力与奥托立夫对比
• 图6：公司营业收入及增速
• 图7：公司单季度营业收入及增速
• 图8：公司净利润及增速
• 图9：公司单季度净利润及增速
• 图10：公司毛利率及净利率
• 图11：公司季度毛利率及净利率
• 图12：公司分业务毛利率
• 图13：安全带总成
• 图14：安全气囊系统工作原理
• 图15：被动安全系统构成
• 图16：被动安全配置与人均GDP正相关
• 图17：安全类产品升级
• 图18：被动安全单车价值（分区域）
• 图19：被动安全市占率
• 图20：公司员工总人数（人）、人均创收（万元）
• 图21：公司营收表现
• 图22：普瑞收入构成（2021）
• 图23：普瑞所获奖项
• 图24：TS道恩汽车信息业务板块
• 图25：TS道恩汽车信息业务板块相关技术能力
• 图26：均联智行营业表现
• 图27：汽车电子业务板块发展历程
• 图28：智能座舱典型系统
• 图29：座舱内交互升级应用场景
• 图30：高通第三代智能座舱平台整合ECU方案
• 图31：伟世通座舱域控方案
• 图32：华为智能座舱解决方案
• 图33：英伟达车规级芯片发展
• 图34：英伟达的全球合作伙伴

表格目录

• 表1：2021年员工持股计划
• 表2：员工持股计划参加对象及持有份额
• 表3：部分车型安全气囊配置情况
• 表4：被动安全市场价值量（亿元）
• 表5：主要整合措施
• 表6：部分车型座舱产品配置情况
• 表7：车载信息娱乐系统、液晶仪表独立市场规模测算
• 表8：智能座舱域控市场规模测算
• 表9：可比上市公司域控制器业务进展
• 表10：汽车安全和汽车电子产业链上市公司
• 表11：均胜存货周转率高于可比公司
• 表12：均胜应收账款周转率高于可比公司
• 表13：均胜商誉高于可比公司
• 表14：均胜商誉占比高于可比公司
• 表15：均胜资产负债率高于可比公司
• 表16：公司营收及毛利率拆分（亿元，%）
• 表17：未来三年盈利预测表（百万元）
• 表18：EPS随市场份额和三项费用率变化的敏感性分析（元）
• 表19：公司盈利预测假设条件
• 表20：资本成本假设
• 表21：FCFF估值表
• 表22：绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析（元）
• 表23：同类公司估值比较