20181113-华泰证券-生猪养殖行业深度报告_势同风起_猪周期反转在途_20页_1mb

行业研究/深度研究总结

核心内容

本报告聚焦于中国生猪养殖行业，分析行业现状、周期特点、政策影响以及企业成长潜力，最终给予行业“增持”评级。

主要观点

• 行业现状：中国生猪养殖行业市场规模庞大，2016年总产值超过3万亿元，其中繁育环节占比45%，达到1.4万亿元。行业集中度较低，CR5仅为5.32%，远低于美国的38.11%。
• 猪周期特点：猪周期由生产时滞和适应性预期形成，通常为3-4年一个周期。近年来由于环保政策和非洲猪瘟的影响，猪周期呈现非典型性特征，底部价格持续上移。
• 周期反转：非洲猪瘟导致生猪禁运政策实施，加剧供需失衡，低价产区产能淘汰加速，预计2019年将迎来周期反转。
• 成本控制：成本控制是养殖企业穿越周期的核心能力，牧原股份与温氏股份在成本控制方面表现突出，具有低成本护城河。
• 政策影响：环保政策加速落后产能退出，提高行业集中度。非洲猪瘟进一步影响生猪调运，推动行业向“调肉”模式转变。
• 企业成长：随着资本介入，行业将进入“周期、资本、政策共振”的整合阶段，具备资金、土地、人才优势的企业将更具发展潜力。

关键信息

行业概况

• 市场规模：2016年生猪产业链总产值超过3万亿元，其中繁育环节占比45%。
• 养殖结构：以散养为主，2017年规模场出栏占比43.30%。
• 进口情况：2017年进口种猪10572头，同比增长83.21%，主要来自美国、加拿大和法国。
• 环保政策：2016年起环保政策高压，全国20+省份划定禁养区，减少生猪存栏3600万头，尤其是浙江等省份。

猪周期分析

• 周期形成原因：生产时滞和适应性预期导致周期波动，通常为3-4年。
• 周期特征：受投入品成本上涨影响，猪价底部支撑位逐期上移，周期呈现非典型性。
• 周期反转：2019年预计迎来周期反转拐点，主要由于非洲猪瘟和环保政策的双重影响。

成长与竞争

• 成本控制：牧原股份和温氏股份在成本控制方面表现突出，2017年商品猪养殖成本分别为10.22元/公斤和10.95元/公斤。
• 养殖模式：自繁自养模式与公司+农户模式各有优劣，自繁自养模式资金需求大，但能更好地控制成本。
• 未来趋势：行业将由“周期性整合”向“周期、资本、政策共振”阶段发展，预计牧原股份2018年出栏量约1100万头。

风险提示

• 疫情风险：非洲猪瘟等疫情可能影响生猪出栏量，进而影响企业业绩。
• 猪价风险：长期猪价低迷可能导致企业资金周转困难，增加财务风险。

重点推荐

图表目录

• 图表1：生猪养殖环节产值1.4万亿元，产业链占比45%左右
• 图表2：生猪繁育体系示意
• 图表3：2017年，我国进口种猪万头，同比增长83.21%
• 图表4：2017年，我国进口种猪主要来自美国、加拿大、法国
• 图表5：温氏股份四系配套选育过程，华农温氏1号
• 图表6：温氏股份五系配套选育过程，WS501
• 图表7：国际生猪育种公司通过直接投资、合资以及合作等方式进入中国
• 图表8：我国生猪养殖仍以散养为主，2017年，规模场出栏占比43.30%
• 图表9：2017年，我国排名前20养猪企业出栏量
• 图表10：2017年，全球生猪养殖企业产能对比
• 图表11：猪周期形成原因是生产时滞和适应性预期
• 图表12：生猪环保政法规策梳理
• 图表13：2012-17年，浙江省生猪存栏量降幅57.45%
• 图表14：2012-17年，浙江省生猪出栏量降幅45.49%
• 图表15：南方水网地区环保拆迁情况
• 图表16：生猪养殖成本对比，正常饲喂（规模场）VS泔水饲喂（散户）
• 图表17：从后备母猪补栏到商品猪出栏大概要经历1.5年
• 图表18：1995年以来，我国共经历6轮猪周期
• 图表19：2016年，规模生猪养殖成本中饲料成本占比75%+
• 图表20：2016年，散养生猪养殖成本中饲料成本占比60%左右
• 图表21：2004-16年，规模生猪主要投入品花费至少翻倍
• 图表22：2004-16年，散养生猪主要投入品花费至少翻倍
• 图表23：从后备母猪补栏到商品猪出栏大概要经历1.5年
• 图表24：生猪养殖中各成本嵌套关系
• 图表25：2004-16年，规模猪、散养养殖现金成本变化对比
• 图表26：能繁母猪存栏变化领先生猪价格变化一草畜牛篇
• 图表27：后备母猪价格变化领先生猪价格变化20个月左右
• 图表28：2015年以来，我国生猪养殖效率（MSY）显著提高
• 图表29：2017年，丹麦PSY达到30
• 图表30：2012-18年9月，我国生猪出栏重量逐步提升
• 图表31：1986-2018年9月，美国生猪出栏重量波动上升
• 图表32：2014年以来，我国猪肉年消费量开始下滑
• 图表33：2015年，我国猪肉消费比例63.51%
• 图表34：2015年开始，我国猪肉进口量大幅增加
• 图表35：美国猪周期波动幅度小、周期跨度大
• 图表36：生猪及其产品调运监管工作安排
• 图表37：截至11.12，已有15省2直辖市发布非洲猪瘟疫情，共63起
• 图表38：2017年，全国各省生猪出栏量、需求量
• 图表39：2017年，全国各省供需缺口（出栏量-需求量）
• 图表40：2017年，全国主要省区屠宰产能分布情况
• 图表41：2017年，牧原股份、温氏股份养殖成本对比
• 图表42：中美玉米价格对比
• 图表43：2017年，美国生猪养殖成本中，饲料、折旧占比80%左右
• 图表44：2017年，美国生猪养殖成本（不含三项费用）拆分，元/公斤
• 图表45：2015-18E，牧原股份生猪出栏量、增速
• 图表46：牧原股份内蒙地区年出栏70万头猪场头均投资1437.54元
• 图表47：2015-17年，牧原股份养殖用地储备情况

风险提示

• 生猪疫情爆发风险：疫情可能导致生猪出栏量下降，影响企业业绩。
• 猪价长期低迷风险：长期猪价低迷可能影响企业资金周转，增加财务风险。

免责声明

本报告仅供华泰证券客户使用，不构成任何投资建议。报告内容基于公开信息，不保证其准确性及完整性。投资者应自行判断并承担相应风险。