20200720-中泰证券-科顺股份-300737.SZ-行业集中度加速提升_龙头进入增长快车道_29页_1mb

科顺股份（300737）行业分析总结

核心内容概述

科顺股份是国内领先的防水材料企业，深耕防水行业多年，2019年营收达46.5亿元，归母净利润达3.6亿元，收入行业排名第二。公司主营防水卷材和防水涂料，产品覆盖住宅、基建、工建、民建和农村市场，其中卷材占比68%，涂料占比20%。公司拥有全国性产能布局，目前拥有7大生产基地和多个销售分公司，2019年华东和华南区域收入占比分别为42%和18%。2020年7月17日收盘价为24.70元，对应市值约150.3亿元，流通市值约72.9亿元。

主要观点与关键信息

行业发展趋势

• 行业集中度提升：防水行业呈现“大行业、小公司”的格局，但近年来集中度显著提升。500强房企防水材料品牌首选率从2013年的82%提升至2019年的93%。
• 市场规模稳定增长：2019年防水行业市场规模约1,660亿元，同比增长7%。预计未来5年仍将保持5%左右增速，市场规模有望突破2,000亿元。
• 政策推动行业整合：自2016年起，多项政策出台，包括环保税、生产许可和行业标准提升，进一步压缩中小企业生存空间，加速行业集中。
• 下游集中度提升：房地产行业前20企业市场份额从2010年的15%提升至2019年的36%，基建订单向央企集中，推动防水行业集中度提升。
• 精装房加速渗透：精装房渗透率从2019年的28%提升至33%，带动防水材料集采市场增长，提升头部企业市场份额。

公司竞争力分析

• 产能扩张：公司目前拥有卷材产能1.63亿平，涂料产能15.7万吨，计划新增卷材产能2.5亿平，涂料产能24万吨，预计未来卷材产能将超过4亿平，涂料接近40万吨。
• 渠道优化：公司采取“直销+经销”双轮驱动模式，2020年经销渠道占比约35%，预计未来2-3年将提升至50%，有助于改善现金流。
• 产品结构升级：公司逐步提高中高端产品占比，如高分子卷材，同时拓展品类覆盖，提升一站式服务能力。
• 成本控制：公司着手建设沥青储罐，减少原料价格波动影响；通过回归分析，沥青价格可推知其他原料价格，从而估算材料成本。
• 财务优势：公司净营运周期为40天，低于同行；负债率47.5%，低于东方雨虹（55.6%）；现金流管理能力优于同行。

盈利预测与估值

• 盈利预测：2020-2022年公司预计收入分别为63.0亿元、82.3亿元、106.8亿元，归母净利润分别为6.7亿元、8.7亿元、10.9亿元，年均增速分别为84.1%、29.4%、26.8%。
• 估值指标：2020年对应PE为22.4倍，2021年为17.4倍，2022年为13.7倍。PEG值逐年下降，表明估值逐渐合理。
• 投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级，认为公司未来业绩增长确定性高，行业地位稳固。

风险提示

• 需求不及预期：基建与房建需求可能低于预期。
• 行业集中度提升不及预期：行业整合速度可能不如预期。
• 产能投放进度不及预期：新增产能可能未能按计划投产。
• 原材料价格波动：沥青等原材料价格波动可能影响公司毛利率。

总结

科顺股份作为防水行业龙头，受益于行业集中度提升和政策利好，具备较强的市场竞争力。公司通过产能扩张、渠道优化、产品升级和成本控制，进一步提升盈利能力。未来，随着行业稳步增长和集中度持续提升，公司有望实现更高业绩增长和估值提升。