深度报告-20210510-华创证券-科顺股份-300737.SZ-深度研究报告_百亿科顺战略起航_被低估的优质防水龙头_31页_2mb

科顺股份深度研究报告总结

核心内容概览

科顺股份（300737）是一家主营防水材料销售与施工的行业龙头，业务覆盖全国。公司通过持续的产能扩张和渠道优化，实现了收入与盈利的高增长，当前正处于高质量发展的新阶段。报告首次覆盖并给予“强推”评级，目标价为46元/股。

主要观点

• 业务结构：公司主要业务包括防水卷材、防水涂料和防水工程施工，其中卷材占比最高（65%），涂料其次（18%），工程业务占比16%。卷材毛利率较高（约35%或以上），涂料毛利率已恢复至接近卷材水平，工程业务毛利率较低（20%-30%）。
• 区域分布：公司40%以上的收入集中在华东地区，其次为华南地区（约16%），华北、西南、华中地区各占约10%。
• 收入与盈利增长：2013-2020年，公司营收从8.31亿元增至62.38亿元，归母净利润从0.40亿元增至8.90亿元，七年复合增速分别为33.37%和55.77%。2019年起盈利拐点显现，2020年实现145%的业绩高增长。
• 产能扩张：截至2020年底，公司在全国布局九大生产基地，防水卷材产能达3.86亿平，防水涂料产能68万吨，规划未来三年产能保持40%的复合增长。
• 渠道拓展：公司计划2021年经销收入占比达45%，2022年达50%。通过直销和经销双渠道策略，进一步扩大市场覆盖，降低应收账款风险。
• 经营优化：公司通过增加沥青储罐、降低外购比例、精细化管理等方式，显著改善成本结构，提升毛利率。2020年人均创利达26.36万元，同比增长超100%。
• 研发能力：公司重视研发投入，2020年研发费用达2.82亿元，研发费率维持在4.5%左右。拥有超280项专利，其中发明专利98项，产品创新能力强。
• 行业趋势：防水行业集中度持续提升，龙头企业受益于B端市场放量和行业标准提升。公司市占率尚不足5%，成长空间广阔。

关键信息

一、公司概况

• 成立于1996年，2018年上市。
• 主要产品包括防水卷材和防水涂料，覆盖100多个品种。
• 全国拥有八大生产基地，2020年新增荆门、渭南基地。
• 实控人为陈伟忠、阮宜宝夫妇，合计持股31.91%，上市以来持股比例稳定。

二、财务表现

• 2020年营收62.38亿元，归母净利润8.90亿元，净利率14.27%，创2017年以来最高。
• 2020年期间费率降至15.10%，为历史最低值。
• 经营性现金流净额5.52亿元，同比增长显著。
• 资产负债率维持在47.7%，低于行业平均水平。
• ROE（加权）增至24.53%，为2017年以来首次超过20%。

三、盈利预测与估值

• 预计2021-2023年归母净利润分别为11.25亿、15.11亿、19.84亿，EPS分别为1.84元、2.47元、3.24元。
• 对应PE分别为17x、13x、10x，给予2021年25x估值，目标价46元/股。

四、风险提示

• 地产调控超预期。
• 原材料价格波动超预期。
• 应收账款回收风险。
• 产能扩张不及预期。

投资逻辑

• 行业趋势：地产集中度提升、防水产品标准提高、基建市场生态改善等利好龙头。
• 公司战略：实施百亿战略，目标2021年营收80亿，2022年100亿，2025年200亿。
• 产能与渠道：产能持续扩张，渠道优化，提升市场占有率和经营效率。
• 经营质量：通过精细化管理、降低外购比例、增加沥青储罐等方式，显著提升盈利能力和经营质量。
• 协同效应：收购丰泽股份，拓展基建业务，丰富产品线，增强市场竞争力。

估值与评级

• 估值：基于2021年25x PE，目标价为46元/股。
• 评级：首次覆盖，给予“强推”评级。

未来展望

• 产能扩张：未来三年产能保持40%的复合增长。
• 市场拓展：加强基建市场和C端修缮市场布局，提升非房收入占比。
• 产品创新：持续加大研发投入，推动产品结构优化，提升品牌溢价能力。

结论

科顺股份作为防水行业龙头，凭借产能扩张、渠道优化、经营改善等多方面因素，正逐步开启高质量发展阶段。尽管当前估值相对较低，但其成长性和盈利能力提升趋势明显，具备较高的投资价值。