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华安证券 | 乖宝宠物（301498）中报点评及投资分析

投资评级：维持“买入”
核心结论：国内自有品牌实现高速增长，直销渠道占比提升，未来三年业绩持续向好。

一、公司业绩亮点

1. 2025H1业绩表现

   • 收入32.2亿元，同比增长32.7%，归母净利润3.78亿元，同比增长22.6%；
   • 主粮收入18.8亿元，同比增长57.1%，毛利率达46.23%，同比提升1.53个百分点；
   • 全球宠物零食收入12.9亿元，同比增长8.3%，毛利率下降主要受海外代工产品调价及汇率波动影响。

2. 自主品牌优势持续扩大

   • 麦富迪、弗列加特在国内市场的占有率持续增长，2024年市占率分别达6.2%和2.0%，并多次在“双十一”、“618”等活动中位列天猫品牌榜第一；
   • 2024年推出高端产品系列，强化品牌溢价能力。

二、销售渠道建设成效显著

1. 平台直销收入占比提升至37.73%

   • 1H2025通过阿里系、抖音、京东、拼多多等平台实现直销收入12.1亿元，同比增长39.7%，占总收入比重达三分之一以上，其中阿里系和抖音贡献最大；
   • 线下渠道逐步拓展，已覆盖全国31个省级行政区，宠物门店和医院渗透率提高。

2. 销售费用率上升但合理可控

   • 上半年销售费用同比增长47.3%，主要因品牌推广和服务费增加，但费率处于行业合理范围。

三、投资建议与业绩预测

1. 未来三年业绩增速逐期回落

   • 预计2025-2027年收入分别为67.0亿元、83.11亿元、98.65亿元，同比增长分别为27.7%、24.0%、18.7%；
   • 归母净利润分别为7.42亿元、9.65亿元、11.95亿元，同比增长18.8%、30.0%、23.8%，体现了公司盈利能力持续优化；
   • 毛利率预计逐年提升，至2027年达44.5%，ROE稳定在15%-17%区间。

2. 估值维持“买入”评级

   • 当前P/E为51.6倍，低于行业平均但仍处高位，未来三年预测估值逐步收敛；P/B亦处于合理水平。

四、风险提示

• 外部风险：国际贸易摩擦、汇率波动、原材料成本波动；
• 市场竞争：国内宠物食品市场参与者增多，自主品牌建设不及预期风险。

五、财务数据摘要

单位：亿元

分析师：王莺、万定宇 | 华安证券
免责声明：报告内容基于公开数据，仅供投资者参考，不构成实质性建议。