20170419-天风证券-元祖股份-603886.SH-高毛利连锁烘焙龙头_加速营销网络建设_19页_1mb

元祖股份（603886）总结

核心内容

元祖股份是中国烘焙食品行业的领先品牌之一，专注于烘焙食品的研发、生产与销售。公司产品涵盖蛋糕、节庆民俗产品、中西式糕点礼盒和水果四大系列，共计100多个品种，能够满足不同消费者的需求。公司以中高端市场为主，具有较高的毛利率，2015年达到62.65%，远高于行业平均水平。

主要观点

• 公司通过直营连锁模式控制销售渠道，主要收入来源为直营店，占比超过85%。
• 公司在全国113个地级城市拥有609家门店，重点布局在江苏、浙江、四川、上海、湖北、重庆等区域。
• 公司注重品牌建设，通过体验式营销提升品牌知名度，并设立子公司启蒙乐园开展亲子主题营销活动。
• 公司通过电商渠道拓展业务，提供“127”宅配服务，增强市场渗透力。

关键信息

财务表现

• 2015年营业收入为15.77亿元，同比增长6.69%，归母净利润为1.48亿元，同比增长22.64%。
• 2016-2018年预计净利润分别为1.78亿元、1.81亿元、1.98亿元，EPS分别为0.74元、0.76元、0.83元。
• 2015年公司毛利率为62.65%，净利率为7.26%。

产品结构

• 月饼礼盒、蛋糕、中西式糕点是公司主要收入来源，2011-2015年收入贡献率在94%-95%之间。
• 蛋糕系列毛利率高达87.31%，是公司最重要的利润来源。
• 2015年月饼礼盒收入占比略高于蛋糕，但蛋糕收入增速更快。

渠道建设

• 公司计划在未来三年内开设306家直营店，包括25家旗舰店和281家标准店，以加强市场布局。
• 电商渠道增长迅速，2013-2015年订单增长率分别为174.9%、82.2%、107.1%。

市场前景

• 中国烘焙市场处于快速发展阶段，预计收入增长将维持在10%以上。
• 随着居民收入增加和消费结构升级，烘焙行业景气度较高，市场集中度逐步提升。

投资建议

• 公司为烘焙行业领先品牌，定位于中高端市场，毛利率领先，受益于消费升级。
• 预计2017年PE为38倍，对应目标价28.88元，给予“买入”评级。
• 2016、2017、2018年PE分别为36倍、35倍、32倍，估值相对合理。

风险提示

• 行业竞争激烈，可能影响市场份额。
• 公众消费习惯变化可能对产品销售产生影响。
• 食品安全风险可能影响品牌形象和市场表现。