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元祖股份 (603886. SH) 新股研究报告总结

核心内容

元祖股份是一家国内知名的烘焙食品品牌，成立于1981年，总部位于台湾台北市。公司主要产品包括蛋糕、节庆民俗产品、中西式糕点礼盒和水果四大系列，共计100多个品种。2015年公司实现收入15.77亿元，其中蛋糕及中西式糕点占61%。公司主要采用直营连锁店模式进行销售，2016年上半年直营收入占比达85.24%，拥有485家直营门店。公司通过“127”宅配服务实现线上线下融合。

主要观点

• 元祖股份是烘焙食品行业的领先品牌，拥有显著的品牌营销、销售网络和研发技术优势。
• 烘焙行业近年来持续增长，2007-14年行业规模年复合增长率达25.03%，但整体毛利率稳中有降，2014年行业整体毛利率为19.81%。
• 随着我国居民消费水平的提升，烘焙食品人均消费仍有较大增长空间，2014年人均消费量为5.83千克，同比增长7.96%。
• 公司在营销网络建设方面投入巨大，计划未来三年新增306家直营店，提升市场竞争力。

关键信息

• 公司概况：元祖股份成立于1981年，1993年进入大陆市场，目前拥有589家门店，主要分布在东部及长江流域地区。
• 财务状况：2016年上半年，公司营业收入为4.9亿元，资产负债率66.58%，流动负债占比达93.72%。公司应收账款周转率低于行业平均水平。
• 盈利预测：预计2016-2018年公司营业收入分别为15.99亿元、16.77亿元、17.57亿元，EPS分别为0.52元、0.55元、0.57元。
• 估值建议：合理价格区间为13.8-16.5元，对应2017年25x-30xPE。
• 募投项目：拟募集资金5.69亿元用于营销网络建设、设备升级、信息化系统、物流仓储中心及研发中心，其中营销网络建设投资最大，占比约59.8%。

市场与行业分析

• 行业增长：烘焙行业年复合增长率高，但竞争日益激烈，行业平均毛利率下降。
• 消费趋势：随着居民收入增长和消费结构升级，烘焙食品市场潜力巨大。
• 政策支持：国家出台多项法律法规，推动烘焙行业整合和规范化发展。

营销与研发

• 营销网络：公司在全国布局门店，主要依靠直营店，通过线上线下融合提升市场覆盖率。
• 品牌营销：公司采用传统媒体和亲子主题营销活动，如启蒙乐园，提升品牌知名度。
• 研发实力：公司研发投入占营收比例约1%，推出多项创新产品并获得行业荣誉。

风险提示

• 食品安全风险：产品质量问题可能影响公司信誉和销售。
• 行业竞争风险：市场竞争加剧可能导致产品售价下降或销量减少。
• 募投项目风险：项目实施可能受市场变化和宏观经济影响，收益不达预期。

可比公司分析

• 可比公司包括克明面业、涪陵榨菜、洽洽食品、爱普股份、桃李面包。
• 公司合理估值区间参考可比公司，预计2017年PE在25x-30x之间。

财务数据

• 营业收入：预计2016-2018年分别为15.99亿元、16.77亿元、17.57亿元，同比增长1.40%、4.86%、4.79%。
• 毛利率：预计2016-2018年分别为60.82%、60.92%、60.80%，整体保持稳定。
• 期间费用率：预计2016-2018年分别为49.64%、49.67%、49.55%，销售费用率较高，管理及财务费用率较低。

募投项目

• 营销网络建设：计划未来三年新增306家直营店，其中旗舰店25家，标准店281家。
• 设备升级：提升上海中央烘焙工厂产能约30%，预计增加1337吨中西式糕点产能。
• 信息化与物流：投资信息化系统和物流仓储中心，提升运营效率。
• 研发中心：加强技术研发，推动产品创新。

估值与投资建议

• 目标价：13.8-16.5元。
• 盈利预测：2016-2018年EPS分别为0.52元、0.55元、0.57元。
• 可比公司：平均估值28.20倍，公司估值处于合理区间。

总结

元祖股份凭借其丰富的烘焙产品、强大的营销网络和持续的研发投入，在烘焙食品行业中占据重要地位。随着行业增长和消费升级，公司有望进一步提升市场份额。募投项目将有助于公司扩大营销网络、提升产能和增强市场竞争力。尽管存在一定的风险，如食品安全和行业竞争，但公司估值合理，具备良好的投资前景。