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苏泊尔vs九阳：小家电龙头比较分析总结

核心内容

本报告对苏泊尔与九阳股份两家小家电行业龙头公司进行了多维度的比较分析，重点探讨了它们在内生增长、外部助力及协同效应方面的异同，旨在挖掘两家公司的成长路径与价值差异。

主要观点

1. 行业背景与表现：

   • 2019年11月，上证指数为2907点。
   • 小家电行业具有“小单品”、“短生命周期”、“供给创造需求”的典型特征。
   • 行业指数在1个月、6个月、12个月内的绝对表现分别为2.5%、9.2%、37.0%，相对表现分别为2.6%、0.9%、13.1%。

2. 公司成长框架：

   • 两家公司都通过持续的产品创新和品类拓展实现增长，但路径不同。
   • 小家电企业要实现 $10%+$ 的年收入增速，需依赖产品研发、营销推广及“外援”支持。

3. 公司内生增长路径：

   • 苏泊尔：从炊具起家，逐步拓展至电热类、电动类及其它品类，其炊具和电热类产品具有较强的必选消费属性。
   • 九阳股份：以豆浆机起家，逐步发展至食品加工机、电热类及其它品类，其电动类产品具有较强的可选消费属性。

4. 公司竞争优势：

   • 苏泊尔在炊具及电热类产品市场份额领先，对应较强的稳定性。
   • 九阳在食品加工机领域占据优势，对应更强的弹性。

关键信息

苏泊尔

• 股权结构：SEB集团持有苏泊尔81.17%的股份，对苏泊尔有绝对话语权。
• 发展路径：炊具 → 电热类 → 电动类 → 其他。
• 产品优势：炊具及电热类产品是其核心收入来源，占2018年收入的50%以上。
• 研发支持：SEB的技术支持提升了苏泊尔的产品创新能力，如红点技术的引入。
• 供应链：苏泊尔拥有杭州、武汉、绍兴、玉环、越南五大制造基地，为SEB集团提供代工服务。
• 销售网络：覆盖全国近100%的县级以上城市，电商渠道增长显著。
• 财务指标：
  • 股价：72.46元
  • 18EPS：2.03元
  • 19EPS：2.31元
  • 20EPS：2.67元
  • 19PE：20.4
  • 20PE：18.2
  • PB：4.9
  • 评级：强烈推荐-A

九阳股份

• 股权结构：与SharkNinja为同一股东控制下的兄弟公司，九阳持股51%，JS Global间接持股49%。
• 发展路径：豆浆机 → 电动类 → 电热类 → 其他。
• 产品优势：食品加工机系列产品为九阳主要收入来源，占2018年收入的40%以上。
• 研发支持：与SharkNinja共同研发，实现中美市场产品商业化。
• 供应链：主要依赖外协生产，部分产品由九阳自产。
• 销售网络：拥有全国4万余个销售终端，积极拓展新零售业务。
• 财务指标：
  • 股价：22.39元
  • 18EPS：0.99元
  • 19EPS：1.10元
  • 20EPS：1.23元
  • 19PE：20.4
  • 20PE：18.2
  • PB：4.9
  • 评级：强烈推荐-A

成长路径差异

1. 苏泊尔：

   • 强调“稳定性”，受益于其必选消费属性。
   • 与SEB集团的合作为其提供了全球化的技术支持与订单转移，强化了确定性。

2. 九阳股份：

   • 强调“创新与成长”，受益于其可选消费属性。
   • 与SharkNinja的协同效应更偏向互补与共同成长，实现品类与市场的拓展。

风险提示

• 品类扩展进度不及预期。
• 与海外品牌协同不及预期。

协同效应分析

1. 研发协同：

   • SEB集团的研发费率稳定在1.5%-2%，苏泊尔研发费用率不足3%。
   • 九阳股份与SharkNinja研发费用率接近4%-5%，体现了更强的创新投入。

2. 供应链协同：

   • 苏泊尔为SEB集团提供代工服务，关联销售占其营收的34%。
   • 九阳为SharkNinja提供代工支持，2019年预计关联销售4.5亿元。

3. 销售网络协同：

   • SEB集团在全球150多个国家拥有销售网络。
   • SharkNinja在美国、加拿大、英国及日本市场具有完善的销售体系。
   • 苏泊尔和九阳借助外资品牌拓展国际市场，增强品牌影响力。

总结

• 苏泊尔凭借其必选消费属性与SEB集团的全球支持，展现出强大的稳定性与确定性，获得“确定性”溢价。
• 九阳股份则通过创新与协同，实现可选消费属性下的弹性增长，获得“创新与成长”溢价。
• 两家公司在发展路径、产品结构及协同方式上各有特色，体现了小家电行业多元化的发展模式。