20181015-国金证券-苏泊尔-002032.SZ-复盘小家电巨头成长记_展望苏泊尔品牌新赛道_26页_2mb

苏泊尔 (002032.SZ) 买入（首次评级）总结

核心内容

苏泊尔是一家中国生活家电龙头企业，其发展历程从炊具起家，通过产品品类和品牌双扩张，逐步扩展至厨房小家电、厨电和环境家居电器领域。公司作为SEB集团（法国SEB集团）在中国市场的战略合作伙伴，受益于SEB的技术输出和订单转移，同时通过引入高端品牌WMF、KRUPS和LAGOSTINA，布局高端业务板块。

主要观点

• 并购与扩张：SEB集团通过多次并购，实现了从单一炊具品牌向小家电领域的扩展，并在全球范围内建立了多个子公司和生产基地，形成多品类多品牌布局。苏泊尔作为SEB进入中国市场的重要桥梁，通过承接SEB的OEM订单，实现了品牌力和市场占有率的双重提升。
• 财务表现：公司近年来保持较高的营收和净利润增长，毛利率和销售费用率差额逐步上升，显示品牌良性发展。公司盈利能力较强，净资产收益率（ROE）逐年提升，分红率符合行业水平。
• 渠道布局：苏泊尔在国内拥有广泛的线下渠道网络，包括连锁卖场、生活馆和三四线城市布局，同时积极拓展线上销售渠道，实现渠道多元化。公司通过优化经销商信用额度和调整销售策略，有效提升了应收账款周转率和经营性现金流。
• 产品创新：公司不断推出新产品，如空气炸锅、空气净化器等，并通过精准的市场定位和宣传策略，提升了品牌的市场竞争力和产品附加值。产品高性价比策略使其在多个品类中保持较高的市占率。
• 品牌与市场地位：在炊具领域，苏泊尔拥有绝对的先发优势，市占率较高；在小家电领域，公司稳居行业第二，与美的和九阳等企业竞争激烈。
• 盈利预测：预计2018-2020年公司净利润分别为15.77亿元、18.98亿元和22.62亿元，年均复合增速约20.36%，对应的PE分别为26倍、22倍和18倍，估值合理，具备较高的安全边际。
• 风险提示：公司面临小家电品类创新风险、低价产品竞争、高端业务发展不及预期、经济下行对需求的冲击以及企业私有化风险。

关键信息

公司概况

• 股票代码：002032.SZ
• 当前股价：50.50元
• 已上市流通A股：544.65百万股
• 总市值：41,472.82百万元
• 年内股价最高最低：56.00元 / 37.52元
• 主要业务板块：炊具、厨房小家电、厨电、环境家居电器
• 主要生产基地：杭州、武汉、绍兴、玉环，以及越南胡志明市

财务数据

• 2016-2020E净利润：15.77亿 / 18.98亿 / 22.62亿
• EPS预测：1.92元 / 2.31元 / 2.75元
• PE预测：26倍 / 22倍 / 18倍
• 毛利率：30% - 35%
• 销售费用率：15% - 22%
• 净利率：9% - 10.1%
• ROE：25% - 25.23%

核心竞争力

• 品牌优势：在炊具和小家电领域均占据较高市场份额，尤其在炊具领域拥有先发优势。
• 技术与专利：公司从SEB获得多项专利授权，提升产品技术含量和市场竞争力。
• 渠道布局：线上线下结合，三四线城市布局和生活馆建设有效扩大了市场覆盖。
• 产品性价比：通过低毛利运营和产品创新，形成高性价比优势，提升市场占有率。
• 高端品牌引入：2017年引入WMF、KRUPS和LAGOSTINA品牌，拓展高端市场。

投资建议

• 首次推荐买入：基于合理的估值、稳定的现金流和良好的市场表现，公司具备投资价值。
• 安全边际高：大股东回购价格不超过45.46元，公司当前股价具备较高安全边际。

风险提示

• 小家电创新风险：产品创新周期短，存在研发失败风险。
• 低价竞争：小米等品牌通过线上渠道冲击市场。
• 高端业务发展不及预期：WMF等高端品牌在中国市场拓展难度较大。
• 经济下行：小家电终端需求可能受到经济环境影响。
• 企业私有化风险：大股东持股比例较高，存在私有化可能性。

总结

苏泊尔凭借其在炊具和小家电领域的市场领先地位，以及SEB集团的技术支持和订单转移，实现了快速成长。公司通过产品创新、渠道拓展和品牌建设，形成了较强的市场竞争力。在财务方面，公司表现出良好的盈利能力、稳定现金流和较高的分红率。尽管面临一定的市场风险，但整体来看，苏泊尔具备较高的投资价值，首次推荐买入。