20211031-国盛证券-华新水泥-600801.SH-Q3量价承压_水泥盈利回升和产业链延伸增量可期_3页_537kb

华新水泥 (600801.SH) 详细总结

核心内容

华新水泥在2021年前三季度实现营业总收入224.54亿元，同比增长10.0%，但第三季度单季收入同比下降1.8%。归母净利润为35.63亿元，同比下降11.5%；第三季度单季归母净利润为11.25亿元，同比下降36.5%。尽管Q3量价承压，但预计水泥盈利将有所回升，同时骨料和混凝土业务的增量可期。

主要观点

1. Q3量价承压，盈利承压

• 需求放缓：Q2以来，基建投资滞后及地产政策调控影响，水泥需求释放节奏放缓，尤其在云南和湖南市场，水泥产量同比分别下降5.3%和23.2%。
• 价格走势：Q3水泥价格呈现V形反转，8月需求修复及9月供给约束推动价格上涨，但均价仍略低于Q2和去年同期。
• 成本上升：煤炭价格上涨导致水泥和熟料综合吨成本环比上行，毛利率环比下降4.1pct至35.8%，同比下降6.7pct。
• 吨毛利下降：吨毛利同比降幅预计超过20元，进一步拖累盈利能力。

2. 费用率上升，投资收益减少

• 费用率：Q3期间费用率为13.5%，同比增加1.6pct，主要因管理费用率增长1.5pct至6.0%。
• 投资收益：Q3投资净收益为441万元，同比减少94.5%，主要受西藏联营企业盈利下降影响。
• 净利率：Q3净利率为15.9%，环比和同比均下降，我们测算对应综合吨净利同比降幅约为30元。

3. 经营性现金流承压，资本开支增长

• 现金流下降：Q3经营活动现金流为12.75亿元，同比减少40.7%，主要因应收账款和预付账款增长。
• 资本开支：Q3购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为14.80亿元，同比增加78.6%，显示公司持续扩张水泥及多元业务产能。
• 资产负债率：期末资产负债率为42.5%，较中报和去年同期分别增加1.0和4.4pct，主要由于并购及新建项目借款和债券增加。

4. 中期展望：水泥景气有望回升，多元业务持续增长

• 供给侧约束：能耗双控和限电政策下，水泥供给仍趋紧，库存维持中低位。
• 需求修复：稳增长政策推动下，需求有望逐步修复，支撑水泥价格中枢高于往年同期。
• 盈利弹性：预计Q4至明年上半年水泥盈利弹性显著。
• 骨料与混凝土：随着新产能释放和爬坡，骨料和混凝土业务将加速增长，成为业绩增量的重要来源。

关键信息

财务预测

投资建议

• 评级：增持（维持）
• 支撑因素：中期供给侧约束和需求修复支撑水泥景气，骨料和混凝土业务进入加速拓展期。
• 盈利预测：公司预计2021-2023年归母净利润分别为57.0亿元、69.0亿元和74.7亿元，对应6.2、5.1、4.7倍市盈率。

风险提示

• 宏观政策反复：可能影响水泥需求和行业景气度。
• 原燃料价格波动：煤炭价格上涨可能进一步压缩利润空间。
• 并购及产能扩张不及预期：新产能释放和业务拓展可能未能达到预期效果。

总结

华新水泥在Q3面临量价承压和成本上升的双重挑战，导致毛利率和净利率双双下滑。然而，公司通过骨料和混凝土业务的扩张，有望对冲水泥业务的下滑。中期来看，供给侧约束和需求修复将支撑水泥行业景气度回升，预计盈利弹性较大。尽管经营性现金流受压，但资本开支增长显示公司仍在积极扩张。分析师维持“增持”评级，认为公司未来增长潜力较大。