20211212-中泰证券-固定收益周报_煤炭债怎么看__20页_1mb

证券研究报告/固定收益周报总结

核心内容概述

本报告主要分析了2021年煤炭行业债券市场走势，并对利率债和信用债市场进行了回顾。报告指出，永煤违约事件对煤炭行业造成了一定冲击，但随着行业景气度的回升，煤炭行业基本面逐步修复，市场信心有所恢复。同时，报告也指出未来三年煤炭债的到期回售压力较大，需警惕行业景气度下行带来的债务偿付风险。

主要观点

1. 煤炭行业景气度显著改善

• 供需错配：2021年3月起，因供给紧张及需求旺盛，煤价快速上涨；10月19日，国家发改委出台干预措施，煤价回落。
• 库存与供需格局：在保供政策推动下，煤炭库存环比上升，市场供需格局有所改善，煤价趋于稳定，但价格中枢仍高于去年同期。
• 盈利与现金流改善：煤企盈利能力提升，营收增速加快，营业利润率持续回升，经营性现金流净额同比大幅增长；存货周转率提升，资产负债率保持稳定。
• 偿债能力增强：煤企货币资金对短债的覆盖程度提高，显示偿债能力有所增强。

2. 煤炭债表现分化

• 发行情况：2021年初，煤炭债发行额和净融资大幅下降，但3月起随着行业景气度回升，基本恢复至永煤事件前水平。
• 评级分化：
  • AAA级：发行主力，发行额、净融资、期限和利率最快修复。
  • AA+及以下：市场认可度未恢复，发债困难，净融资持续为负，发行期限短、利率高。
• 券种分化：中票和超短债发行占比较高，但净融资普遍恶化，仅一般公司债净融资为正。
• 利差分化：中高等级煤炭债利差处于低位，低等级利差仍较高，显示市场对弱主体仍持谨慎态度。

3. 明年煤炭债展望

• 景气度预期：预计2022年煤价将保持高位震荡或小幅下跌，但行业景气度仍处于历史较高水平。
• 投资策略：
  • 中高等级主体：利差较低，性价比较低，建议短期观望。
  • 尾部弱煤企：建议保持谨慎，需持续关注其资产负债表修复情况。
• 到期回售压力：2022-2024年煤炭债到期回售规模分别为2500.01亿元、2773.21亿元、1910.73亿元，2023年为高峰期，需警惕行业景气度下行可能带来的偿债压力。

4. 利率债市场回顾

• 资金面：流动性收紧，资金价格上行，资金利率持续倒挂，债市交易有所回升。
• 一级市场：利率债总发行量下降，净融资减少，招标情绪一般。
• 二级市场：收益率普遍下行，期限利差收窄，市场情绪趋于平稳。

关键信息

利率债市场

• 资金利率：R007和DR007分别上升至2.28%和2.14%，周五有所回落。
• 存单利率与MLF利率倒挂：1年期存单利率与MLF利率利差为5.26pct，显示市场流动性偏紧。
• 国债与国开债收益率：多数期限收益率下行，期限利差收窄。
• 10Y国开债隐含税率下降：显示市场对长期国债的偏好增强。

信用债市场

• 发行规模与净融资：信用债发行规模略有下降，净融资为578.65亿元，较上周减少。
• 城投债与产业债：城投债净融资为-375.58亿元，由正转负；产业债净融资为1060.63亿元，规模上升。
• 成交活跃度：信用债市场成交活跃度上升，换手率提高。
• 评级调整：本周有4家信用债发行人主体评级下调，无上调。

风险提示

• 数据更新不及时及提取失误；
• 调控政策超预期；
• 信用风险事件增加，或导致避险情绪上升。

总结

2021年煤炭债市场在永煤事件后逐步恢复，行业景气度明显回升，煤企盈利能力与偿债能力增强。然而，市场仍存在分化，中高等级主体表现较好，低等级主体仍面临较大挑战。未来三年煤炭债到期回售压力较大，需警惕行业景气度下行可能带来的债务风险。在投资策略上，建议对中高等级主体保持观望，关注低等级主体基本面修复情况。整体来看，煤炭行业信用环境持续修复，但市场仍需谨慎对待潜在风险。