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消化高价地遗留问题，开启城市运营新时代总结

核心内容

中国金茂（0817.HK）在2020年面临行业调控带来的挑战，公司通过计提减值消化历史高价地问题，优化负债状况，并持续推进城市运营战略，以提升盈利能力和市场竞争力。公司2020年实现营业收入600.5亿元，同比增长39%，但归母净利润同比下降53%，主要由于项目售价不及预期和毛利率下降至22%。随着城市运营模式的深入实施，公司未来业绩有望回升。

主要观点

• 财务状况改善：公司2019-2020年资产负债率由79%降至76%，现金利息保障倍数提升，经营性现金流净额和货币资金均显著增长。
• 城市运营成效显著：公司已落地27个城市运营项目，其中2018年后落地项目占比达74%。通过城运方式获取的二级土地建面占比达44%，推动土地楼面价下降，增强盈利能力。
• 产品力提升：科技赋能下的“金茂府系”产品连续8个季度获得典型房企产品品牌指数第一，带动销售强劲增长。2020年销售金额达2310亿元，同比增长44%；销售面积达1129万方，同比增长51%。
• 多元业务稳健发展：物业开发仍是主要收入来源，占比达91%。2022年计划持有面积200万方，营收目标为50亿元。
• 盈利预测：预计2021-2023年归母净利润复合增速为22%，但因业绩尚未开始反转，公司评级下调至“持有”。

关键信息

2020年财务表现

• 营业收入：600.5亿元，同比增长39%
• 归母净利润：28.4亿元，同比下降53%
• 毛利率：22%
• 资产负债率：76%
• 经营性现金流净额：286亿元
• 货币资金：361亿元

城市运营进展

• 落地城市：武汉、天津、青岛等7个城市
• 新增土地：2020年新增一级土地267万方，二级土地1150万方
• 土地楼面价：近3年分别为8124元/平、7525元/平和8957元/平，持续下降

销售增长

• 销售金额：2310亿元，同比增长44%
• 销售面积：1129万方，同比增长51%
• 销售区域分布：华东地区占比50%，环渤海23%，华南13%

分业务收入及毛利率预测（2021-2023）

财务指标预测

风险提示

• 城市运营项目拓展不及预期
• 房地产行业销售额不及预期

投资评级

• 公司评级：持有
• 行业评级：强于大市、跟随大市、弱于大市（根据行业整体表现）

关键假设

1. 城市与物业开发：销售金额复合增速25%，毛利率分别为20%、22%、22%
2. 商务租赁与零售商业：持有面积增速8%，毛利率保持86%
3. 酒店运营：入住率持续恢复，营收增速分别为31%、23%、20%，毛利率分别为43%、44%、45%
4. 其他业务：收入增速分别为28%、23%、20%，毛利率保持22%

结论

中国金茂正通过计提减值和城市运营模式，逐步解决高价地遗留问题，优化财务结构，增强盈利能力。尽管当前归母净利润仍处于下降趋势，但随着城市运营战略的深入推进和产品力的提升，公司未来有望实现业绩回升。然而，由于业绩尚未反转，公司被下调至“持有”评级，投资者需关注城市运营项目拓展及房地产行业整体表现。