20160516-广发证券-四维图新-002405.SZ-收购杰发科技_实现汽车电子芯片产业布局_23页_1mb
报告摘要
四维图新 (002405.SZ) 收购杰发科技总结
核心内容
四维图新拟通过发行股份及支付现金的方式收购杰发科技100%股权，交易作价为38.75亿元。此举标志着四维图新从单纯的地图数据提供商向汽车电子芯片设计与车联网解决方案提供商的战略转型。杰发科技是联发科间接控股的子公司，专注于车载信息娱乐系统芯片及解决方案的研发，其在后装市场占有率高达70%。
主要观点
- 产业链布局：四维图新通过此次收购，实现了从地图内容到芯片制造的完整产业链布局，形成“应用+系统+芯片”的综合解决方案能力，显著提升其在车联网领域的竞争力。
- 国产替代机遇：杰发科技在国内后装市场占据主导地位，其与联发科的合作将有助于提升芯片设计能力，缩小与国外厂商的技术差距，为国产替代提供重要支撑。
- 市场拓展：四维图新的前装市场资源可带动杰发科技向前装市场渗透，增强其在汽车电子芯片领域的影响力。
- 技术优势：杰发科技的芯片具备高度集成性，支持多种操作系统和多媒体格式，具备良好的市场适应性。
- 盈利预测：预计2016-2018年EPS分别为0.23元、0.28元、0.34元，维持“谨慎增持”评级。
关键信息
收购详情
- 交易形式：发行股份及支付现金购买杰发科技100%股权，作价38.75亿元。
- 配套融资：公司拟向不超过10名特定对象发行股份募集配套资金，总额不超过38.75亿元，用于支付现金对价及重组费用。
- 合作意向：联发科将在1亿美元的投资范围内与四维图新合作开展车联网及汽车电子业务。
杰发科技概况
- 市场地位：杰发科技是国内后装车载芯片龙头，其车载芯片占有率达70%，在国内市场表现突出。
- 产品特点：
- 第一代产品MT3360，集成DVD解码器，具有高集成度和稳定性能。
- 第二代产品AC8317，支持Android、Windows CE和Linux系统，具备高性能和低功耗处理能力。
- 技术能力：支持多种多媒体格式，包括H.265、H.264、MPEG-4、RMVB、VP6、VC-1、AVS等，具备广泛的软硬件支持能力。
产业整合与战略意义
- 战略合作：四维图新与杰发科技早在2015年就已达成战略合作，共同推进车联网业务定制、操作系统开发及大数据运营。
- 产品优化：四维图新推出的趣驾WeDrive 3.0，是目前唯一针对杰发科技芯片平台进行优化的产品，提升车机响应速度和用户体验。
- 市场拓展：杰发科技的芯片将搭载在华阳、飞歌等品牌的智能车机终端，推动车联网后装市场软硬一体化发展。
财务预测
- 营业收入：预计2016-2018年分别为2062.32亿元、2732.73亿元、3573.95亿元，年均增长率36.93%、32.51%、30.78%。
- 净利润：预计2016-2018年分别为164.80亿元、196.11亿元、240.56亿元，年均增长率26.62%、19.00%、22.66%。
- EPS：预计2016-2018年分别为0.23元、0.28元、0.34元。
- 估值指标：预计2016-2018年市盈率分别为114.35、96.10、78.34，市净率分别为6.42、6.02、5.59，EV/EBITDA分别为62.53、53.64、45.06。
风险提示
- 增发不确定性：增发进度存在不确定性，可能影响交易的顺利进行。
- 市场竞争：杰发科技在前装市场面临激烈竞争，需持续提升技术实力和市场渗透能力。
重要财务指标一览
| 指标 | 2014A | 2015A | 2016E | 2017E | 2018E |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入(百万元) | 1,059.01 | 1,506.15 | 2,062.32 | 2,732.73 | 3,573.95 |
| 增长率(%) | 20.22% | 42.22% | 36.93% | 32.51% | 30.78% |
| EBITDA(百万元) | 262.15 | 324.20 | 270.34 | 310.37 | 365.46 |
| 净利润(百万元) | 117.50 | 130.16 | 164.80 | 196.11 | 240.56 |
| 增长率(%) | 11.56% | 10.77% | 26.62% | 19.00% | 22.66% |
| EPS（元/股） | 0.170 | 0.183 | 0.232 | 0.276 | 0.338 |
| 市盈率（P/E） | 114.95 | 212.07 | 114.35 | 96.10 | 78.34 |
| 市净率（P/B） | 5.49 | 9.96 | 6.42 | 6.02 | 5.59 |
| EV/EBITDA | 45.27 | 79.80 | 62.53 | 53.64 | 45.06 |
财务比率
| 指标 | 2014A | 2015A | 2016E | 2017E | 2018E |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入增长(%) | 20.2 | 42.2 | 36.9 | 32.5 | 30.8 |
| 营业利润增长(%) | 29.6 | 101.5 | 26.1 | 35.8 | 29.9 |
| 归属母公司净利润增长(%) | 11.6 | 10.8 | 26.6 | 19.0 | 22.7 |
| 毛利率(%) | 81.4 | 76.4 | 75.6 | 75.2 | 75.3 |
| 净利率(%) | 12.2 | 9.7 | 8.9 | 8.0 | 7.5 |
| ROE(%) | 4.8 | 4.7 | 5.6 | 6.3 | 7.1 |
| 资产负债率(%) | 15.5 | 19.3 | 15.2 | 18.2 | 19.6 |
| 净负债比率(%) | -0.6 | -0.5 | -0.6 | -0.6 | -0.6 |
| 流动比率 | 4.52 | 3.26 | 4.36 | 3.88 | 3.74 |
| 速动比率 | 4.37 | 3.15 | 4.18 | 3.68 | 3.55 |
| 总资产周转率 | 0.35 | 0.44 | 0.55 | 0.69 | 0.82 |
| 应收账款周转率 | 4.91 | 5.10 | 5.29 | 5.37 | 5.45 |
| 存货周转率 | 4.75 | 6.98 | 7.60 | 6.89 | 8.11 |
| 每股收益(元) | 0.17 | 0.18 | 0.23 | 0.28 | 0.34 |
| 每股经营现金流(元) | 0.47 | 0.42 | 0.13 | 0.31 | 0.24 |
| 每股净资产(元) | 3.56 | 3.89 | 4.13 | 4.40 | 4.74 |
产业链布局与市场潜力
- 车联网市场：前装市场的发展与车联网密切相关，预计2017年市场规模将达到250亿元，乘用车销量达544万辆，年均增速分别为33.3%和55.6%。
- 业务转型：四维图新近年来积极推进业务转型，通过多项兼并收购，形成涵盖数字地图内容、车联网应用、动态交通信息服务、基于位置的大数据垂直应用的综合信息服务提供商。
- 子公司整合：截至2015年，公司已形成17家子公司的大型集团化企业，进一步巩固其在车联网领域的地位。
相关研究与分析师信息
- 分析师：刘雪峰（S0260514030002）、许兴军（S0260514050002）。
- 联系人：王文龙（021-60750629）。
公司评级
- 当前价格：26.49元。
- 公司评级：谨慎增持。
- 投资评级说明：
- 买入：预期未来12个月内股价表现强于大盘15%以上。
- 谨慎增持：预期未来12个月内股价表现强于大盘5%～15%。
- 持有：预期未来12个月内股价相对大盘变动幅度介于-5%～+5%。
- 卖出：预期未来12个月内股价表现弱于大盘5%以上。
风险提示
- 增发进度：存在不确定性，可能影响交易进程。
- 市场竞争：杰发科技在前装市场面临激烈竞争，需持续提升技术实力和市场渗透能力。
总结
四维图新通过收购杰发科技，实现了从地图数据提供商向汽车电子芯片设计与车联网解决方案提供商的战略转型，显著增强了其在车联网市场的竞争力。杰发科技在后装市场占据领先地位，其与联发科的合作将有助于提升国产替代能力。公司预计未来几年盈利增长，但需注意增发进度和市场竞争风险。
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