20161226-中泰证券-非银金融：不良资产经营行业深度报告：“4+2+N”竞争格局升级，AMC行业群雄逐鹿_30页_2mb

不良资产经营行业深度报告总结

核心内容概述

不良资产经营行业正经历一轮新的发展热潮，其逆周期特性以及市场化处置模式的推进，为行业带来了巨大的机会。在经济增速放缓、银行业不良贷款余额与不良率持续上升的背景下，不良资产处置需求增加，行业格局和盈利模式正经历重构。行业形成了“4+2+N”竞争格局，其中四大AMC（中国信达、中国华融、中国东方、中国长城）占据主导地位，地方AMC和非持牌机构也在政策鼓励下迅速发展。

主要观点

• 不良资产供给充足：不良资产主要来源于银行、非银金融机构和非金融企业。2016年三季度，商业银行不良贷款余额达14,939亿元，连续19个季度增长；信托行业风险项目规模同比增长34.89%；工业企业应收账款达12.2万亿元，较2005年增长374%。
• 不良资产处置方式多样化：主要包括传统收购处置、收购重组、债转股以及委托经营四种方式。传统处置模式收益与经济周期正相关；重组模式追求较高溢价收益；债转股模式通过资本运作实现退出收益；委托经营模式积累客户关系，为其他方式提供便利。
• 政策松绑推动行业发展：地方AMC设立条件放宽，业务范围扩大，允许债务重组和对外转让，进一步推动行业市场化发展。2016年10月，银监会发布政策调整，地方AMC数量增至32家，行业进入“4+2+N”格局。
• 行业盈利空间广阔：预计2017—2020年全行业不良资产供给端规模分别为9,484、11,520、13,859和15,938亿元，年复合增速为19%。需求端预计年收包额分别为8,844、10,613、13,077和14,384亿元，年复合增长率约为17%。
• 投资建议：重点关注A股地方AMC概念股，如海德股份（000567.SZ）、陕国投A（000563.SZ）和吉艾科技（300309.SZ）。

关键信息

不良资产供给端

• 商业银行不良贷款余额：2016年三季度为14,939亿元，预计2017—2020年分别为19,298、22,772、26,187和30,115亿元。
• 信托行业风险项目规模：2016年二季度达1,381亿元，同比增长34.89%。
• 工业企业应收账款：2016年9月达12.2万亿元，较2005年增长374%。

不良资产需求端

• 信达、华融2016年上半年不良资产公开市场收购额分别为864亿元和1,749亿元。
• 预计2017—2020年全行业年收包额分别为8,844、10,613、13,077和14,384亿元。

市场份额预测

• 2017年四大AMC市场份额约为7,960亿元，地方及非持牌机构约为884亿元。
• 2017年四大AMC内部收益率稳定在13%-15%区间，预计不良资产收入约为1,114亿元。

收益率分析

• 四大AMC不良资产处置净收益率稳定在13%-15%。
• 信达与华融不良资产收入占比较高，重组类不良资产收入占比分别为79.40%和90.8%。

投资标的

• 海德股份：不良资产项目储备丰富，西藏AMC牌照落地。
• 陕国投A：持股陕西省唯一AMC平台。
• 吉艾科技：设立资产管理公司进军AMC行业。

风险提示

• 不良资产经营政策发生重大变化。
• 经济复苏进程超过预期，整体不良资产率大幅降低。

行业趋势

• 区域化拓展：不良资产处置正由北上广深向中西部地区拓展，西藏等地方AMC的设立增强了区域竞争优势。
• 专业化发展：地方AMC和非持牌机构在业务范围、资源和定价能力上具备优势，推动行业向细分化、专业化方向发展。
• 资本化运作：四大AMC正逐步转型为金控平台，通过资本运作提升市场竞争力。

AMC主要业务模式

1. 收购处置

• 业务流程：AMC通过公开竞标或协议转让方式承接不良资产包，主要处置手段包括二次出售、债务人折扣清偿、债权重组、本息清收、破产清算、诉讼追偿等。
• 盈利模式：主要获取债权清收收益、债务重组盈利及再次买卖利差收益。

2. 收购重组

• 业务流程：通过与债权人债务人分别达成协议，约定还款金额、方式、时间、抵押物等，进行债务重组。
• 盈利模式：主要收益来源于重组过程中资产价值提升的重组溢价收益以及经营咨询顾问费用。

3. 债转股

• 业务流程：AMC通过以股抵债等方式获得企业不良资产，改善企业经营模式，最终通过上市等方式退出。
• 盈利模式：主要通过上市等方式获得退出收益和分红收入。

4. 委托经营

• 业务流程：接受金融机构、非金融企业及地方政府委托，对其不良资产进行管理和处置。
• 盈利模式：根据委托经营处置的现金回收情况获得委托佣金收益。

结论

不良资产经营行业正处于快速发展阶段，行业格局和盈利模式正在重构。随着政策的持续松绑和市场化进程的推进，地方AMC和非持牌机构的竞争力显著提升，行业空间巨大。投资建议关注四大AMC、地方AMC及非持牌机构，重点关注海德股份、陕国投A和吉艾科技等投资标的。