让子弹再飞一会_在拥抱趋势中警惕物极必反_45页_2mb

中泰证券固定收益年度策略报告总结（2019年）

核心内容概览

• 市场预期：2019年市场对基本面预期较为一致，经济增长仍呈回落态势，但下落速度不会太快。
• 利率债表现：2018年利率债整体表现强势，但出现两次调整，收益率整体下行，10Y国开债收益率从5.12%降至3.64%，1Y国开债从4.4%降至2.75%。
• 信用债表现：信用债在2018年呈现违约多发、利差定价趋于合理的特点，信用利差与无风险收益率出现背离。
• 可转债市场：2019年转债市场机会有限，但存在结构性机会，如资金切换、行业政策变化等。
• 投资策略：利率债建议做多债券，做平利差；信用债应关注防风险底线，寻找“真城投”和适当下沉地产债；转债关注资金切换和结构性机会。

主要观点

1. 基本面趋势与预期差

• 基本面下行趋势：2019年基本面下行趋势仍将延续，为利率下行提供温床。
• 地产投资预期差：地产投资下行速度可能较慢，尤其是建筑工程和其他费用的周期波动性较强，可能成为市场预期差。
• 政策不确定性：政策适度放松存在必要性，但政策力度仍存在较大不确定性，需持续观察。

2. 利率债投资策略

• 央行数据的重要性：若基本面保持平稳，央行数据将继续成为有效指标，关注资金投放方式、银行信用收缩及非银加杠杆情况。
• 资金利率走势：资金利率将维持平稳，但难以突破前期低点，长端利率下行趋势仍在。
• 利差压缩空间：期限利差和信用利差均有压缩空间，建议做平利差，观测拐点比判断点位更重要。

3. 信用债投资策略

• 发债主体基本面未改善：18年新增43家违约主体，信用利差受流动性波动影响，信用溢价作用增强。
• 城投债风险下降：重点寻找“真城投”，关注地方财政实力，优先配置经济发展水平高、债务负担小的地区。
• 地产债适当下沉：中等资质地产债值得关注，回售压力相对可控，中高等级房企表现更优。
• 产业债利差匹配基本面：关注到期压力，尤其是中下游行业及民营企业，风险较高。

4. 可转债投资策略

• 结构性机会：5G、大金融（银行+券商）和科技创新标的值得关注，规避与地产财富效应相关的行业（如汽车、家电）。
• 资金切换机会：随着稳定产品的吸引力下降，资金可能从银行转向股市和转债市场。
• 风险提示：需警惕货币政策超预期、股市波动、政策变动超预期及区域性担保风险。

关键信息

基本面分析

• 通胀：CPI保持平稳，PPI延续高位回落，整体通胀格局稳定。
• 制造业投资：2019年制造业投资将高位回落，下半年开始下降，基数效应将加速下滑。
• 基建投资：2019年基建投资有望回升至7%，地方专项债发行放量是主要支撑因素。
• 地产投资：地产投资整体稳定在5%左右，建筑工程和其他费用存在周期波动，可能影响下行速度。

利率债策略

• 资金面：央行资金投放方式比规模更重要，关注降准和公开市场操作。
• 银行信用收缩：银行对实体经济信用收缩趋势仍在，对长端利率有指示作用。
• 非银加杠杆：银行通过非银加杠杆对利差压缩速度有指示作用，预计利差进一步压缩。

信用债策略

• 城投债：重点寻找“真城投”，关注地方财政实力。
• 地产债：中等资质地产债可适当配置，回售压力相对可控。
• 产业债：关注到期压力，尤其是中下游行业及民营企业，风险较高。

转债策略

• 结构性机会：关注5G、大金融和科技创新行业，避免与地产相关的行业。
• 资金面变化：上证50股息率超过货基7日年化，资金可能从稳定产品转向股市和转债。
• 风险提示：需关注货币政策、股市波动、政策变动及区域性担保风险。

风险提示

• 货币政策超预期
• 股市波动
• 政策变动超预期
• 超额利差偏差
• 区域性担保风险

总结

2019年债券市场整体仍将受益于基本面下行趋势，利率债和信用债均有机会，但需关注市场预期差和政策变化。建议投资者在拥抱趋势的同时，警惕物极必反，关注央行数据、利差压缩及风险控制。