20170424-华创证券-保险二季度策略报告：需求复苏，重器重启_24页_1mb

保险行业二季度策略报告总结

核心内容

本报告分析了中国保险行业在2017年二季度的市场表现与未来发展趋势，重点围绕寿险行业增长、保险需求复苏、三差结构改善及PEV估值分析等维度展开。报告认为，保险行业已进入长期增长的黄金周期，未来具有较大的投资价值。

主要观点

1. 保障需求爆发，规模与价值并举

• 寿险行业增长强劲：从2011年增速触底开始，寿险行业连续5年增速上行，2016年保费收入同比增长31.72%，2017年前两个月保费增速达35%。
• 结构优化：个险渠道占比提升，期缴业务增多，趸交业务得到控制，推动产品结构向价值型转变。
• 内含价值与新业务价值增长：四家上市保险公司（中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险）的内含价值和新业务价值均保持10%以上的增长，为行业带来长期利润增厚。

2. 多重因素叠加，保险内生性需求集中释放

• 经济与人口结构改善：人均GDP超过1万美元，保险需求进入快速发展期；人口老龄化、家庭负债率上升、居民储蓄率下降等推动保障需求增长。
• 风险意识提升：随着房贷压力和赡养负担的增加，居民对保险的需求显著提升，保障型保险成为重要的风险转移工具。
• 保险需求提前启动：我国保险需求的爆发早于预期，与人口结构变化、风险意识提升及财富形态转变密切相关。

3. 三差结构改善，引导价值持续增长

• 三差结构趋于均衡：利差被动缩减，死差和费差主动扩大，三差结构逐步改善。
• 利差模式终结：投资收益率下降，利差模式难以持续，保险公司开始向保障型产品转型。
• 死差与费差优势明显：死差是保险的核心利润来源，费差依赖销售管理能力，两者具备较高的稳定性，有利于公司价值增长。

4. 投资建议

• 行业评级：推荐：保险行业进入黄金发展期，未来增长潜力大。
• 公司推荐：
  • 中国人寿：推荐，PEV为1.05倍，目标价36元。
  • 中国平安：推荐，PEV为1.05倍，目标价55元。
  • 中国太保：强烈推荐，PEV不足1倍，增长潜力大。
  • 新华保险：强烈推荐，PEV不足1倍，转型效果显著。
• PEV估值：当前PEV处于历史低位，股价被长期低估，存在价值重估机会。

关键信息

行业趋势

• 保费增长：2016年寿险保费收入达17,442亿元，同比增长31.72%；2017年前两个月保费增速达35%。
• 个险渠道：中国人寿、中国平安、中国太保和新华保险的个险代理人数分别达到149.5万、111万、65.3万和32.8万，分别增长52.71%、27.69%、35.48%和26.64%。
• 结构优化：期缴业务占比上升，趸交业务减少，推动保险产品向价值型转型。
• 保障需求：人口老龄化、储蓄率下降、房贷压力增加等推动保障型保险需求爆发。

估值分析

• PEV测算：四家保险公司PEV均在1倍左右徘徊，若考虑EV增长，PEV将普遍低于1倍。
• 真实VIF测算：中国人寿和中国平安的VIF被市场认可，而中国太保和新华保险的VIF被高估。
• 利率影响：10年期国债收益率回升，对保险投资构成利好，有助于改善PEV估值。

三差结构

• 死差：寿险的核心利润来源，稳定且长期，依赖经验数据和客户筛选能力。
• 费差：依赖销售管理能力，受产品结构影响，具备提升空间。
• 利差：最不稳定，受宏观经济和资本市场影响大，未来将逐步式微。

图表与数据

• 图表1-5：展示2016年四家寿险公司保费收入增长情况。
• 图表6-9：显示个险渠道占比及保费结构变化。
• 图表10：2016年上市保险公司新保业务缴费方式占比。
• 图表11：综合偿付能力充足率稳定，显示行业风险控制能力。
• 图表12-15：EV与NBV增长趋势，显示保险公司价值提升。
• 图表16-19：我国保费深度、密度、老龄化趋势及居民储蓄率变化。
• 图表20-21：房价收入比及购房贷款增长，反映家庭财务压力。
• 图表22-26：各公司个险代理人数量及增长情况。
• 图表27-32：各国保险业承保盈利率与投资收益率对比，展示三差结构。
• 图表33-36：保险投资收益率与GDP增速关系，三差结构改善对PEV的影响。
• 图表37-40：PEV测算与真实VIF分析，显示行业估值情况。

总结

本报告指出，保险行业正迎来长期增长的黄金周期，保障需求和渠道改善是主要驱动力。三差结构改善为行业价值增长奠定基础，当前PEV处于历史低位，存在价值重估机会。推荐中国人寿、中国平安、中国太保和新华保险，认为其未来增长潜力大，具备较高的投资价值。