20131108-兴业证券-水泥行业_2013年3季报总结-3季度淡季不淡_4季度景气持续上升_11页_566kb

水泥行业2013年3季报总结

核心内容

2013年水泥行业在3季度表现出淡季不淡的特征，盈利大幅增长，区域分化显著。行业整体需求端表现优于往年，水泥价格高于去年4季度高点，成本下降推动盈利提升。投资策略建议关注华南、华东区域水泥股，特别是“塔牌集团”。

主要观点

• 利润表表现：3季度水泥行业盈利显著提升，毛利率和净利率均创历史新高。
• 区域分化明显：华东、华南、中南、甘青宁区域水泥需求强劲，盈利表现突出；华北、东北区域需求疲软，盈利相对低迷。
• 资产负债表变化：存货周转加快，但应收账款周转率持续下降，主要由大型集团如中国建材的扩张导致。在建工程/固定资产比例持续下降，预示供给端压力缓解。
• 现金流量表趋势：经营性现金流增速虽有改善，但弱于净利润增速，资本开支总体下降，显示行业投资趋于保守。
• 投资策略：行业基本面持续好转，未来供需关系有望改善，建议投资者关注华南、华东区域水泥股，尤其是塔牌集团。

关键信息

利润表分析

• 收入增长：2013年3季度收入增速为19.1%，环比改善0.8个百分点，强于历史淡季规律。
• 毛利率变化：1季度毛利率创2008年以来新低，2-3季度毛利率同比、环比分别提高4.1、1.2个百分点，3季度毛利率为26.9%。
• 净利润增长：1季度净利润增幅为-5%，2季度为3%，3季度为49%，盈利改善显著。
• 净利率：3季度净利率为10.3%，盈利能力同比、环比分别改善2.1、1.2个百分点。

区域表现

• 表现最优区域：华南、华东、甘青宁区域需求强劲，盈利改善显著。
• 表现较差区域：华北、东北区域需求疲软，盈利增长缓慢。
• 企业表现：
  • 海螺水泥：受益于华东、华南核心区域需求，毛利率提升显著。
  • 塔牌集团：受益于珠三角需求，3季度毛利率改善明显。
  • 祁连山：在建工程/固定资产比例下降，资本开支减少，资产负债表有望修复。

资产负债表分析

• 存货周转：2013年2季度以来，样本企业存货周转同比加快。
• 应收账款周转：持续趋势性变差，中国建材旗下企业为主要拖累因素。
• 在建工程/固定资产：3季度末为10.9%，同比下降，供给端压力下降。
• 企业差异：
  • 山水水泥、福建水泥、红狮水泥、天山股份、青松建化：在建工程/固定资产比例仍高于20%，产能压力较大。
  • 祁连山、江西水泥、巢东股份：在建工程/固定资产比例下降，供给端压力缓解。

现金流量表分析

• 经营性现金流：3季度总和为103亿元，同比增长22%，但改善程度弱于净利润。
• 资本开支：3季度投资现金流出增速为-16%，购买固定资产等支付现金增速为-15%，显示行业投资趋于保守。

投资策略

• 行业基本面：全年水泥需求端强于去年，水泥均价高于去年4季度高点，成本下降推动盈利提升。
• 区域关注：华东、华南、中南等区域水泥价格仍有上涨动力，4季度盈利改善可能超预期。
• 未来展望：新增供给将进一步下降，华东、华南供需面有望持续好转。
• 建议：关注水泥股的估值修复机会，重点推荐华南区域水泥企业，特别是“塔牌集团”。

风险提示

• 行业需求复苏不及预期
• 地产调控加码

图表说明

• 图1：水泥企业单季度毛利率
• 图2：水泥企业单季度净利率
• 图3：样本水泥企业收入及营业成本增速
• 图4：水泥企业单季度净利润增速
• 图5：样本企业单季度应存货周转率
• 图6：样本企业单季度应收帐款周转率
• 图7：样本企业在建工程/固定资产
• 图8：样本企业季度在建工程指标
• 图9：经营性现金流增速改善滞后于盈利改善
• 图10：样本企业分季度资本开支增速

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