20210610-光大证券-新城控股-601155.SH-首次覆盖报告_业绩兑现确定性较强_双轮驱动筑盈利护城河_14页_1mb

公司研究总结：新城控股 (601155.SH)

核心内容

新城控股成立于1993年，经过20余年发展，已基本完成以上海为中心、长三角为核心、覆盖全国123个大中型城市的布局，采用“住宅+商业”双轮驱动模式，其中商业地产品牌“吾悦广场”已进入全国118个城市，开业、在建及拟建项目达156座，初步完成全国化布局。

主要观点

• 拿地策略聚焦商业地产：2020年公司新增土储120幅，对应总建筑面积4139.4万平方米，同比增长65.0%。其中商业综合体占比约60%，楼面价约1596元/平方米，低于住宅项目，显示出较强的议价能力和成本控制优势。
• 销售稳健增长：2020年公司实现全口径销售额2509.6亿元，完成全年2500亿元目标。2021年计划销售目标为2600亿元，预计可售货值4200亿元，参考2020年约70%的去化水平，有望超额完成目标。
• 商业地产表现优异：吾悦广场在2020年实现销售总额319亿元，同比增长20.0%；商业运营总收入56.7亿元，同比增长39.3%。平均出租率达99.5%，客流总量达6.5亿人次，会员人数达983万，表现领先行业。
• 业绩增长具备可持续性：2020年公司实现营业收入1455亿元，同比增长69.5%；归母净利润153亿元，同比增长20.6%。基于2018-2019年销售项目的集中结算及2021年结算均价提升，预计公司未来业绩增长可持续。
• 财务状况改善：2020年总有息负债885.0亿元，同比上升30.4%；短期债务占比下降至23%，债务结构优化。剔预后资产负债率略超“绿档”，位列“黄档”，但整体财务状况健康。
• 盈利预测：预计2021-2023年EPS分别为8.14、9.27、10.41元，对应PE分别为5.6、4.9、4.5倍，股息率分别为6.1%、6.9%、7.8%。根据相对估值法，给予2021年PE6.8倍，对应目标价55.22元，首次覆盖给予“买入”评级。
• 估值分析：相比可比公司龙湖集团和华润置地，新城控股的PE相对较低，但EPS成长性更好，预计未来三年营收将维持两位数增长。

关键信息

土地储备与销售情况

• 截至2020年末，公司总土储约14288万平方米，覆盖度约为6.1倍。
• 2020年新增土储中，41.7%位于长三角地区，其中商业综合体占比约60%，楼面价1596元/平方米，低于住宅项目。
• 2021年计划新开吾悦广场30座，预期实现商业总收入85亿元。

财务指标

• 2020年总有息负债885.0亿元，短期债务占比23%，同比下降13pct。
• 剔预后资产负债率74.1%，位列“黄档”。
• 融资成本6.72%，同比下降1bp，处于行业平均水平。

盈利预测

• 预计2021-2023年营业收入分别为1776、2071、2386亿元，同比增速分别为22.1%、16.6%、15.2%。
• 归母净利润预计分别为184.1、209.5、235.3亿元，同比增速分别为20.7%、13.8%、12.3%。
• 毛利率预计2021-2023年分别为22.5%、22.1%、21.6%，整体呈现下降趋势。

投资建议

• 首次覆盖给予“买入”评级，目标价55.22元，对应2021年PE6.8倍。
• 相比可比公司，新城控股估值相对较低，但EPS成长性更好。

风险提示

• 推盘销售不及预期：二线城市楼市调控政策加码可能影响销售表现。
• 财务改善不及预期：销售及回款不及预期可能导致杠杆升高或流动性风险。
• 项目竣工不及预期：新冠疫情反复可能影响施工进度，进而影响业绩兑现。

估值与财务指标对比

可比公司分析

总结

新城控股凭借其商业地产开发优势和全国化布局，实现了销售和业绩的稳健增长。其“吾悦广场”项目表现优异，带动公司商业板块收入快速增长。财务结构持续优化，融资成本较低，公司具备较强的盈利能力和现金流稳定性。尽管面临一定的风险，但公司具备较强的业绩兑现能力和增长潜力，预计未来三年业绩将持续增长，估值相对合理，具备投资价值。