20211015-南华期货-国债期货周报_债市无需过于悲观_14页_1mb

国债期货周报总结

核心内容

本报告由南华期货研究所翟帅男分析师撰写，主要分析了2021年10月15日当周国债期货市场走势，并结合通胀、信用、货币政策及资金面等因素，对债市未来走势进行展望，同时提出相关投资策略建议。

主要观点

1. 债市无需过于悲观

• 短期回调后重回震荡：节后由于全球能源危机推动通胀预期升温，债市出现恐慌性回调，但随后市场情绪逐渐稳定，债市重回窄幅震荡。
• 通胀与货币宽松的博弈：当前经济走向“滞胀”，但与以往不同，通胀并未倒逼货币政策收紧，货币宽松的必要性依然存在，因此对债市的影响更多是短期情绪性冲击。
• 信用紧缩未见明显改善：尽管监管层引导宽信用，但实际数据表明信用仍偏紧，社融、企业中长贷等指标表现疲软，预计四季度社融难有显著改善。

2. 通胀分化加剧

• CPI低迷，PPI高涨：9月CPI同比增长0.7%，主因食品项拖累，尤其是猪肉价格大幅下跌。PPI同比增长10.7%，创历史新高，主要受供给端限制和全球能源危机推动。
• 剪刀差扩大：CPI-PPI剪刀差进一步扩大，中下游企业利润被持续挤压，影响实体经济活力和融资需求。
• 通胀对债市影响有限：由于通胀未倒逼货币政策收紧，债市受到的冲击更多是短期的，结构性货币宽松成为当前最优解。

3. 出口数据超预期

• 出口持续高增：9月出口达3057.4亿美元，同比增长28.1%，两年平均增长18.35%，对美、欧盟出口增速均高于平均水平。
• 出口增长受益于价格上涨：部分商品如肥料、钢材、手机等出口金额增速远超数量增速，说明通胀对出口有积极影响。
• 后续出口趋势：海外供应链恢复可能带来小幅回落，但中美贸易关系缓和或推动对美出口比重增加。

4. 货币政策与资金面

• 货币宽松必要性增强：央行对保民生、保就业的重视程度上升，货币政策转向概率较低，结构性宽松成为主要手段。
• 资金面紧平衡：节后央行净回笼资金7800亿元，DR001中枢上移至2.1%以上，但整体流动性仍保持合理充裕。
• 降准窗口期尚未关闭：短期内降准概率较低，更多依赖结构性工具如支小再贷款、绿色贷款等。

关键信息

• 市场表现：T2112收于99.14，较节前下跌0.76%；十债活跃券210009收益率升至2.95%以上。
• 基差策略：T2112合约基差保持做多，推荐做多T2112合约基差200006。
• 跨品种策略：推荐保持做平曲线策略（T-2TF），可尝试蝶式套利（T+2TS-4TF）。
• 市场数据：
  • 2TF-T处于历史90%分位附近，做平曲线胜率较高。
  • TS-TF处于历史23%分位，存在蝶式套利机会。
  • 9月社融同比少增5693亿元，显示信用偏紧。
  • 企业中长贷明显低于去年同期，票据融资利率高，反映实体融资需求不足。
  • M1同比少增4.4pct，显示企业购销偏冷。

策略建议

• 基差策略：继续做多T2112合约基差，胜率较高。
• 跨品种策略：保持做平曲线策略（T-2TF），可尝试蝶式套利（T+2TS-4TF）。
• 操作逻辑：债市短期调整空间有限，逢回调可试多，整体维持区间震荡格局。

结论

当前债市面临通胀与信用紧缩的双重压力，但货币宽松的必要性仍然存在，央行对经济下行的容忍度提升，因此债市难以出现大幅上涨，但短期利空有限，调整空间不大。建议投资者关注结构性宽松带来的机会，合理利用基差和跨品种套利策略进行波段操作。

表目录

• 表1：过去一周基差变动回顾（12合约）
• 表2：上周数据统计

图目录

• 图1.1：国债期货跌势暂缓
• 图2.1：剪刀差继续走扩
• 图2.2：社融存量增速连续7个月走低
• 图2.3：企业中长贷明显低于去年同期
• 图2.4：M1明显回落，企业购销偏冷
• 图2.5：出口超预期
• 图2.6：汽车、箱包表现强劲
• 图3.1：资金面基本平稳
• 图4.1：T2112合约活跃券基差
• 图4.2：TF2112合约活跃券基差
• 图4.3：2TF-T处于历史90%分位附近
• 图4.4：存在蝶式套利机会