电力行业深度研究报告：以史鉴今，火电王者归来-20180911-华创证券-21页-1mb

电力行业深度研究报告总结

核心内容

本报告深入分析了中国电力行业，特别是火电板块的盈利状况、市场表现及未来发展趋势。报告指出，火电板块在2018年H1实现盈利能力大幅回升，归母净利同比增长56%，其中华能国际、华电国际和江苏国信分别增长170.3%、565%和19.7%。火电三要素（利用小时数、煤价、电价）同步转好，为火电板块带来前所未有的机会。

主要观点

• 火电三要素同步转好：2018年1-7月，全国全社会用电量同比增速达9.0%，火电利用小时数提升，煤价回落，电价稳定，三要素共同推动火电板块盈利提升。
• 定价权提升：《关于积极推进电力市场化交易进一步完善交易机制的通知》实施后，火电企业获得了更强的定价权，有助于提升盈利空间。
• 利用小时数的重要性：2016年后，火电业绩增长主要依赖于利用小时数的提升，而非装机容量扩张。预计未来三年利用小时数将持续增长。
• PB值和股息率优势：SW火电板块PB值处于历史低位，股息率具有吸引力，尤其是华能国际和华电国际，预计未来三年股息率将显著提升。
• 优质标的推荐：华能国际、华电国际和江苏国信作为火电板块的优质标的，分别被推荐为“强推”和“推荐”。

关键信息

一、火电板块表现

• 2018H1 SW火电板块归母净利为137.1亿元，同比增长56%。
• 华能国际、华电国际和江苏国信分别增长170.3%、565%和19.7%。
• 火电板块在2003年以来的6次超额收益超过20%的行情中，平均超额收益分别为进攻属性行情96.64%和防御属性行情27.27%。

二、火电三因素分析

• 利用小时数：2018年上半年同比增加116小时，提升5.8%。预计未来三年利用小时数将维持高位。
• 煤价：煤价回落是火电板块的最强催化剂，预计下半年煤价将下降。
• 电价：燃煤标杆电价下调风险基本解除，市场化交易电价趋于稳定。

三、PB值与股息率

• SW火电板块PB值为1.1倍，处于历史最低位。
• 上证A股平均分红率维持在30%-35%之间，SW火电板块分红比例更高，2017年达到90%。
• 华能国际和华电国际预计未来三年股息率分别为3.1%/4.0%、5.4%/5.5%、8.2%/7.1%。

四、投资建议

• 盈利能力提升：火电板块盈利改善，PB值支撑较强，未来有望迎来一波行情。
• 股息率吸引力：火电板块股息率具有吸引力，尤其在2018-2020年期间。
• 业绩弹性：火电企业对上网电价、标煤单价、利用小时数和利率的敏感度较高，业绩改善弹性显著。
• 优质标的：
  • 华能国际：火电龙头，装机容量最大，清洁能源占比超15%，预计股息率提升显著。
  • 华电国际：清洁能源占比约20%，业绩改善弹性优异，当前PB值较低。
  • 江苏国信：区域性火电龙头，装机结构优异，金融+火电双轮驱动，盈利稳健。

风险提示

• 煤价大幅上涨
• 利用小时数增长不达预期
• 上网电价下行

行业数据概览

相关研究报告

• 《电力行业报告：发改委调整电价结构，发电企业获实质性利好》
• 《电力行业简评：电力定价权提升，火电资产向优发展》
• 《【华创环保公用】电力行业简评：追加措施未涉及发电侧，标杆电价下调风险基本解除》

图表目录

• 图表1：改革开放以来中国电力改革历程
• 图表2：2003至今SW火电板块复盘
• 图表3：6次行情中SW火电板块及龙头个股收益率
• 图表4：6次行情的驱动因素及特点
• 图表5：2000-2018H1宏观/行业增速和火电利用小时数（年度）
• 图表6：2000-2017年火电装机容量及增速
• 图表7：煤电去产能政策持续推进
• 图表8：2017年华能国际度电成本构成
• 图表9：2017年华电国际度电成本构成
• 图表10：2004至今煤电标杆电价共计调整15次
• 图表11：2003年至今煤价和供电煤耗情况
• 图表12：2004年至今点火价差情况
• 图表13：2018年6月市场化交易用电端需求较旺
• 图表14：未来火电机组扛鼎作用依旧显著
• 图表15：火电利用小时有望持续提升
• 图表16：秦皇岛5500大卡动力煤现货
• 图表17：六大发电集团日耗合计
• 图表18：秦皇岛港煤炭库存变动情况
• 图表19：六大发电集团煤炭库存
• 图表20：历年SW火电与上证综指ROE值比较
• 图表21：历年SW火电与上证综指PB值比较
• 图表22：6次行情中华能国际和华电国际基本面
• 图表23-28：各次行情超额收益
• 图表29：历年SW火电与上证综指ROE值比较
• 图表30：历年SW火电与上证综指PB比较
• 图表31：敏感性分析

投资评级说明

• 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上
• 推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%-20%
• 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间
• 回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%-20%之间

行业投资评级说明

• 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上
• 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%-5%
• 回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上

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