20181026-浙商证券-华鲁恒升-600426.SH-华鲁恒升三季报点评_继续保持高盈利水平_煤制乙二醇项目投产_4页_576kb

华鲁恒升（600426）2018年三季报总结

核心内容

华鲁恒升在2018年三季报中展现出强劲的盈利能力，公司营业收入和归母净利润均实现大幅增长，尤其是三季度业绩表现突出。公司通过扩大产能和优化产品结构，有效提升了整体业绩表现，同时，其50万吨/年煤制乙二醇项目投产，成为公司未来增长的重要引擎。

主要观点

1. 业绩表现亮眼

• 营业收入：2018年前三季度累计实现108.5亿元，同比增长50%。
• 归母净利润：累计实现25.4亿元，同比增长199%。
• 三季度单季：营业收入38.5亿元，同比增长53%，环比增长8.2%；归母净利润8.6亿元，同比增长182.7%，环比下降9.6%。
• 盈利水平：综合毛利率为32.5%，环比下降3.5个百分点，但整体仍保持高盈利水平。

2. 主营业务价跌量增

• 公司五大主营业务合计实现收入29.7亿元，环比增加2.5亿元。
• 肥料、有机胺、己二酸及中间体、多元醇等产品销量环比增长，尽管部分产品价格下降，但量的提升有效支撑了利润增长。
• 价格变动：
  • 肥料、有机胺、醋酸及衍生品均价环比分别下降2.5%、10.4%、8.8%。
  • 己二酸及中间体、多元醇均价环比分别上涨2.6%、2.1%。
  • 辛醇和甲醇均价环比上涨7.4%、4.1%。

3. 煤制乙二醇项目投产

• 公司于2018年10月宣布50万吨/年煤制乙二醇装置进入试生产阶段，产能达到70%负荷稳定运行。
• 项目投资26.7亿元，基于已有5万吨/年装置的升级经验，具备规模化优势。
• 项目使用自产催化剂，有效降低生产成本，预计为公司带来新的业绩增量。

4. 未来增长预期

• 尿素业务：维持高景气度，前三季度出厂均价同比上涨22.8%，四季度有望继续上涨。
• 醋酸业务：三季度价格回调后，四季度开始反弹，预计未来两年行业无新增产能，下游需求增长将支撑价格。
• 园区发展：德州运河恒升化工产业园入围山东省第二批化工园区名单，公司绿色化工新材料项目有望推进。

关键信息

投资要点

• 公司具有“一头多线”柔性多联产优势，持续优化生产成本。
• 2017年底新增100万吨/年氨醇产能，推动甲醇销量大幅增长，带动其他业务收入同比增长197%。

盈利预测

• 2018-2020年归母净利润：预计分别为32.3亿、37.8亿、40.4亿元，同比增长164.6%、16.9%、6.8%。
• EPS：对应2.00、2.33、2.49元。
• PE：当前股价对应PE为7.6、6.5、6.1倍，维持“买入”评级。

财务摘要

• 资产负债表：资产总计从2017年的16021.77亿元增长至2020年的25746.08亿元，负债率逐步下降。
• 利润表：净利润从1222.05百万元增长至4038.67百万元，净利率显著提升。
• 现金流量表：经营活动现金流持续增长，资本支出逐步减少，公司现金流状况良好。

主要财务比率

• 毛利率：从19.61%提升至30.96%。
• 净利率：从11.74%提升至22.51%。
• ROE：从14.01%提升至29.69%。
• P/E：从20.01倍降至6.05倍，估值持续走低。
• P/B：从2.63降至1.21，估值进一步优化。
• EV/EBITDA：从11.57降至2.55，估值显著改善。

风险提示

• 原材料价格波动风险（如纯苯、丙烯价格上涨）。
• 产品价格下跌风险（如部分产品价格环比回调）。
• 销量不及预期风险（如部分产品销量环比下降）。

总结

华鲁恒升在2018年三季报中表现强劲，营业收入和归母净利润均实现大幅增长，尤其受益于煤制乙二醇项目投产和产能扩张。尽管部分产品价格有所回落，但销量增长和成本控制有效支撑了公司盈利能力。公司具备良好的技术储备和柔性生产优势，未来发展前景广阔。盈利预测显示，公司有望在未来三年内持续增长，估值持续优化，维持“买入”评级。