20181219-广发证券-中顺洁柔-002511.SZ-激励对象覆盖面广_利益绑定业绩可期_5页_749kb

中顺洁柔（002511.SZ）总结

核心内容概述

中顺洁柔（002511.SZ）是一家专注于生活用纸生产的公司，近年来通过股票期权与限制性股票激励计划，实现了员工激励的广泛覆盖，增强了公司内部动力，推动业绩增长。同时，公司积极调整产品结构与渠道布局，提升市场竞争力。此外，公司受益于原材料木浆价格下跌，进一步扩大盈利空间。在财务预测方面，公司预计未来三年主营业务收入与净利润将持续增长，当前市值对应2018年25.09倍PE，给予2019年25倍PE预期，合理价值为10.75元/股，维持“买入”评级。

激励计划分析

• 激励对象覆盖广：公司拟向激励对象授予权益总计4,481.6万份，约占公司总股本的3.48%，其中首次授予3,881.6万份，预留600万份。
• 激励方式：采用股票期权与限制性股票激励并行的方式，其中股票期权行权价格为8.67元/股，限制性股票授予价格为4.33元/股。
• 业绩目标：2019-2021年营收较2017年增长目标分别为41.60%、67.09%、94.03%。若目标达成，2021年公司营收有望超过90亿元。
• 激励效果：激励计划有助于绑定员工利益，增强公司内部凝聚力，推动业绩实现。

成本端分析

• 原材料价格下跌：受纸浆期货上市后价格快速下跌及港口库存攀升影响，木浆内盘价格回调至年内新低，外盘木浆报价持续回落。
• 盈利空间扩大：原材料价格下降将有助于降低公司成本，提升盈利水平。
• 存货管理：三季度末公司存货较二季度末减少0.65亿元，存货水平较低，预计原材料平均成本下滑将在2019Q1体现。

渠道与产品结构调整

• 渠道建设：公司持续加强渠道建设，2018年仍为渠道建设年，通过高毛利产品迭代实现不同渠道与区域的针对性营销。
• GT渠道：作为公司传统优势渠道，GT在空白市场网点开发和网络布局方面仍有提升空间。
• KA布局：公司基本实现卖场直营，不断优化KA系统，提升分销效率。
• EC渠道：未来市场发展趋势，公司通过团队搭建与组织架构梳理，有望成为重要增长点。

盈利预测与投资建议

• 主营业务收入预测：2018-2020年主营业务收入分别为57.47亿元、69.70亿元、83.99亿元。
• 净利润预测：2018-2020年归母净利润分别为4.41亿元、5.48亿元、6.87亿元。
• EPS与估值：2018年EPS为0.34元，对应25.09倍PE；2019年EPS为0.43元，对应20.22倍PE；2020年EPS为0.53元，对应16.12倍PE。
• 合理价值：基于2019年25倍PE预期，合理价值为10.75元/股。
• 投资建议：维持“买入”评级，预期未来12个月内股价表现强于大盘15%以上。

风险提示

• 宏观经济下行：若宏观经济增速超预期下行，可能影响公司业绩。
• 环保监管趋严：环保成本上升可能压缩利润空间。
• 木浆价格波动：若木浆价格继续大幅上涨，可能抵消成本下降带来的盈利提升。
• 市场拓展不及预期：公司拓展市场空白点进度低于预期，可能影响增长目标实现。
• 激励成本风险：激励计划可能带来一定的成本压力。

财务数据摘要

资产负债表（单位：百万元）

利润表（单位：百万元）

现金流量表（单位：百万元）

主要财务比率

投资评级说明

• 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘15%以上。
• 增持：预期未来12个月内，股价表现强于大盘5%-15%。
• 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动幅度介于-5%～+5%。
• 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘5%以上。

分析师信息

• 赵中平：首席分析师，广发证券发展研究中心，2016年加入，曾获新财富最佳分析师入围、水晶球最佳分析师第四名、金牛分析师上榜。
• 汪达：分析师，广发证券发展研究中心，2017年加入，曾获新财富最佳分析师入围、水晶球最佳分析师第四名、金牛分析师上榜。注意：汪达并非香港证监会注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。
• 陆逸、徐成：联系人，分别于2018年加入广发证券发展研究中心，曾就职于天风证券及有北大、南大教育背景。

法律声明与风险提示

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权益披露

• 广发证券（香港）在过去12个月内与本研究报告所述公司无任何投资银行业务关系。

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