20180122-华泰证券-沱牌舍得-600702.SH-三大核心竞争力_公司步入黄金期_11页_1mb
报告摘要
沱牌舍得（600702）研究报告总结
核心内容概览
沱牌舍得是位于四川省遂宁市射洪县的白酒企业，凭借其深厚的历史底蕴、强大的品牌力和充足的优质基酒储备，以及天洋集团的入主带来的机制改革，公司已进入黄金发展期。公司通过“扁平化+精细营销+核心联盟体”的营销模式，有效提升了终端市场的控制力和消费者粘性，预计未来三年将保持快速增长。
主要观点
- 品牌与基酒优势：沱牌舍得拥有悠久的酿酒历史和丰富的优质基酒储备，其陶坛窖藏储存库是国内最大的之一，为公司提供坚实的原料基础。
- 民营化改革：天洋集团自2015年入主以来，推动公司产品结构优化，削减SKU，实施大单品战略，并打造品牌自有IP，如《舍得智慧讲堂》，增强了品牌影响力。
- 营销模式创新：公司改革传统省级代理模式，实行扁平化管理，提高终端服务，增强渠道控制力，带动销量增长。
- 盈利预测：预计公司2017-2019年EPS分别为0.46元、1.67元和3.45元，YOY增速分别为95.36%、260.53%和105.85%。公司核心产品“舍得”系列定位次高端，预计未来将显著受益于消费升级和超高端白酒价格上移带来的市场扩容。
- 估值分析：根据2018年35-40倍的PE估值水平，合理价格区间为58.45-66.8元，维持“买入”评级。
关键信息
公司概况
- 当前价格：47.84元
- 合理价格区间：58.45-66.80元
- 总股本：337.30百万股
- 流通A股：337.30百万股
- 总市值：16,136百万元
- 总资产：4,332百万元
- 每股净资产：7.21元
营收与利润预测
| 年份 | 营业收入（百万元） | YoY增速 | 归属母公司净利润（百万元） | YoY增速 | EPS（元） |
|---|---|---|---|---|---|
| 2017E | 1,787 | 22.29% | 156.68 | 95.36% | 0.46 |
| 2018E | 2,934 | 64.15% | 564.88 | 260.53% | 1.67 |
| 2019E | 4,818 | 64.22% | 1,163 | 105.85% | 3.45 |
毛利率与费用率预测
- 毛利率：预计未来三年将回升至70%左右
- 销售费用率：长期将降至10%-15%
- 管理费用率：长期将降至5%-10%
产品结构
- 舍得系列：定位次高端，销量增速有望保持50%以上，是公司主要收入来源
- 沱牌系列：价格带在100-300元，仍以调整为主，收入增速或先筑底，继而稳步增长
风险提示
- 产业政策风险：白酒生产线为限制类，政策变化可能影响公司发展
- 食品安全问题：食品安全问题可能损害公司声誉和销售
- 原材料价格波动：粮食价格波动可能影响成本
- 假冒伪劣风险：市场假冒行为可能影响公司形象和销售
- 淡旺季价格波动：春节、中秋等节庆期间销售波动较大
财务分析
财务比率
| 指标 | 2015 | 2016 | 2017E | 2018E | 2019E |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入增长率 | -19.99% | 26.42% | 22.29% | 64.15% | 64.22% |
| 归属母公司净利润增长率 | -46.76% | 1,025% | 95.36% | 260.53% | 105.85% |
| 毛利率 | 50.44% | 64.16% | 71.87% | 73.72% | 76.23% |
| 净利率 | 0.62% | 5.49% | 8.77% | 19.25% | 24.13% |
| ROE | 0.32 | 3.45 | 6.38 | 19.12 | 30.13 |
| ROIC | 0.58 | 3.86 | 10.04 | 21.89 | 30.79 |
| 资产负债率 | 40.29% | 41.36% | 37.77% | 39.31% | 38.10% |
| PE | 2,327 | 206.80 | 105.85 | 29.36 | 14.26 |
| PB | 7.38 | 7.13 | 6.75 | 5.61 | 4.30 |
| EV/EBITDA | 139.21 | 66.05 | 51.22 | 19.04 | 10.02 |
盈利预测
- 2017年：预计公司营收1,787百万元，净利润156.68百万元
- 2018年：预计营收2,934百万元，净利润564.88百万元
- 2019年：预计营收4,818百万元，净利润1,163百万元
可比公司估值
| 股票简称 | 收盘价（元） | 2017E EPS（元） | 2018E EPS（元） | 2017E PE | 2018E PE |
|---|---|---|---|---|---|
| 水井坊 | 50.90 | 0.46 | 0.73 | 56.15 | 70.01 |
| 酒鬼酒 | 26.75 | 0.33 | 0.54 | 71.64 | 49.39 |
| 口子窖 | 49.49 | - | 1.70 | 24.75 | 28.20 |
| 山西汾酒 | 64.88 | 0.70 | 1.16 | 35.72 | 56.55 |
| 平均 | - | - | - | 43.79 | 51.03 |
评级说明
- 行业评级：以报告发布日后6个月内行业涨跌幅与沪深300指数对比为基准
- 公司评级：以报告发布日后6个月内公司涨跌幅与沪深300指数对比为基准，买入为股价超越基准20%以上
联系方式
- 贺琪：S0570515050002，电话：0755-22660839，邮箱：heqi@htsc.com
- 王楠：S0570516040004，电话：010-63211166，邮箱：wangnan2@htsc.com
- 李晴：021-28972093，邮箱：liqing3@htsc.com
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