2021-11-11-招商银行-缓步回归政策中枢_近期同业存单市场分析与展望_10页_1mb

过去一年，同业存单市场的主导逻辑为负债驱动，核心因素是广义流动性缺口（社融-M2剪刀差）与同业存单利率保持一致性关系。年初以来，流动性缺口经历小幅上升后趋于下降，推动存单利率自3月中旬连续回落，并于4月末步入MLF利率2.95%下方，主要由于“稳货币”和“结构性紧信用”政策组合导致流动性充裕和信用收缩。市场表现呈现量价齐跌的倒V型走势，从一季度量平价稳切换为二三季度量价齐跌，10月起利率小幅上行，但仍远低于MLF利率。

从微观结构看，供给方面，股份行发行集中于一季度后明显减弱，与房地产和城投领域信贷投放减少相关；国有行发行逐季放量，源于对制造业和中小企业的支持力度加码。需求方面，非银存款同比高增、结构性资产荒加剧和理财监管趋严，推动广义基金存单配置份额从一季度末50.5%上升至三季度末55.8%，而商业银行持有比例下降。整体上，供给减少与需求增加导致“供不应求”局面加剧，利润利差处于低位。

展望未来，岁末年初存单利率有望上行，但节奏缓慢，预计难以重回MLF利率上方，波动区间约为[2.75%,2.85%]。主要驱动因素包括广义流动性缺口阶段性上升，引发商业银行负债压力加大，以及信贷需求边际回暖减少配置需求；但“稳货币”政策将限制上行速度。总体而言，存单发行量预计将回升，利率将向政策利率缓慢靠拢，市场环境将维持稳健中性基调。