20150713-广发证券-九洲药业-603456.SH-CMO业务开始爆发_公司发展迎来拐点_34页_1mb

报告摘要

九洲药业 (603456.SH) 总结

核心内容

九洲药业是一家成立于1973年的传统特色原料药企业，近年来积极向CMO（合同定制生产）业务转型。公司2014年CMO业务收入达到3亿元，收入和毛利占比分别为25%和44%，成为公司主要增长点。公司通过技术实力和海外合作经验，正逐步成为国内CMO行业的后起之秀。

主要观点

CMO业务成为增长引擎：CMO业务是公司未来发展的主要增长点，预计未来三年将有较大业绩弹性。
LCZ696订单潜力巨大：LCZ696作为慢性心衰新药，有望替代ACEI类药物成为一线治疗药物，预计全球销售额可达50亿美元。九洲药业作为其关键中间体供应商，有望获得5~10亿元的订单。
索非布韦订单持续增长：索非布韦订单受多种利好推动，2015年有望实现2亿元收入，长期来看有5~10亿元的发展空间。
诺华肿瘤线带来订单潜力：诺华未来三年有10个肿瘤药物上市，预计全球销售额达45亿美元，九洲药业有望承接1.5亿元订单，未来空间可达5亿元。
特色原料药平稳增长：公司特色原料药业务在2015年预计恢复性增长8%~10%，募投项目如度洛西汀等有望于2016年投产，带来新增长点。

关键信息

公司背景：九洲药业总部位于浙江台州，是台州市知名医药企业，主要业务为原料药及中间体制造和销售。公司为民营控股，拥有强大的研发实力和海外合作经验。
业务结构：公司业务分为传统特色原料药和CMO业务。2014年CMO业务收入占比25%，毛利占比44%。
订单结构：
- LCZ696：预计全球销售额50亿美元，九洲药业有望获得约5~10亿元订单。
- 索非布韦：2015年预计实现2亿元收入，长期有望达5~10亿元。
- 诺华肿瘤药物：未来三年预计有10个新药上市，九洲药业预计可承接1.5亿元订单，未来空间可达5亿元。
盈利预测：预计公司2014-2016年净利润分别为13.328亿元、20.393亿元、25.357亿元，同比增长分别为-19.83%、53.01%、24.34%。EPS分别为0.641元、0.981元、1.220元。
投资评级：公司被给予买入评级，当前股价为47.31元。
风险提示：包括合作研发新药失败、中间体价格下滑、GMP认证失败等。

附录：重要图表与数据

图1：公司股权结构和子公司情况
图2：公司收入情况（2008-2014）
图3：公司净利润情况（2008-2014）
图4：分产品收入占比
图5：分产品毛利占比
图6：CMO业务收入情况
图7：CMO业务分产品情况
图8：LCZ696原料药的放量逻辑
图9：心衰适应症分类
图10：慢性心衰ACEI类药物在美国和欧盟的使用频率
图11：LCZ696在美国和欧洲核心五国的目标患者数
图12：LCZ696在全球发达国家的目标患者数
图13：LCZ696全球销售额（2015-2019）预测
图14：LCZ696专利分布（按类型）
图15：LCZ696专利分布（按公司）
图16：AHU-377最终产物生产工艺
图17：索非布韦中间体图解
图18：全球丙肝患者集中在亚非拉地区
图19：全球丙肝患者地区分布
图20：丙肝基因型分布
图21：诺华未来三年主要肿瘤新药预计销售额
图22：CMO行业模式图解
图23：FDA每年批准新药的数目
图24：FDA每年批准新药的潜在市场空间
图25：2014年全球新药研发各领域占比
图26：埃克替尼与九洲药业CMO业务毛利率比较
图27：九洲药业费用率
图28：贝达药业的费用率
图29：国内创新标杆药物一埃克替尼的成长性
图30：CMO订单的成长速度快
图31：中国和全球CMO行业规模
图32：中国CMO行业增速
图33：九洲药业CMO业务长期成长逻辑
图34：九洲药业CMO业务未来3年预测
图35：九洲药业CMO业务未来5年预测
图36：CMO行业前五大龙头市场份额
图37：公司特色原料药收入
图38：公司特色原料药毛利
图39：卡马西平价格与成本
图40：卡马西平成本构成
图41：LCZ696同缬沙坦的随机对照试验（II期）
图42：LCZ696同缬沙坦的随机对照试验（III期）

盈利预测

年份	营业收入（百万元）	增长率（%）	EBITDA（百万元）	净利润（百万元）	增长率（%）	EPS（元/股）
2013A	1,309.58	14.53%	264.07	166.24	22.01%	1.067
2014A	1,286.21	-1.79%	229.90	133.28	-19.83%	0.641
2015E	1,532.90	19.18%	318.34	203.93	53.01%	0.981
2016E	1,821.69	18.84%	397.37	253.57	24.34%	1.220
2017E	2,233.36	22.60%	490.08	320.47	26.38%	1.542