深度报告-20210114-浙商证券-九洲药业-603456.SH-九洲药业深度报告_稀缺的_加速迭代的CDMO平台_26页_3mb

九洲药业深度报告总结

核心内容

九洲药业作为一家深耕医药CDMO（合同开发与生产组织）业务的企业，正逐步从平台验证期迈入业绩加速兑现期。其CDMO业务在2018-2020年经历快速发展，获得了资本市场的广泛认可。公司通过与诺华等国际大药企的合作，积累了重磅品种管理经验，并在技术平台和管理能力上实现提升。同时，公司也在国内创新药商业化进程中占据有利位置，未来增长潜力巨大。

主要观点

1. CDMO业务增长潜力大：九洲药业CDMO业务收入端复合增速有望超过40%（2020-2022），主要得益于诺华供应链体系的整合和国内创新药的快速商业化。
2. 平台竞争力提升：公司CDMO业务已具备一定的规模效应和成本控制能力，且在技术平台和研发能力方面表现突出，有助于提升整体盈利能力。
3. 原料药板块复苏：瑞科复产和新品种注册推动原料药板块增长，大吨位品种的一体化和系列化将带来新的收入增长点。
4. 产业链延伸：公司正逐步从原料药向制剂端延伸，加强了在制剂审评和产能建设方面的布局，为未来多元化发展奠定基础。

关键信息

CDMO业务发展

• 2020-2022年复合增速：预计超过40%，主要由诺华供应链整合和国内项目推进驱动。
• 诺华合作：诺华苏州工厂的整合和诺欣妥（沙库巴曲缬沙坦）的商业化是九洲药业CDMO业务增长的重要推动力。
• 客户结构：公司CDMO业务客户相对分散，前五大客户收入占比较低，有助于降低风险并提升增长弹性。

原料药板块

• 优势产品：卡马西平、奥卡西平、酮洛芬、美罗培南等产品具有较高的市场份额和全球竞争力。
• 产能扩张：瑞科复产及技改完成，推动产能利用率提升；同时，新增产能将支持新品种的生产和商业化。
• DMF和COS激活：公司多个原料药品种已激活DMF和COS，提升国际认可度和市场拓展能力。

盈利预测

• 2020-2022年EPS：预计分别为0.46、0.67、0.96元/股。
• PE估值：2021年1月14日收盘价对应2020年70倍PE、2021年47倍PE，低于可比公司平均值。
• CDMO收入构成：心血管类CDMO收入预计2020-2022年复合增速超40%，其中诺欣妥（沙库巴曲缬沙坦）是主要驱动力。

风险提示

• 生产安全：可能因生产事故影响业绩。
• 环保事件：可能造成停产风险。
• CDMO订单波动：受客户订单变化影响。
• 新药上市审评延迟：可能影响项目推进。
• 重大客户流失：可能对收入造成冲击。

财务表现

• 2019A-2022E主营收入：从2016.82亿元增长至4747.10亿元，复合增速约34.56%。
• 2019A-2022E净利润：从237.79亿元增长至774.85亿元，复合增速约42.91%。
• 2019A-2022E每股收益：从0.30元增长至0.96元/股。

投资建议

• 评级：买入
• 催化剂：签订新战略合作客户、合作项目成功上市、合作项目销售额超预期等。
• 成长性：公司CDMO业务处于快速增长窗口期，具备长期投资价值。

行业与公司对比

• 固定资产投资：九洲药业资本开支力度逐年提升，但相对行业龙头仍较低。
• 无形资产投资：公司无形资产占总资产比例高，研发支出和专利权投入较多，显示较强的研发能力。
• 人效与项目储备：公司人效和固定资产创利略低于行业平均，但项目储备和梯队建设正在加速，预计未来盈利能力将显著提升。

市场空间

• 海外CDMO市场：预计2021年后，九洲药业有望通过诺华供应链分享80-140亿元的潜在市场空间。
• 国内CDMO市场：随着国产创新药的上市和商业化，国内CDMO市场红利显现，九洲药业具备较强的承接能力。

结论

九洲药业CDMO业务正处于快速发展的关键阶段，公司凭借诺华供应链的整合和国内创新药的商业化推进，有望实现快速增长。原料药板块的复苏和产能扩张也为公司提供了稳定的增长基础。整体来看，九洲药业在CDMO行业具备较强的竞争力和成长潜力，值得长期关注。