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特变电工（600089）投资分析总结

核心内容

特变电工是一家拥有78年变压器制造历史的老牌企业，现已成为世界输变电行业的大型骨干企业。公司通过“一带一路”倡议和全球能源互联网的构建，积极拓展海外市场，同时在特高压、新能源等国内业务领域稳步增长，致力于打造输变电、新能源、能源三轮驱动的业务模式。

主要观点

• 海外布局加速：公司通过“一带一路”倡议获得了大量海外订单，截至2016年末，国际成套系统集成业务在手订单超过50亿美元，未来三年将兑现业绩。海外业务的高占比和优质项目带来高业绩弹性。
• 国内特高压建设：公司在国内特高压变压器市场占有率高，受益于特高压建设，未来国内收入稳定可期。特高压建设预计在未来几年内继续推进，公司将持续受益。
• 新能源业务增长：公司通过“煤电硅光一体化”产业链布局，强化成本优势，同时多晶硅和逆变器产能利用率高，技改后将进一步提升新能源业务的盈利能力。

关键信息

1. 公司简介

• 公司前身是新疆特种变压器制造股份有限公司，1997年在A股主板上市。
• 主要业务包括输变电、新能源及能源业务，其中输变电业务包括变压器、电线电缆及其他产品。
• 拥有新疆众和（600888.SH）和新特能源（HK1799）两家上市公司。
• 通过“煤电硅”一体化，实现成本优势，提升新能源业务盈利能力。

2. 国内与海外业务

2.1 海外布局

• 公司积极开拓“一带一路”国际市场，获得大量海外订单，助力境外业务增长。
• 海外业务毛利率高于行业平均水平，且项目资金来源稳定，如中国进出口银行贷款。
• 公司在2016年境外营收占比超过15%，部分年份甚至超过20%，业绩弹性高。

2.2 国内特高压建设

• 我国仍有12条特高压线路未开始建设，公司具备技术领先性，市场占有率高。
• 特高压变压器业务毛利率高于常规产品，有助于提升整体毛利率和盈利能力。
• 公司在特高压交流和直流换流变压器领域市场份额领先，未来将受益于特高压建设。

2.3 新能源业务

• 公司通过全产业链布局（多晶硅-硅片-太阳能电池组件-逆变器-电站设计建设-运营维护），在风电/光伏EPC和逆变器领域占据全球领先地位。
• 多晶硅产能1.5万吨，逆变器产能1500MW，均处于超产状态。
• 通过技改，产能将提升至3万吨和3800MW，进一步强化成本优势和市场竞争力。

3. 盈利预测与评级

• 盈利预测：预计公司2017-2019年归母净利润分别为24.56亿元、28.82亿元和34.03亿元，对应的EPS分别为0.76元、0.89元和1.05元。
• 投资评级：给予“买入”评级，认为公司未来6-12个月的投资收益率将领先沪深300指数15%以上。

4. 财务分析

• 盈利能力：公司整体毛利率稳定在18%左右，高于行业平均水平。ROE持续提升，从2016年的9.1%增长至2019年的11.4%。
• 成长能力：公司近几年营收以年均10%左右的速度增长，处于成熟期。
• 资本结构：资产负债率保持在65%左右，相对较高但偿债能力持续改善。
• 营运能力：随着工程类业务占比提高，周转速度略有下降，但仍保持行业较高水平。

5. 风险提示

• 海外基础设施建设速度可能放缓；
• 市场竞争加剧；
• 证金、汇金减持可能影响市场信心。

总结

特变电工凭借其在输变电、新能源和能源领域的全面布局，特别是在“一带一路”倡议和全球能源互联网建设的推动下，展现出强劲的成长潜力。公司在国内特高压建设中占据优势，同时在海外业务中凭借地理位置、拿单能力和技术实力，持续获取订单，推动业绩增长。新能源业务通过全产业链布局和“煤电硅”一体化，进一步强化了成本优势，为未来业绩提供支撑。尽管存在一定的市场和政策风险，但公司整体表现稳健，具备较高的投资价值。