深度报告-20220622-东吴证券-特变电工-600089.SH-硅料煤炭_丰收年_传统主业稳健向上_19页_986kb

特变电工（600089）详细总结

核心内容概述

特变电工是一家以输变电设备为核心业务，同时拓展新能源和传统能源业务的大型企业。公司业务涵盖变压器、电线电缆、多晶硅生产、新能源电站运营及煤炭开采与销售。2022年6月22日，公司股价为26.05元，市值为987.49亿元，市净率（P/B）为2.27倍。公司于2021年实现营业收入614亿元，同比增长37.39%，归母净利润73亿元，同比增长196.34%。分析师首次给予“买入”评级，目标价为35.1元，基于2022年9倍PE估值。

主要观点

• 新能源业务：公司多晶硅业务受益于供需紧平衡，2022年硅料均价预计在20万元/吨以上，多晶硅业务实现量利齐升。2022年公司多晶硅产能预计达20万吨，2023和2024年将分别释放30万吨和40万吨。同时，新能源电站业务中，BOO模式将成为主要盈利来源，公司2021年已实现较高毛利率。

• 传统能源业务：煤炭业务受益于高煤价，2021年均价120元/吨，2022年预计均价在150-200元/吨之间，带来较大收入增长弹性。公司持有准东矿区120亿吨煤炭储量，2021年销量约6000万吨。火电业务稳定，2021年火电发电量占比达79.75%，成为公司主要收入来源之一。

• 输变电装备业务：公司是特高压变压器行业龙头，2021年市场份额达35%。随着“十四五”期间电网投资增长，尤其是特高压建设，输变电业务将获得结构性机遇。电线电缆业务保持稳健增长，海外EPC业务逐步恢复。

• 盈利预测与投资建议：预计2022-2024年公司归母净利润分别为147.97/155.25/135.83亿元，对应PE分别为6.67/6.36/7.27倍。2022年给予9倍PE估值，目标价35.1元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

业务结构

• 输变电业务：包括变压器、电线电缆及国际成套EPC业务，占公司收入的37.88%。
• 新能源业务：包括多晶硅生产及新能源电站运营，占公司收入的32.54%。
• 能源业务：包括煤炭开采与销售、电力热力生产与销售，占公司收入的21.84%。

多晶硅业务

• 2021年多晶硅出货量7.82万吨，同比增长17.9%，实现营收115.93亿元，同比增长190.92%。
• 2022年预计有效产能12万吨，2022H2内蒙古项目投产，2023H2和2024H2准东项目陆续释放，2023和2024年总产能分别为30万吨和40万吨。
• 硅料价格持续上涨，公司多晶硅毛利率从2020年的19.23%提升至2021年的58.57%。

新能源电站业务

• 公司主要采用EPC、BT和BOO三种模式，其中BOO模式盈利能力更强，2021年收入占比超一半。
• 2021年公司持有与出售风光电站容量分别达1022.09/1826MW，发电量分别达8.40/31.59亿千瓦时。

煤炭业务

• 公司持有准东矿区120亿吨煤炭储量，2021年煤炭销量约6000万吨，2022年预计维持在这一水平。
• 2021年煤炭均价120元/吨，预计2022年均价在150-200元/吨之间，为公司带来较大收入弹性。

输变电业务

• 公司是特高压变压器行业龙头，2021年市场份额达35%。
• “十四五”期间，国网年均投资额预计稳定在4700-5000亿元，其中特高压直流外送通道建设是重点。
• 2022年公司变压器产品中标金额达5.41亿元，占变压器品类中标金额的18.49%。

财务预测

风险提示

1. 多晶硅产能落地不及预期：若多晶硅产能建设延迟，将影响公司享受硅价高企的窗口机遇。
2. 特高压建设不达预期：若特高压项目进展缓慢，将对公司输变电业务带来不利影响。
3. 硅价、煤价波动：硅料和煤炭价格波动可能对公司的收入和盈利造成较大影响。

结论

特变电工凭借其在输变电、多晶硅及煤炭等核心业务领域的领先优势，预计在2022-2024年实现持续增长。公司积极拓展新能源业务，尤其是多晶硅和BOO模式，有望在未来几年内成为主要盈利来源。尽管面临一定的风险，但分析师认为公司具备较强的盈利能力和增长潜力，首次给予“买入”评级。