20170724-联讯证券-特变电工-600089.SH-纳入MSCI_价值重估正当时_23页_2mb

特变电工（600089.SH）深度研究报告总结

核心内容

特变电工是中国输变电领域龙头企业，深耕输变电产业链，拥有70余年变压器制造历史和60余年电线电缆制造经验。公司业务涵盖变压器、电线电缆、输变电成套工程等多个领域，产品覆盖多种用途和中高电压等级。公司以“一带一路”倡议为契机，加快海外市场拓展，2016年国际成套系统集成业务合同金额超过50亿美元。

主要观点

• 行业增长：我国特高压建设在“十三五”期间将持续提速，预计2020年前总投资达7000亿元，将为输变电设备行业带来巨大增长空间。
• 市场地位：公司在特高压交流变压器与直流换流变压器领域市场占有率突出，2015-2016年分别为19%和28%。
• 估值优势：当前PE仅为16.47X，PB为1.40X，处于历史底部，显著低于同行业公司，价值被低估。
• 盈利预期：预计2017-2019年公司实现收入分别为439.81亿元、494.04亿元和543.64亿元，归母净利润分别为25.35亿元、30.19亿元和35.84亿元，EPS分别为0.682元、0.812元和0.964元，PE分别为14.63倍、12.28倍和10.35倍，首次评级为“买入”。

关键信息

一、公司三大主业齐头并进

• 变压器、电线电缆、输变电成套工程业务共同发展。
• 公司在变压器细分领域内实力雄厚，2014年变压器年产量达2.5亿千伏安，亚洲第一，世界前三。
• 2016年电网集中招标中标率排名行业第一，输变电产业国内市场签订订单金额约223亿元。

二、特高压电网建设推动行业增长

• “十三五”期间，我国特高压建设将持续提速，总投资预计达7000亿元，建设线路超过30条，长度达8.9万公里。
• 特高压输变电设备成本占比约为30%-55%，其中变压器增量达548亿元，电抗器274亿元，换流变压器553亿元。
• 特高压直流输电线路损耗较小，适合“点-点”超远距离输电；交流输电适合区域覆盖，更符合“电网”定义。

三、“一带一路”助力海外业务增长

• “一带一路”覆盖26个国家与地区，人口近44亿，经济规模达21万亿美元。
• 公司海外业务营业收入从2012年的29.31亿元增长至2015年的80.76亿元，CAGR为40.19%。
• 2016年海外营业收入达61.70亿元，签订订单近10亿美元，预计未来持续增长。

四、公司估值处于历史底部

• 2017年7月14日收盘，公司PE为16.47X，PB为1.40X，明显低于行业平均水平。
• 与同行业公司相比，公司ROE为2.62%，盈利能力较强，但估值明显偏低。

五、盈利预测与估值

• 预计2017-2019年公司收入分别为439.81亿元、494.04亿元和543.64亿元，归母净利润分别为25.35亿元、30.19亿元和35.84亿元。
• EPS分别为0.682元、0.812元和0.964元，PE分别为14.63倍、12.28倍和10.35倍。
• 首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

• 海外基础设施建设速度放缓；
• 输变电一次设备市场竞争加剧；
• “国家队”减持。

图表目录

• 图表1：特变电工主营业务
• 图表2：特变电工2016年主营业务收入占比
• 图表3：特变电工变压器部分产品列表
• 图表4：公司获得国家科学技术进步奖
• 图表5：特变电工电新电缆部分产品列表
• 图表6：2016年电线电缆板块营收回升
• 图表7：电线电缆产品毛利率较低
• 图表8：输变电成套工程成为公司发展新亮点
• 图表9：输变电成套工程业务毛利率较高
• 图表10：我国特高压输电线路
• 图表11：特高压直流输电与交流输电区别
• 图表12：社会用电量增速
• 图表13：空气质量指数（AQI）监控
• 图表14：全国霾区预报
• 图表15：中国风力资源密度分布
• 图表16：中国太阳能资源分布图
• 图表17：2016年西北五省弃风电量与弃风率
• 图表18：2016年西北五省弃光电量与弃光率
• 图表19：“四直四交”工程
• 图表20：核心输变电设备在特高压建设中的成本占比
• 图表21：2015年-2016年12月特高压输配电中标包数统计
• 图表22：2015-2016/12特高压交流变压器市场格局
• 图表23：2015-2016/12特高压换流变压器市场格局
• 图表24：特变电工在2015-2016中标的特高压输配电项目包
• 图表25：“一带一路”政策主体构想
• 图表26：“一带一路”相关国家电力装机总容量
• 图表27：“一带一路”相关国家电力装机人均容量
• 图表28：全球主要国家2012年输配电损耗率对比
• 图表29：公司海外业务占比逐年升高
• 图表30：近几年海外业务增长速度
• 图表31：塔吉克斯坦杜尚别热电厂项目
• 图表32：吉尔吉斯斯坦脉达特卡—克明500kV输变电
• 图表33：公司PE历史走势
• 图表34：公司PB历史走势
• 图表35：同行业公司盈利能力与估值对比
• 图表36：特变电工可比公司估值表
• 图表37：特变电工P/E Band
• 图表38：特变电工P/B Band

投资建议

• 评级：买入
• 依据：公司当前估值明显低于行业平均水平，且具有显著的盈利能力和增长潜力，特别是在特高压建设和“一带一路”政策推动下，公司海外业务增长强劲，未来可期。

分析师信息

• 分析师：夏春秋
• 执业编号：S0300517050001
• 联系方式：电话021-51872230，邮箱xiachunqiu@lxsec.com

投资评级说明

• 买入：相对大盘涨幅大于10%
• 增持：相对大盘涨幅在5%-10%之间
• 持有：相对大盘涨幅在-5%-5%之间
• 减持：相对大盘涨幅小于-5%

行业投资评级说明

• 增持：预计行业整体回报高于基准指数5%以上
• 中性：预计行业整体回报介于基准指数-5%与5%之间
• 减持：预计行业整体回报低于基准指数5%以下

免责声明

• 本报告基于公开信息和合规数据，不保证信息的准确性和完整性。
• 报告内容仅供参考，不构成投资建议。
• 投资者应独立判断并自行承担风险。

联系我们

• 地址：北京市朝阳区红军营南路绿色家园媒体村天畅园6号楼二层
• 传真：010-64408622
• 上海市：浦东新区源深路1088号2楼联讯证券（平安财富大厦）
• 深圳市：福田区深南大道和彩田路交汇处中广核大厦10F
• 网址：www.lxsec.com