2018-民办高校并购十问_短期并购_长期看经营效率_28页-1mb

民办高校并购十问总结

核心内容

民办高校并购在法律上具有可行性，且在短期内成为高校扩张的重要手段。通过并购举办人上层公司股权，高校可以快速获得招生资源和经营改善，相较于自建或扩建，效率更高。并购市场主要集中在民办高校体系，尤其是本科层次的稀缺牌照。短期并购市场规模预计超过400亿元，而长期来看，高校并购将推动经营效率提升，但需关注政策风险、债务纠纷及招生预期等。

主要观点

• 合法性与合规性：民办高校在“民促法送审稿”未落地前，可依法进行并购；若选择转为营利性机构，合法并购路径清晰。
• 并购模式：主要通过收购举办人上层公司股权实现，无需变更学校举办人，流程相对简单。
• 并购标的：优先选择本科院校，其次为高职高专，最后为中专和技校。标的多集中在中西部，且存在债务或纠纷问题。
• 估值逻辑：高校估值主要参考现金流和单个学生价值，本科学生估值高于高职、技校及中专。
• 资金来源：主要依赖IPO募集资金、银行贷款及第三方融资，资金来源趋同，不构成并购竞争优势。
• 美国经验：美国营利性高校可正常资本化，但较少通过并购扩张，主要依赖网络招生；劳瑞德通过并购扩大规模，后逐步出售非核心学校以提高效率。
• 投资建议：短期并购逻辑强劲，重点推荐港股上市的中教控股、希望教育、民生教育和新高教。

关键信息

并购合法性

• 民办高校在现行法律框架下可合法并购，无需等待“民促法细则”落地。
• 并购模式以收购举办人上层公司股权为主，通过工商变更获得学校权益。
• 选择转为营利性机构可合法进行并购，避免政策变动风险。

并购标的与估值

• 并购对象以独立学院、民办本专科及技校为主。
• 本科层次高校估值明显高于高职、技校和中专。
• 并购标的的估值主要参考现金流和单个学生价值，本科学生估值超过7万元，高职学生估值为3-4万元。
• 估值/现金流倍数普遍在4-8倍之间，低于港股上市高校的10-12倍。

并购规模与趋势

• 短期并购市场规模预计超过400亿元，主要由存在债务或纠纷的民办高校推动。
• 长期来看，随着《民促法送审稿》实施，独立学院可能逐步转设为民办本科高校，促进并购市场持续发展。
• 美国高校并购市场以劳瑞德为代表，通过并购扩大规模，但后期因经营效率下降而逐步出售非核心资产。

并购效益与风险

• 并购后学校经营效率提升，招生增长显著，商誉减值风险较小。
• 并购带来业绩增长，港股上市高校如中教控股、希望教育、民生教育、新高教预计2018及2019年净利润增长均超过30%。
• 风险包括政策变动、并购标的的债务和纠纷、招生不及预期及税收与土地差价补交导致的利润下滑。

美国高校情况

• 美国高校体系中，营利性高校可正常资本化，但排名较低，以网络课程招生为主。
• 劳瑞德通过并购实现快速扩张，但后期因经营效率下降而逐步出售非核心学校。
• 营利性高校面临教学质量、就业率及贷款违约率等问题，行业整体呈回调趋势。

投资建议

• 重点推荐：港股上市的中教控股、希望教育、民生教育、新高教。
• 投资评级：根据公司未来6个月的股价预期，建议关注买入、增持等评级。
• 风险提示：政策风险、标的纠纷、招生不及预期、税收与土地差价补交带来的利润下滑。

表格摘要

图表摘要

• 图1：中国学历教育体系及高校并购范畴。
• 图2：法律角度分析：民办高校并购依然可行。
• 图3：高校和技工类学校的招生计划“配额制”。
• 图4：单体本科院校的学生承载量有限。
• 图5：北大本科招生人数持续稳定。
• 图6：民办高校费用天花板有限。
• 图7：民办普通高校设立流程。
• 图8：中国高等教育毛入学率情况。
• 图9：国内高等教育毛入学与西方差距较大。
• 图10：希望教育收购高校招生增长明显。
• 图11：收购举办人上层股权“相对容易”。
• 图12：并购高校举办人上层股权（中教控股并购松田两所高校为例）。
• 图13：735所民办高校类型分布。
• 图14：各类民办高校中存在重大纠纷或债务的学校数量。
• 图15：短期民办高校并购市场规模测算逻辑。
• 图16：并购高校估值/现金流倍数。
• 图17：本科层次单个学生估值明显高于其他类。
• 图18：高校并购资金来源。
• 图19：美国高校体系。
• 图20：FY2017大峡谷教育的学生来源构成。
• 图21：美国营利性高校饱受质疑。
• 图22：营利性高校在校生占比回调。
• 图23：劳瑞德学校全球分布情况。
• 图24：劳瑞德旗下学校数量情况。
• 图25：劳瑞德旗下学校每年增量情况。
• 图26：业绩增速前高后低。
• 图27：负债陡增&流动吃紧。

投资建议及风险提示

• 投资建议：短期并购市场潜力大，重点推荐港股上市的中教控股、希望教育、民生教育和新高教。
• 风险提示：政策变动、并购标的的债务和纠纷、招生不及预期、税收与土地差价补交导致利润下滑。

分析师声明

报告内容基于合规数据和独立分析，作者具有证券投资咨询执业资格，分析逻辑客观，结论不受第三方影响。