20140408-申万宏源-双汇发展-000895.SZ-质地优秀_业绩良好_价值低估_推荐买入_28页_1mb

双汇发展（000895）投资报告总结

核心内容

本报告发布于2014年4月8日，主要强调双汇发展原有的投资评级为“买入”，并维持该评级。报告对双汇发展的盈利能力、增长路径、估值水平及潜在风险进行了全面分析，认为公司具备长期稳定盈利能力和广阔的市场增长空间。

主要观点

1. 盈利能力稳定

• 双汇发展具备较强的盈利稳定性，其核心优势包括：
  • 品牌与渠道优势：拥有“双汇”品牌的强大拉力和广泛的渠道网络。
  • 全产业链模式：通过内部资源整合和上下游传导，在肉价波动周期中灵活调节，实现盈利稳定增长。
  • 成本控制能力：在猪价下行期，利用成本下降带来的利润弹性；在猪价上涨时，通过提价、产品结构优化、进口替代等方式对冲成本压力。

2. 2014年业绩增长确定性高

• 屠宰业务：
  • 2014年将新增三个屠宰厂，提升450万头屠宰产能。
  • 渠道方面，计划新增12000家终端网点，重点拓展商超和餐饮渠道。
• 肉制品业务：
  • 产品结构优化，提升低温肉制品占比，提高毛利率。
  • 加强新品研发，计划投放20个低温新品，如海威夷美式热狗肠、椰果香肠等。
  • 渠道考核体系调整，低温产品销量占考核指标的20%，促进销售增长。

3. 长期增长空间广阔

• 行业集中度提升：国内屠宰行业集中度低（CR3不足7%），双汇占比仅为2.5%，有较大的发展空间。
• 消费升级趋势：随着消费者对健康、营养食品需求增加，低温肉制品占比将逐步提升，未来增长潜力大。
• 规模化养殖推动：养殖业规模化程度提高将减少猪价波动，提升行业盈利稳定性。

关键信息

1. 盈利预测与估值

• 盈利预测：
  • 2014E-2016E年EPS分别为2.20元、2.68元、3.06元，同比增长25.7%、21.4%、14.2%。
  • 若考虑股权激励费用，EPS分别为2.30元、2.68元、3.06元，同比增长24.8%、16.7%、14.2%。
• 估值分析：
  • A股食品龙头平均PE为30倍，双汇发展目前PE为18倍，估值偏低。
  • 万洲国际港股发行估值区间预计为20倍左右，但双汇发展盈利稳定性更高，合理估值为25倍，对应目标价55.5元。

2. 市场与财务数据

• 市场数据：
  • 2014年4月4日收盘价为40.8元。
  • 一年内最高价82.78元，最低价36.68元。
  • 上证指数2048，深证成指7281。
  • 市净率6.1。
  • 流通A股市值为47815百万元。
• 基础数据：
  • 2013年12月31日每股净资产6.52元，资产负债率24.02%。
  • 总股本2201百万，流通A股1212百万。

3. 股价催化剂

• 业绩增长超预期。
• 行业整合与并购事件的发生。

4. 风险提示

• 食品安全风险：若出现质量问题，将影响品牌与销售。
• 原材料价格波动：猪价、鸡价、玉米等价格波动可能影响毛利率。
• 管理风险：规模扩张可能带来管理压力。

投资要点总结

图表目录摘要

• 图1：双汇业务框架
• 图2：净利率与猪价波动对比
• 图3：各品类营业利润占比
• 图4：肉制品对营业利润贡献达74%
• 图5：猪肉/生猪价格比率扩大提升头均净利
• 图6：肉制品成本构成
• 图7：猪肉价格下降提升吨毛利
• 图8：应对猪肉涨价的可选措施
• 图9：双汇屠宰产能分布
• 图10：屠宰单位利润提升
• 图11：双汇与雨润生鲜肉毛利对比
• 图12：历年收储与猪价走势
• 图13：肉制品吨价走势
• 图14：白条鸡零售价处于低价位
• 图15：猪肉进口量同比增加53.7%
• 图16：美国与中国猪肉价格对比
• 图17：猪粮比持续走低
• 图18：仔猪、生猪、猪肉价格同比下降
• 图19：生猪存栏量
• 图20：能繁母猪存栏量
• 图21：规模化养殖场占比提高
• 图22：冷鲜肉与热鲜肉消费对比
• 图23：肉制品深加工率低于发达国家
• 图24：A股与港股食品企业估值对比
• 图25：万洲国际股权结构
• 图26：史密斯菲尔德毛利率与净利率
• 图27：史密斯菲尔德各业务毛利率

估值与盈利预测表摘要

总结

双汇发展作为国内肉类消费行业的龙头企业，凭借其强大的品牌力、广泛的渠道网络和全产业链经营模式，展现出稳定的盈利能力。2014年公司计划通过产能扩张、渠道下沉和产品结构优化实现业绩高增长。当前估值较低（2014年PE为18倍），低于A股与港股龙头食品企业的平均估值，存在较大上涨空间。尽管面临食品安全和原材料价格波动等风险，但公司具备良好的应对机制，投资建议为“买入”。