20131123-兴业证券-天康生物-002100.SZ-市场苗2014年进入高速增长期_17页_1mb

天康生物证券研究报告总结

核心内容概述

本报告对天康生物（002100）在动物保健行业中的发展进行了深入分析，重点强调了其在市场苗业务方面的领先地位以及未来增长潜力。报告首次给出“买入”评级，并详细分析了公司财务表现、市场苗业务发展、兵团背景带来的激励机制、饲料与压榨业务的盈利情况，以及盈利预测与估值模型。

主要观点

市场苗成为行业增长点

• 规模化养殖提升：随着养殖规模化比例提升和“药残”问题日益受到重视，市场苗需求显著增加。
• 品质提升：金宇集团、瑞普生物等公司通过提升疫苗品质实现市场苗收入快速增长，而天康生物通过改进生产技术，如悬浮培养工艺，提升产品竞争力。
• 市场潜力大：预计口蹄疫市场苗潜在容量可达17亿元，随着规模化养殖比例和覆盖率提升，市场容量将进一步扩大。

天康生物市场苗业务优势

• 口蹄疫市场苗：公司2012年收入达3.9亿元，占公司疫苗收入80%以上；预计2013-2015年销量分别为1650万ml、3465万ml、5544万ml，对应销售收入49.5亿元、104亿元、166亿元。
• 猪蓝耳双基因缺失苗：2013-2015年销量预计分别为625万头份、1000万头份、1500万头份，销售收入分别为5000万元、8000万元、12000万元。
• 猪瘟E2、伪狂犬、禽流感等：公司预计2014年将推出猪瘟E2苗，2015年推出禽流感苗和猪圆环苗，未来增长潜力巨大。

兵团背景与激励机制

• 兵团控制：公司实际控制人为新疆建设兵团国有资产经营管理公司，持有天康控股65%的股份。
• 激励基金制度：公司通过激励基金制度将管理层收入与公司利润增长直接挂钩，推动业绩增长。
• 资产注入计划：公司计划将天康食品和天康畜牧科技的股权注入上市公司，实现管理层直接持股，增强管理层积极性。

饲料与压榨业务

• 盈利较低但趋于稳定：饲料业务在新疆和中原地区占比较大，但盈利能力较弱；压榨业务通过以销定产模式实现盈亏平衡。
• 区域市场格局：新疆地区饲料行业格局较为稳定，市场份额接近30%；中原地区因竞争加剧，利润有所下滑，但行业轻资产属性使大幅亏损可能性小。

关键信息

财务指标

• 2013年收盘价：10.01元
• 总股本：434.16百万股
• 流通股本：383.19百万股
• 总市值：4345.93百万元
• 流通市值：3835.69百万元
• 净资产：1643.01百万元
• 总资产：2411.37百万元
• 每股净资产：3.78元

盈利预测

• 2013-2015年净利润：1.57亿、2.23亿、2.96亿
• 对应EPS：0.36元、0.51元、0.68元
• 对应PE：27.6倍、19.5倍、14.7倍

风险提示

• 生产批文延迟风险：若猪瘟E2苗、伪狂犬疫苗、禽流感疫苗等生产批文未能按时取得，将影响公司业绩。
• 行业政策风险：随着国家对食品安全重视程度提升，行业监管加强，可能对公司业务产生影响。

估值与行业对比

行业PE预测

• 中牧股份：22.1倍、21.2倍、17.3倍、14.4倍
• 金宇集团：54.5倍、28.0倍、26.9倍、20.8倍
• 瑞普生物：33.7倍、28.3倍、21.8倍、17.3倍
• 大华农：25.9倍、22.5倍、19.1倍、16.6倍
• 天康生物：40.2倍、27.6倍、19.5倍、14.7倍

市净率（PB）

• 天康生物：3.6倍、2.6倍、2.3倍、2.1倍

总结

天康生物作为市场苗领域的领先企业，其在口蹄疫、猪蓝耳双基因缺失苗等产品上的布局使其在动物保健行业具备显著增长潜力。兵团背景带来的激励机制和资产注入计划进一步增强了管理层的积极性，推动公司业绩增长。尽管饲料和压榨业务盈利较弱，但其趋于稳定，不会对公司整体利润形成重大拖累。未来三年，公司预计净利润将稳步增长，给予“买入”评级。