20140506-联讯证券-信用评级为何被密集下调_14页_915kb

报告摘要

2014年5月，信用债市场面临信用评级密集下调的现象，分析师杨为教与研究助理熊鹰通过分析经济演化、评级公司行为及存量市场结构，探讨了这一现象的原因，并提出了相应的投资策略建议。

信用评级下调的原因：
- 投资不经济性：部分企业扩张速度超过盈利速度，导致资产结构恶化，从而引发信用风险。
- 债务/收益失衡：尽管整体经济稳定，但部分企业利息保障倍数下降，显示债务成本未能被利润有效覆盖。
- 存量信用下移：中低评级信用债占比上升，增加了市场整体风险偏好下降的压力。
信用债投资策略：
- 久期下移：预计5月资金利率温和上移，低评级信用债信用利差将缩小，短期信用债具备较好的安全边际。
- 行业选择：推荐自下而上的方式，选取近期及远期风险较低的行业个券，如食品饮料、传媒及农林牧渔行业。
- 风险分类：根据行业近期与远期风险程度，建议对高风险行业进行规避，如建筑装饰、通信、商业贸易等。

经济演化角度：
- 利息保障倍数、净利润和资产负债率的离散系数较低，不能解释信用风险上升。
- 利息保障倍数下降，表明利润增长未能有效覆盖债务成本，信用风险结构恶化。
评级公司角度：
- 高评级债利润增长稳定，但资产结构恶化，导致评级调整压力。
- 信用重构使得微观经济体依赖资产负债表扩张，加剧了信用风险。
存量市场角度：
- 高评级信用债发行比例下降，中低评级信用债发行比例上升。
- 存量结构变化对评级下调有一定影响，但非主要原因。

资金面预期：
- 5月上旬资金面预计宽松，资金利率可能下降。
- 5月中旬可能因流动性管理趋紧，但不会出现去年“钱荒”情况。
基础利率走势：
- 基础利率将随资金利率中枢上移而走高。
- 国债收益率可能见底回升。
信用利差变化：
- 信用利差在超日债违约后出现缩窄趋势。
- 5月信用利差可能进一步缩小，低评级信用债具备结构性机会。
投资建议：
- 推荐自下而上的选券方式，关注食品饮料、传媒、农林牧渔等风险较低行业。
- 对高风险行业采取减持或甄选个券策略，如建筑装饰、通信、商业贸易等。

信用债所属行业	债券余额占比	近期风险	远期风险	操作策略
采掘	12.69%	居中	居中	甄选个券
传媒	1.38%	较小	较小	增持
电气设备	0.46%	较小	居中	增持
电子	0.15%	较大	较小	减持
房地产	4.13%	居中	较大	减持
纺织服装	0.92%	较大	较小	减持
非银金融	1.68%	较大	居中	减持
钢铁	1.53%	较大	较小	减持
公用事业	18.65%	较大	较小	减持
国防军工	1.83%	较大	居中	减持
化工	3.21%	居中	较小	甄选个券
机械设备	1.68%	较小	居中	增持
计算机	0.76%	居中	居中	甄选个券
建筑材料	0.76%	较大	较大	减持
建筑装饰	3.36%	较大	较大	减持
交通运输	4.89%	居中	较大	中性
农林牧渔	1.07%	较小	较小	增持
汽车	1.38%	较大	居中	减持
商业贸易	1.22%	较大	较大	减持
轻工制造	3.82%	较小	居中	增持
食品饮料	3.67%	较小	较小	增持
通信	1.07%	较大	较大	减持
休闲服务	2.14%	居中	居中	甄选个券
医药生物	0.61%	居中	居中	甄选个券
有色金属	3.21%	较小	较大	中性
综合	23.70%	较小	较大	中性