20240105-财通证券-兼论2024年政府债供给_开年资金缺口有多大__12页_566kb

开年资金缺口有多大？总结

核心内容

本报告分析了2024年开年资金缺口及政府债供给情况，重点围绕2023年债券市场走势、2024年财政政策方向、政府债发行节奏以及流动性供需变化等方面展开。报告指出，2023年债市呈现“M”型走势，10年期国债利率全年累计下行28bp，1年期国债利率累计下行1.7bp，整体走牛。2024年开年流动性压力仍较大，预计资金缺口约为2.5万亿元。

主要观点

1. 2023年债牛特征

• 债市收益率整体呈“M”型走势，10年期国债利率全年累计下行28bp，1年期国债利率累计下行1.7bp。
• 初期因经济修复预期较强，利率上行；二季度后经济修复动能减弱，宽货币发力推动利率下行。
• 8月下旬政府债供给压力上升，资金面趋紧，利率震荡上行。
• 12月存款利率调降推动降息预期升温，年末债市再度走强。

2. 政府债供给分析

• 财政赤字：预计2024年财政赤字率约为3%，赤字规模约4万亿元，其中中央赤字约3.29万亿元，地方赤字约7200亿元。
• 国债发行：全年国债发行规模预计约9.6万亿元，1月国债发行规模约7000亿元，月度净融资规模约260亿元。
• 新增专项债：预计2024年新增专项债限额约4万亿元，略高于2023年。
• 地方债发行：一季度新增一般债和专项债预计分别约3700亿元和1.95万亿元，1月新增一般债约1450亿元，专项债约6000亿元。
• 再融资债：预计2024年再融资债发行规模为2.98万亿元，1月净融资规模约1180亿元。
• 特殊再融资债：预计仍有发行，但节奏靠后。

3. 开年资金缺口测算

• 财政存款：预计1月财政存款环比增加近1.48万亿元，对流动性形成较大回笼。
• 货币发行：1月货币发行环比增加约8000亿元，主要受M0变动影响。
• 缴准压力：预计1月法定存款准备金增加约2300亿元，进一步加剧流动性缺口。
• 综合缺口：在排除逆回购和MLF到期因素的情况下，1月流动性缺口预计约2.5万亿元。

关键信息

政府债发行节奏

• 国债：全年发行约9.6万亿元，1月约7000亿元。
• 专项债：预计新增限额约4万亿元，一季度约1.95万亿元。
• 再融资债：预计全年发行约2.98万亿元，1月约1300亿元。

财政收支情况

• 1月为传统缴税大月，财政收入高，支出相对较小。
• 由于经济修复温和，广义财政收入或略低于历年同期水平。
• 财政支出受“适度加力”政策影响，预计仍保持一定强度，1月广义财政盈余约7000亿元。

流动性对冲措施

• 央行可能通过降准（25bp）释放约6000亿元流动性，但仍不足以完全对冲缺口。
• 需通过OMO持续投放流动性，以维持资金面平稳。
• 历年春节前后DR007走势表明，利率在节前可能上行，但持续上行风险不大。

风险提示

• 政策变动调整超预期，可能影响财政与货币政策方向。
• 流动性出现超预期变化，如资金面超预期收紧或宽松。
• 部分数据测算存在误差，需注意模型假设与实际数据的差异。

图表目录

• 图1：国债收益率走势
• 图2：信贷投放与政府债融资规模及资金利率变化
• 图3：央行净投放与政策利率变化
• 图4：DR007与逆回购利率之差
• 图5：1年期同业存单利率与MLF利率
• 图6：政府债净融资规模
• 图7：历年财政赤字规模与赤字率
• 图8：国债净融资进度
• 图9：国债月度净融资规模
• 图10：专项债限额与专项债余额占GDP比例
• 图11：一季度一般债与专项债发行规模
• 图12：再融资债发行规模与一季度发行比例
• 图13：公共财政收入历年同期规模
• 图14：公共财政支出历年同期规模
• 图15：货币发行环比变化
• 图16：1月与2月M0环比变化
• 图17：缴准基数环比变动
• 图18：外汇占款环比变动
• 图19：人民币汇率与美元指数走势
• 图20：历年春节前后DR007走势

结论

2024年开年流动性压力较大，预计资金缺口约为2.5万亿元。政府债供给压力仍存在，但节奏较为温和。央行或通过降准与OMO操作进行流动性对冲，但需警惕政策调整、流动性变化及数据测算误差等风险。