宏观半年报：下半年经济正常化，结构改善增速下行-20210628-国元期货-23页_951kb

宏观半年报总结

核心内容概述

2021年上半年，中国经济延续复苏态势，同时经历结构调整。下半年，经济将逐步进入正常化阶段，增速预计较上半年有所回落。生产端在高位后或出现回落，外需增速放缓，但内需有明显改善。价格指标方面，CPI温和回升，PPI冲高后见顶回落，价格剪刀差收窄。宏观政策保持审慎收敛，货币政策继续收紧，财政政策扩张力度较去年有所收缩。

主要观点

• 经济复苏深化与结构改善：上半年经济复苏持续，但下半年增速将回落，进入正常化阶段。
• 生产端高位回落：工业生产维持强势，但受高原材料价格影响，下半年或出现高位回落。
• 价格指标分化收窄：CPI温和回升至2-3%区间，PPI在二季度冲高后三季度见顶回落，剪刀差收窄。
• 进出口增速高位回落：尽管5月出口增速小幅回落，但整体仍保持高增长，进口表现强劲。
• 金融数据平稳但收缩趋势明显：M2和社会融资规模增速放缓，货币政策逐步收敛，财政政策相机发力。
• 投资结构分化：房地产投资增速较高，制造业投资逐步回升，基建投资在下半年仍有托底空间。
• 消费复苏缓慢：社会消费品零售总额小幅回升，但整体仍弱于疫情前水平，结构性变化显著。

关键信息

一、经济扩张放缓

• PMI数据：5月制造业PMI为51%，非制造业PMI为55.2%，服务业PMI小幅回落，建筑业回升。
• 工业生产：5月工业增加值同比增长8.8%，两年平均增速6.6%，增速较上月略有回落。
• 固定资产投资：1-5月固定资产投资同比增长15.4%，其中房地产投资增长18.3%，制造业投资回升带动整体增速上升。
• 基建投资：增速低位回升，但全年扩张空间有限，主要承担逆周期调节功能。
• 消费表现：社会消费品零售总额增速小幅回升，但整体仍弱于疫情前水平，结构性变化显著，网络零售保持高增长。

二、PPI超预期上行

• PPI走势：5月PPI同比上涨9.0%，创历史新高，环比上涨1.6%。
• CPI走势：5月CPI同比上涨1.3%，环比下降0.2%，食品价格拖累整体走势。
• 价格剪刀差：PPI与CPI剪刀差持续扩大，但下半年PPI回落将带动剪刀差快速收窄。

三、进出口增速高位回落

• 进出口数据：1-5月进出口总值增长28.2%，出口增长30.1%，进口增长25.9%，贸易顺差1.32万亿元。
• 外需影响：欧美经济复苏带动出口增速，但下半年外需将回落至正常水平。
• 内需支撑：国内生产端强劲，进口增长主要由工业上游产品需求推动。

四、金融数据平稳

• 货币供应：5月M2同比增长8.3%，社会融资规模同比增长11%，人民币贷款余额同比增长12.2%。
• 社融收缩：5月社融增量同比少增1.27万亿元，表外融资和债券融资下滑明显。
• 货币政策：保持稳健，逐步回收疫情时期流动性，下半年金融数据将缓慢回落。

后期宏观趋势研判

• 经济正常化：下半年经济增速将回落，生产端高位后或出现回调，内需逐步改善。
• 政策基调：货币政策继续收紧，财政政策相机发力，托底经济的力度减弱。
• 全球视角：欧美经济复苏带动风险偏好上升，美联储或考虑退出宽松政策，而中国宏观政策更加稳健务实。

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