20180712-西部证券-横店影视-603103.SH-首次覆盖_影院行业进入上升周期；横店影视高经营杠杆有望释放_41页_1mb

横店影视深度研究报告总结

核心内容

行业背景

• 影院行业进入上升周期：随着票房增速放缓，影院供给正在收缩，需求有望维持两位数增长，推动上座率和票价提升。
• 影院行业与酒店行业相似：两者均具有消费属性强、有限差异化竞争、行业周期长、经营杠杆高和曾经历供给膨胀期的特征。

行业分析

• 供给收缩：影院供给以主动供给为主，2016年后增速放缓，预计未来增速与购物中心建设速度保持一致，约为10%。
• 需求增长：未来5-10年，中国电影行业观影人次增速有望维持在10%以上，平均票价有望提升。
• 非票房业务增长：卖品、广告、衍生品等非票房收入增速远高于票房收入，预计未来将继续增长。

经营杠杆

• 影院经营杠杆高：固定成本占比高（约55%），边际成本低，利润对观影人次的弹性大（观影人次增加1%，利润增加3%）。
• 横店影视经营杠杆高：其经营杠杆系数为2.3-2.5，收入增加1%，利润增加2%-3%。

主要观点

行业趋势

• 影院行业供需改善：随着供给收缩和需求增长，影院的上座率、平均票价和单银幕产出将得到改善。
• 行业集中度提升：随着供给增速放缓，影投公司（如万达、横店、金逸）的市场集中度有望提高，形成三强格局。

横店影视优势

• 高经营效率：横店影视的净利润率、ROE和ROA均高于行业平均水平，三费费用率较低，运营效率较高。
• 布局三四线城市：横店影视在三四线城市影院占比达56%，高于万达和金逸，具有较大的增长潜力。
• 直营比例高：横店影视80%为资产联结型影院，具备更强的控制力和统一管理能力，提升经营效率。

关键信息

财务数据（2016-2018E）

横店影视经营杠杆敏感性分析（2018E）

行业集中度

• 2017年，中国影投公司CR3（按票房）为22%，远低于美国和韩国的水平，未来集中度有望提升。

地理分布

• 横店影视在三四线城市布局广泛，占比达56%，高于万达（38%）和金逸（21%）。
• 低线城市票房增速高于一线城市，2017年四线城市票房增速为23%，五线城市为35%。

风险提示

• 产业政策风险：政策变化可能影响行业发展。
• 对上游电影制作依赖的风险：影片质量波动可能影响票房收入。
• 票房季节性波动：业绩受季节性影响较大。
• 影院选址风险：选址不当可能导致运营压力。
• 快速扩张风险：扩张过快可能影响盈利能力。
• 新传播媒体竞争风险：新兴媒体对传统影院的冲击。

总结

横店影视作为影院行业的重要参与者，具备高经营杠杆和运营效率，其在三四线城市的布局使其在行业上升周期中更具优势。随着影院供给收缩和需求增长，横店影视有望实现更高的利润增长，其财务表现和运营效率均优于行业平均水平。未来，随着行业集中度提升，横店影视的市场地位有望进一步巩固。