券商场外期权业务专题报告_破冰重启_龙头迎增长新契机_17页_964kb

证券研究报告—深度报告总结

核心内容概述

本报告围绕券商场外期权业务展开，分析其发展现状、盈利模式、监管变化及未来成长空间。随着2017年结构性牛市行情的推动，场外期权业务迎来快速发展，其中个股期权成为主要增长点，贡献了大部分收入。监管层对场外期权业务进行规范化管理，推动行业向高质量发展迈进。

主要观点

1. 市场发展与结构变化

• 2017年结构性牛市激发私募基金对场外个股期权的需求，导致个股期权名义本金和期权费占比大幅提升。
• 场外期权市场集中度高，CR5（前五大券商）占比约90%，显示市场呈现“强者恒强”格局。
• 场外期权业务规模在2017年明显提速，全年新增名义本金达5011亿元，其中个股期权占比约34%。

2. 盈利模式

• 券商盈利主要来源于期权费溢价和波动率下降。
• Delta中性对冲是主流策略，券商通过持有对应标的资产来对冲价格变动风险，但仍面临波动率风险。
• 若实际波动率低于隐含波动率，券商盈利；若波动率一致，则可赚取期权费溢价。
• 个股期权的用资收益率可达10%以上，利润贡献显著。

3. 监管政策影响

• 2018年4月监管层暂停券商与私募基金开展场外期权业务，以解决投资者适当性问题。
• 2018年5月11日，监管新规出台，对券商实施分层管理，将产品创设权集中于头部券商，强化规模效应。
• 券商需满足净资本约束、投资者门槛、资金来源核实等要求，确保业务合规。

4. 业务优势与推荐

• 龙头券商（如中信证券）因具备更强的资本实力、风险定价能力和风控能力，在新规下优势明显。
• 券场的场外期权业务具备高杠杆、高资金效率、低风险敞口等特性，是券商重要的利润来源。
• 随着多层次资本市场建设推进，场外衍生品市场发展潜力巨大，券商有望从中受益。

关键信息

A. 市场数据

• 2017年场外期权新增名义本金：5011亿元，其中个股期权占比约34%。
• 2017年场外个股期权业务贡献利润：40-60亿元。
• 中信证券市场份额：23%，贡献利润约10亿元，占其全年净利润的9%。
• 2018年场外个股期权业务利润预测：40-90亿元，取决于存续规模增长和用资收益率。

B. 盈利模式

• 期权费溢价：券商根据历史波动率进行定价，并在此基础上上浮10%-15%，赚取差价。
• 波动率下降：若实际波动率低于隐含波动率，券商盈利。
• Delta中性对冲：通过持有对应标的资产对冲价格变动风险，但需承担波动率风险。

C. 业务分类与特点

• 场外期权分为个股期权和股指期权，其中个股期权利润率更高。
• 收益互换分为融资类和融券类，但融资类业务在2015年被禁。
• 场外期权具有高杠杆、个性化定制、灵活期限等特点。

D. 行业前景

• 国内衍生品市场仍处于初级阶段，场外期权业务发展潜力巨大。
• 海外经验表明，场外期权规模远高于场内期权，国内与海外相比差距明显。
• 监管层推动场外期权业务规范化发展，有助于行业长期稳健增长。

风险提示

• 市场大幅波动可能导致券商对冲成本上升，影响盈利。
• 监管趋严可能限制业务规模，增加合规压力。

行业投资评级

结论与建议

• 场外期权业务是券商重要的利润增长点，尤其在个股期权领域表现突出。
• 龙头券商（如中信证券）在新规下具备显著优势，市场份额持续扩大。
• 随着多层次资本市场建设推进，场外期权业务成长空间广阔，建议关注具备先发优势和强大风控能力的券商。

附：重要图表与数据

• 图1：国内金融衍生工具分类
• 图2：中金所历年衍生品成交金额
• 图3：场外衍生品历年名义本金
• 图5：场外期权新增名义本金和交易笔数
• 图9：个股期权名义金额占比提升
• 图14：平价看涨期权
• 图18：新增名义本金CR5
• 图19：美国场外期权未平仓名义本金及占总市值比重

数据来源

• 证券业协会
• 国信证券经济研究所
• Wind
• BIS
• 约翰·赫尔《期权、期货及其他衍生产品》