航空运输行业：供给出清剩者为王，Q2国内需求有望逐渐复苏-20200416-兴业证券-17页_1mb

航空行业分析总结

核心内容

本报告分析了2020年航空行业面临的挑战与机遇，重点讨论了中国三大航空公司（中国国航、东方航空、南方航空）在2019年年报回顾、疫情对行业的影响、中期行业展望以及从巴菲特减持美国航空股的视角分析航空行业趋势。

主要观点

1. 2019年三大航表现

• 运力增速放缓：2019年全民航可用座公里同比增长9.3%，较2018年的12.6%下降3.3个百分点。
• 收益水平下滑：19年东航、南航、国航不含航线补贴的客公里收益同比分别下滑3.6%、1.6%、2.1%。
• 毛利润和毛利率提升：受益于油价下降和民航发展基金减半征收，三大航毛利润和毛利率有所提升。
• 净利润下滑：由于租赁进表对利息费用的拖累，扣除汇兑的净利润表现较差，东航、南航、国航同比分别下滑5.5%、11.8%、18.3%。

2. 疫情对行业的影响

• 短期业绩承压：2020年一季度民航运量大幅下滑，预计全行业大幅亏损。
• 国际航班政策限制：受海外形势恶化影响，国内航空公司至任一国家的航线只能保留1条，每周运营班次不得超过1班，国际航线同比下滑幅度扩大至99%。
• 盈利模拟：以东航为例，假设2季度收入下滑7%，国内航油出厂价同比下滑39%至3092元/吨，在运力同比分别下滑30%、40%、50%、60%、70%的情况下，公司营业利润分别亏损21、30、39、46、57亿元。

3. 中期行业展望

• 供给收缩与集中度提升：由于中小航空公司现金流紧张，行业出清和重组加速，三大航资本开支计划下调，未来行业供给收缩、集中度提升是大概率事件。
• 供给结构优化：随着枢纽机场新增产能的释放，航空公司将有限运力投向优质市场，行业供给结构将得到优化。
• 航空作为低频消费：航空行业具有后置恢复的特性，一旦需求恢复，供需改善的确定性强，盈利弹性大。

4. 巴菲特减持美国航空股的分析

• 历史投资：巴菲特自上世纪80年代起投资航空股，美国航空曾连续多年保持良好盈利，1981-1988年ROE平均达14%。
• 减持原因：2020年巴菲特减持美国航空股，可能是由于对行业前景的担忧，包括疫情、油价波动、行业集中度变化等因素。
• 美国航空业经验：行业整合后，运力引进增速放缓，航企需时间消化运力，整合初期供给端增速变小。

关键信息

• 运力结构：2019年底，全民航共有3756架飞机，三大航市占率约63%，海航系飞机运力占比16%。
• 资产与负债：由于租赁进表，航空公司总资产和负债增长较快，但东航和国航资产负债率相对稳定，南航则提升较快。
• 现金流情况：南航经营活动现金流净额波动较大，主要由于租赁费用计入筹资活动和低成本融资工具的使用。
• 投资策略：建议重点关注国内航线占比较高、开启双枢纽战略、航线结构改善、单机盈利弹性大的航空公司，如南方航空、春秋航空、华夏航空、吉祥航空和中国国航。
• 风险提示：政策不确定性、汇率和油价波动、行业供需失衡、宏观经济疲软、国际贸易摩擦升级等。

行业趋势

• 长期趋势：供给增速收缩、行业集中度提升、供给结构优化。
• 短期挑战：疫情导致需求恢复不确定性，国际航班政策限制进一步影响业绩。
• 中期机会：油价低位、国内需求恢复、行业整合、枢纽机场产能释放等利好因素积累，行业基本面有望改善。

结论

航空行业在短期面临较大挑战，但从中长期来看，供给收缩、集中度提升和结构优化的趋势明确。建议投资者关注具备较强盈利弹性和优质航线结构的航空公司，同时警惕政策、油价、汇率等风险因素。