20160311-招商证券-良信电器-002706.SZ-良品立信_新行业与客户拓展带来确定性增长_20页_834kb

良信电器（002706.SZ）详细总结

核心内容概述

良信电器是一家专注于低压电器行业的民营企业，成立于1999年，以专业者创业为基础，深耕中高端市场，具备较强的经营能力和技术实力。公司通过B2B模式进入大客户供应体系，成功在电信、建筑等行业建立了品牌影响力，并正在积极拓展电力、新能源、工控、石化等新领域，未来有望实现稳健增长。当前股价为39.92元，目标估值区间为46-49元，给予“审慎推荐”评级。

主要观点

• 专业团队与技术积累：公司团队主要来自行业原国企和外资企业，具有深厚的行业背景和经验。公司技术起点高，研发投入持续，掌握低压电器核心技术。
• 聚焦重点行业，拓展新领域：公司采用聚焦策略，集中资源拓展重点行业，如电信、地产、电力、新能源等，已取得一定进展，未来有望成为新的增长点。
• 供应链与生产管理优势：公司供应链开放且优质，生产制造管理精益化，资产结构较轻，经营效率较高，人均产值和回款能力在行业内领先。
• 行业趋势与国产替代：低压电器行业已相对成熟，未来增长将更多向用电侧转移。随着国企央企招投标和终端用户自主选择权的提升，中高端市场的国产替代趋势加快。
• 销售体系扩张与市场渗透：公司采用矩阵式销售架构，设立大客户部、办事处和经销商体系，近年来国内办事处数量增加至60多个，海外布局也逐步展开，销售效率有望提升。
• 盈利能力与财务指标良好：公司盈利能力强，人均产值持续增长，经营现金流与净利润匹配度高，资产负债率较低，财务结构稳健。

关键信息

股权结构

• 实际控制人为任思龙、樊剑军等9位核心管理层，合计直接持股51.05%。
• 管理层与员工通过众为投资、众实投资间接持股。

主营产品

• 主要产品包括终端电器、配电电器和控制电器。
• 终端电器占收入比例超过50%，在细分行业中地位领先。
• 公司产品涵盖小型断路器、塑壳断路器、交流接触器等。

销售模式

• 采用直销与分销结合的模式，其中直销占比约14%，分销占比约75%。
• 直销面向大客户和ODM客户，分销通过授权经销商进行，降低公司资金占用，提高市场渗透。

财务表现

• 2013年至2017年，公司主营收入、营业利润、净利润均保持增长。
• 2016年净利润为166百万元，同比增长34%；2017年预计净利润为221百万元，同比增长34%。
• 2016年每股收益为1.44元，同比增长34%。
• 2016年PE为27.8倍，PB为4.3倍。

供应链与资产结构

• 供应链开放，核心材料与器件由优质供应商提供，如AMI DODUCO、KOS、Imply Alloys等。
• 公司资产结构较轻，固定资产与无形资产比例较低，收入/固定资产比达9.4倍，显示高资产运营效率。

行业竞争格局

• 低压电器行业分为中低端和中高端市场，中低端市场格局稳定，中高端市场仍由外资品牌主导。
• 国内品牌如良信电器、常熟开关、上海人民电器等在中高端市场逐步崛起，替代外资品牌。

经营效率

• 公司人均产值持续增长，2014年达75.39万元/人，2015年为66.47万元/人。
• 应收账款周转天数保持在40天以下，显示良好的回款能力。
• 存货周转天数保持稳定，公司经营现金流良好。

结构与增长策略

• 矩阵式销售架构：设立大客户部、办事处和经销商体系，兼顾区域市场和行业客户的需求。
• 重点行业拓展：公司集中资源拓展电力、新能源、工控、石化等行业，形成新的增长动力。
• 品牌建设与客户拓展：公司已进入华为、中兴、万科、万达等标杆客户的供应链，品牌影响力逐步扩大。

风险提示

• 新行业拓展可能不达预期。
• 传统行业大客户波动可能影响业绩。

财务数据与估值

图表说明

• 图1：公司股权结构（2015年9月）。
• 图2：公司业务的下游行业分布（2012年）。
• 图3：公司销售模式情况分析。
• 图4：公司研发支出营收占比业内领先。
• 图5：公司销售架构。
• 图6：公司毛利率对比。
• 图7：公司人均产值情况。
• 图8：全国用电量增速统计。
• 图9：6MW以上机组平均发电小时统计。
• 图10：公司办事处布局。
• 图11：经销商体系情况。
• 图12：行业市场结构。
• 图13：行业市场演变。
• 图14：公司各行业销售额统计与估算。
• 图15：公司经营现金净额与税后净利润比。

总结

良信电器凭借其专业团队、核心技术、聚焦策略和轻资产运营模式，在低压电器行业中占据一席之地。随着行业向用电侧转移及国产替代加速，公司有望在电力、新能源、工控等领域实现持续增长。当前估值合理，给予“审慎推荐”评级，目标价为49元。