深度报告-20251118-诚通证券-博雅生物-300294.SZ-首次覆盖报告_经营做减法_聚焦做强血制业务_30页_3mb

公司转型聚焦血制品业务

• 博雅生物自2020年华润医药控股后，逐步剥离非血业务，2024年非血业务营收占比降至12.7%，血制品营收占比升至87.3%，基本完成非血业务出清。
• 公司遵循“内生稳增长，外延拓规模”策略，采浆量2024年达522吨（母本公司），并购绿十字香港后，权益浆量同比增35%至630.56吨。

采浆与产品线分析

• 浆站增至21个，涵盖江西、四川、安徽等省份，2024年采浆量同比增长11.7%，效率略低于行业平均水平，仍有挖潜空间。
• 产品线覆盖白蛋白、静丙、纤维蛋白原等，2024年营收结构以白蛋白、静丙、纤维蛋白原为主，贡献约83%的血制品收入。
• 吨浆产值282万元，毛利率65.1%，均领先行业（如天坛生物吨浆产值216万元、毛利率54.4%），产品聚焦高附加值品种。

行业格局与投资逻辑

• 血制品行业集中度提升，华润博雅成为央企整合平台，未来依赖精细化运营和新产品研发驱动。
• 盈利预测：2025-2027年营收预计19.4/23.2/24.8亿元，净利率22.7%-23.0%，估值PE/TMV分位处低位，当前PE（TTM）估值约38.6倍，PB（LF）1.6倍，处十年周期底部，给予“推荐”评级。

风险提示

• 浆站合规风险、采浆量不及预期；产品质量控制风险；绿十字并购整合风险；行业竞争加剧及血制品价格下跌风险。

关键数据

• 估值：PE（2025E）28.3倍，PB（LF）1.6倍，显著低于行业均值。
• 产品毛利率：2024年整体毛利率65.1%，静丙毛利率64.3%、纤维蛋白原毛利率69.5%为行业领先。
• 未来增长点：高纯静丙、皮下注射免疫球蛋白（皮丙）、C1酯酶抑制剂等新品种研发上市。