深度报告-20240306-浙商证券-九典制药-300705.SZ-九典制药深度报告_跨越式发展的经皮给药领先者_26页

📈 九典制药深度研究报告核心总结
报告日期： 2024年03月06日

核心投资要点

1. 聚焦经皮给药制剂

   • 核心产品洛索洛芬钠凝胶贴膏2023年H1销售额699亿元，同比增长214%，占营收57%；酮洛芬凝胶贴膏（2023年获批，纳入医保）潜力巨大，有望成为第二增长极。
   • 2024-2025年，4款凝胶贴膏（利多卡因、吲哚美辛、氟比洛芬、椒七麝）获批上市，夯实未来增长基础。

2. 集采风险可控

   • 外用制剂短期集采可能性低（审批厂家数不足），洛索洛芬降价温和，未来3-5年持续增长。
   • 口服制剂集采出清，新增品种（如非洛地平、利伐沙班）加速放量，驱动新业务增长。

3. 技术与市场优势

   • 凝胶贴膏研发壁垒高（基质配方、工艺复杂、临床试验严格），公司产品梯队完善，慢性疼痛市场潜力超3亿患者。
   • 我国经皮给药市场增长最快，透皮制剂需求受老龄化及疼痛管理驱动。

4. 盈利预测与估值

   • 公司2023-2025年营收预计271、329、404亿元，EPS 0.105元→0.137元→0.180元，2024年3月5日收盘价对应PE 34倍（低于可比公司均值）。
   • 首次覆盖“买入”评级（浙商证券）。

5. 风险提示

   • 销售不及预期、研发失败、行业竞争加剧风险。

产品与业务分析

• 药品制剂：消炎镇痛核心业务，洛索洛芬钠贴膏主导，酮洛芬贴膏医保放量潜力大，新研产品梯队（利多卡因等）2024年后获批。
• 口服制剂：集采影响出清，新增品种加速放量，2023-2025年CAGR 15%。
• 原辅料业务：自供战略降低成本，药用辅料需求增长，2023-2025年CAGR 15%-20%。

盈利预测详情

• 药品制剂：2023-2025年收入增速175%-239%，毛利率86%。
• 外用制剂：2023/24/25年收入预测441/1548/1944亿元，增速188%/256%/278%。
• 药用辅料：2023/24/25年收入预测188/222/266亿元，毛利率25.8%-25.9%。

💎 核心结论
九典制药凭借经皮给药技术壁垒及产品矩阵扩张，有望在透皮制剂市场实现跨越式增长，首次覆盖“买入”评级，目标估值优于行业均值。