深度报告-20211121-国信证券-伯特利-603596.SH-电控制动和轻量化业务迎来收获期_33页_1mb

报告摘要

伯特利深度研究报告总结

核心内容概览

伯特利（603596）是国内汽车制动系统龙头企业，主要产品涵盖机械制动产品（盘式制动器、轻量化制动零部件）和电控制动产品（EPB、ABS、ESC、WCBS等）。公司布局电控制动与轻量化业务，受益于汽车智能化、电动化及轻量化趋势，未来增长潜力大。公司预计2021-2023年每股收益分别为1.30/1.75/2.31元，合理估值区间为70-74元，给予“增持”评级。

主要观点

电控制动业务迎来收获期：公司电控制动产品包括EPB、ABS、ESC、WCBS，其中WCBS是自主品牌中首家实现ONE-BOX方案的产品，具备体积小、重量轻、性价比高、集成度高等优势。公司已实现WCBS量产，2021年将有多个项目投产，成为中长期业绩增长的重要动力。
轻量化业务工艺领先：公司采用差压铸造工艺生产铸铝转向节和控制臂，具有补缩能力强、机械强度高、针孔缺陷小等优势。主要客户包括上汽通用、通用全球、沃尔沃等，2021年上半年新增项目5项，未来有望持续受益于轻量化趋势。
国产替代加速，EPB市场空间广阔：EPB在乘用车中渗透率已达到约72%，市场空间约120亿元。伯特利作为国产EPB的领先厂商，已成功打入合资品牌供应体系，2025年预计EPB销售额将增长至12.84亿元。
盈利能力持续提升：2013-2020年公司毛利率从19%提升至27%，净利率从7%提升至16%。公司产品结构优化，电控制动和轻量化产品占比上升，带动整体盈利能力提升。
客户结构优化：公司客户拓展迅速，2021年上半年新增开发项目50项，涉及29个新车型。虽然市场认为公司客户集中度较高，但公司已与多个自主品牌、合资品牌及外资品牌建立合作关系，客户结构优化。

关键信息

产品结构：2020年公司营收中，机械制动产品占比68%，电控制动产品占比25%，轻量化产品占比8%。
客户情况：2020年公司前五大客户包括奇瑞汽车（22%）、长安汽车（13%）、吉利汽车（10%）、美国萨克迪（7%）、上汽通用（6%）。
盈利预测：预计2021-2023年营业收入分别为35.71亿元、44.77亿元、56.43亿元，净利润分别为5.32亿元、7.16亿元、9.45亿元。
估值方法：采用FCFF绝对估值法和相对法估值，合理估值区间为70-74元，对应2021-2023年PE分别为49x、37x、28x。
未来增长：预计2025年盘式制动器市场规模约为195亿元，伯特利销售收入有望达到14.6亿元；线控制动市场规模有望达200亿元，伯特利有望成为国产替代的重要参与者。