深度报告-20211008-中泰证券-航发控制-000738.SZ-聚焦航发控制系统主业_增长提速巩固龙头地位_45页_5mb

报告摘要

航发控制公司深度报告总结

核心内容

航发控制（000738）是国内航空发动机控制系统领域的龙头企业，专注于控制系统及部件的研制生产，服务国家航空发动机自主可控战略。公司成立于1997年，2009年完成重大资产重组，2016年成为中国航发集团的下属企业，具有强大的股东背景和行业地位。

公司主要业务包括发动机控制系统及部件、国际合作和非航民品及其他三大板块，其中发动机控制系统及部件占收入约80%，国际合作业务占约10%，非航民品及其他占约10%。2021年上半年，公司实现营业收入20.24亿元，同比增长25%；归母净利润2.96亿元，同比增长26.71%。公司毛利率和ROE均达到历史较高水平，现金流状况明显改善，显示公司基本面持续向好。

公司作为“两机专项”核心参与企业，受益于国家对航空发动机研制的高度重视和战略支持。其在航空发动机控制系统领域具有高技术壁垒和研发能力，与同属航发集团的614所在产品上形成明确分工，公司专注于机械液压执行机构等产品，614所则侧重于软件与电子设备，两者共同构成完整的控制系统产业链。

主要观点

行业地位突出：航发控制是航空发动机控制系统领域内的稀缺龙头，具备技术优势和行业资源。
业务结构清晰：公司主营航空发动机控制系统及部件，收入占比高，且持续增长。
盈利增长显著：2020年公司归母净利润同比增长30.68%，2021年上半年继续增长26.71%，显示盈利能力稳步提升。
研发投入加大：公司持续加大研发投入，2021年上半年研发费用同比增长81.87%，有助于提升竞争力。
现金流改善：公司经营性现金流显著改善，合同负债大幅增长，显示业务订单充足，经营前景乐观。
募投项目助力发展：公司通过募投项目提升科研生产能力和国际转包业务，支持其在“两机专项”中的角色。

关键信息

市场空间广阔：航空发动机控制系统价值占航空发动机的7%~24%，随着“两机专项”政策落地，军民两用市场空间不断扩大。
军用市场预测：未来10年，我国军机数量将达到美军的80%，预计带来年均航发控制系统需求超93.80亿元。
民用市场潜力：未来20年，我国将接收50座以上客机8725架，商用航发控制系统市场规模可达141.45亿元。
国际业务复苏：国际航空制造业回暖，公司国际合作业务增速预计为15%、18%、22%，有望带动营收增长。
估值与评级：公司首次覆盖，给予“买入”评级。预计2021-2023年收入分别为43.35亿元、54.12亿元和67.84亿元，归母净利润分别为4.94亿元、6.66亿元和8.58亿元，对应EPS分别为0.42元、0.57元、0.74元。选取航发动力、中航机电、中航电子作为可比公司，平均PE为53.79X、42.00X，公司具备一定的估值溢价空间。

风险提示

军品订单不及预期：军用航空发动机控制系统订单可能受政策或市场影响。
产品交付延迟：研发和生产周期长，存在交付延迟风险。
市场空间测算偏差：市场空间预测可能存在偏差。
信息滞后风险：研究报告依赖公开资料，可能存在信息更新不及时或滞后的问题。

投资逻辑

政策驱动：国家对航空发动机的重视提升至战略高度，航发控制作为关键供应商，将受益于军用和民用市场的增长。
技术壁垒高：公司业务技术门槛高，研发难度大，具有竞争优势。
行业前景好：随着国产航空发动机的成熟和列装，控制系统需求持续增长。
国际业务增长：国际航空制造业复苏带动公司国际转包业务增长，提升整体营收。
长期发展潜力大：公司具备完善的科研生产体系，未来有望进一步提升市场份额。

关键假设与盈利预测

主营业务增速：2021-2023年主营业务增速分别为26.5%、27%、27%，预计营收分别为37.63亿元、47.80亿元、60.70亿元。
毛利率：主营业务毛利率预计分别为32%、32%、32.3%，综合毛利率预计分别为31.2%、31.27%、31.64%。
国际合作业务增速：预计分别为15%、18%、22%，对应营收分别为2.48亿元、2.93亿元、3.57亿元。
非航民品及其他：预计保持稳定增长，增速为5%、5%、5%，对应营收分别为3.23亿元、3.39亿元、3.56亿元。
归母净利润：预计2021-2023年分别为4.94亿元、6.66亿元、8.58亿元，对应EPS分别为0.42元、0.57元、0.74元。

总结

航发控制凭借其在航空发动机控制系统领域的领先地位和强大的股东背景，有望在“两机专项”政策推动下实现快速增长。公司主营业务毛利率和净利润均稳步提升，现金流改善，研发投入增加，显示其具备良好的盈利能力和成长性。未来，随着军用和民用航空发动机市场空间的扩大，公司将继续受益，并有望在国际航空制造业复苏中拓展业务。因此，首次覆盖给予“买入”评级。

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