20160125-兴业证券-多元金融行业深度研究报告：不良资产管理迎来投资机会_1mb

不良资产管理行业分析与投资机会

核心内容

不良资产管理行业是通过收购、持有、处置不良资产，实现资产价值回收的业务。行业主要由四大AMC（中国信达、中国华融、中国长城、中国东方）和地方AMC组成，其中地方AMC作为新生力量，正在快速崛起。

不良资产处置主要分为一级市场（收购）和二级市场（处置）。AMC通过批量转让、诉讼追偿、债务重组、资产证券化等方式进行处置。不良资产管理行业兼具顺周期和逆周期属性，收购量受宏观经济影响，而处置收益则与资产价格相关。

主要观点

• 不良资产经营业务是资本密集型行业，但未来将向轻资本模式转型。
• 四大AMC的税前ROE和利润率均保持在较高水平，显示出行业盈利能力。
• 地方AMC在区域经济发达地区（如浙江、江苏、广东、山东、福建）具有较大的业务空间。
• 地方AMC具有地缘优势和灵活机制，有助于提高不良资产处置效率。
• 地方AMC的规范化和市场化是未来的发展方向。
• 供给侧改革和金融机构改革为不良资产管理行业带来结构性机会。
• 信托业快速发展但风险积聚，为AMC提供了新的处置机会。
• 银行业不良贷款率持续上升，不良资产转让将在2016年迎来爆发。

关键信息

不良资产管理行业特性

• 逆周期属性：宏观经济差时，不良资产收购量增加。
• 顺周期属性：资产价格稳定时，处置收益上升。
• 资本密集：地方AMC注册资本门槛为10亿，四大AMC净资产达数百亿。
• 牌照垄断：不良资产管理行业高度依赖牌照，只有持牌AMC可以参与银行不良贷款批量转让。

地方AMC优势与劣势

• 优势：
  • 地缘优势：便于协调地方金融机构和政府关系。
  • 机制灵活：市场化运作，有助于提高处置效率。
• 劣势：
  • 区域限制：只能在本省范围内开展业务。
  • 处置方式单一：不得对外转让债务，只能自行处置。
  • 融资渠道有限：非金融机构，融资方式较少。

地方AMC发展现状

• 截至2016年，已有18家地方AMC成立，其余省份正在筹建。
• 浙江、江苏、广东、山东、福建等地的不良资产存量较高，业务空间广阔。
• 地方AMC未来有较强登陆资本市场的动力，部分已提出上市计划。

行业投资机会

• 供给侧改革：企业破产增加，不良资产供给量上升，处置方式更加灵活。
• 金融机构改革：银行破产制度建立，不良贷款剥离需求增加。
• 信托业风险：信托资产快速增长，但兑付风险突出，为AMC提供处置机会。
• 2016年不良贷款拍卖市场：预计将达到6000亿元，行业将迎来爆发。

投资策略

1. 地方AMC关联上市公司

• 浙江东方（600120.SH）：拟注入浙商资产，业务空间广阔，具有资产注入预期。
• ST闽能（600163.SH）：福建AMC唯一股东，不良资产余额达454亿。
• 华光股份（600475.SH）：江苏AMC控股股东，不良资产余额达848亿，资本实力雄厚。

2. 参股AMC的上市公司

• 陕国投A（000563.SZ）：拟以1亿元入股陕西AMC，占2%股份，具有协同效应。

3. 积极转型进入不良资产管理行业的上市公司

• 海德股份（000567.SZ）：主业转型为不良资产管理，具有灵活的经营机制和职业经理人团队。

风险提示

• 宏观经济硬着陆：可能影响不良资产收购和处置。
• 资产价格大幅下滑：将导致处置收益下降，甚至出现减值风险。

投资评级说明

• 推荐：相对表现优于市场。
• 中性：相对表现与市场持平。
• 回避：相对表现弱于市场。
• 买入：相对大盘涨幅大于15%。
• 增持：相对大盘涨幅在5%~15%之间。
• 中性：相对大盘涨幅在-5%~5%之间。
• 减持：相对大盘涨幅小于-5%。

结论

不良资产管理行业在供给侧改革和金融机构改革背景下迎来投资机会，地方AMC作为新兴力量，具有较大的发展潜力。投资者可关注地方AMC关联上市公司、参股AMC的上市公司以及积极转型进入不良资产管理行业的上市公司，如浙江东方、陕国投A和海德股份。同时，需警惕宏观经济和资产价格波动带来的风险。