2017-不良资产经营行业深度报告（29页）中泰证券_30页_2mb

不良资产经营行业深度报告总结

核心内容

不良资产经营行业在经济增速放缓和银行业不良贷款余额持续上升的背景下，迎来了新一轮发展机会。随着“市场化”不良资产处置政策的推进，行业格局从上一轮的“4+1”模式升级为“4+2+N”模式，竞争格局更加多元化，地方AMC和非持牌机构在政策支持下迅速崛起，推动了行业整体规模扩大。

主要观点

• 行业逆周期性：不良资产经营具有明显的逆周期性，经济下行时不良资产问题凸显，行业需求增加。
• 政策引导：2016年政策松绑，地方AMC设立条件放宽，业务范围拓展，不良资产处置模式逐步市场化。
• 市场空间扩大：不良资产供给端预计在2017—2020年分别达到9,484、11,520、13,859和15,938亿元，年复合增速为19%。需求端预计年收包额约为8,844、10,613、13,077和14,384亿元，年复合增长率约为17%。
• 盈利模式多元化：不良资产处置主要通过传统收购处置、收购重组、债转股和不良资产委托经营等方式，不同模式具有不同的盈利特点和风险收益关系。
• AMC核心竞争力：重定价能力、资本化运作能力及良好的客户关系是不良资产管理的核心竞争力。

关键信息

不良资产来源

1. 银行业不良贷款：2016年三季度不良贷款余额达14,939亿元，不良率1.76%，连续19个季度上升。
2. 非银机构不良资产：信托、券商资管、基金子公司等非银机构不良资产规模上升，2016年二季度信托风险项目规模达1,381亿元，同比增长34.89%。
3. 非金融企业应收账款坏账：工业企业应收账款达12.2万亿元，较2005年增长374%，形成大量不良资产。

行业格局

• “4+2+N”模式：四大AMC（中国信达、中国华融、中国东方、中国长城）为核心，地方AMC和非持牌机构为补充，形成多层次竞争格局。
• 地方AMC发展：截至2016年，地方AMC持牌机构增至32家，且设立条件放宽，业务范围扩大，区域优势显著。
• 非持牌机构：在市场化定价和资本运作能力方面具备优势，有望在不良资产处置中占据一席之地。

主要处置手段

1. 收购处置：AMC通过竞标或协议转让方式承接不良资产包，主要通过二次出售、债务人折扣清偿、债权重组等方式实现收益，业务周期通常为1~3年。
2. 收购重组：通过与债务人和债权人达成协议，进行债务重组或资产整合，提升资产价值，收益来源于重组溢价和咨询服务费。
3. 债转股：AMC通过以股抵债等方式获得企业股权，提升企业资产价值，最终通过上市等方式实现退出收益。
4. 委托经营：接受金融机构、非金融企业和地方政府委托，对不良资产进行管理，收益来源于委托佣金。

投资建议

• 四大AMC：信达和华融已上市，具备较强的资本运作能力和市场竞争力，预计2017年不良资产处置收入约为1,114亿元。
• 地方AMC：如海德股份、陕国投A等，受益于政策支持和地方资源，有望在不良资产处置中获取红利。
• 非持牌机构：具备市场化优势，通过与四大AMC合作获取不良资产包，未来发展前景广阔。

重点公司基本状况

重点公司	指标	2015A	2016E	2017E
海德股份	股价（元）	37.18	43.53	43.53
海德股份	摊薄每股收益（元）	0.07	0.13	0.41
海德股份	总股本（亿股）	1.51	1.51	1.51
海德股份	总市值（亿元）	56.14	65.82	65.82
陕国投A	股价（元）	7.48	7.48	7.48
陕国投A	摊薄每股收益（元）	0.15	0.17	0.21
陕国投A	总股本（亿股）	30.90	30.90	30.90
陕国投A	总市值（亿元）	231.17	231.17	231.17
吉艾科技	股价（元）	23.02	21.53	21.53
吉艾科技	摊薄每股收益（元）	0.05	0.17	0.56
吉艾科技	总股本（亿股）	4.84	4.84	4.84
吉艾科技	总市值（亿元）	111.42	104.21	104.21

风险提示

• 不良资产经营政策发生重大变化；
• 经济复苏进程超过预期，整体不良资产率大幅降低。

图表目录

• 图表1：GDP（亿元）及GDP增速（%）（2000-2015）
• 图表2：各部门债务杠杆率（%）
• 图表3：固定资产投资（%）
• 图表4：国有企业资产负债情况（亿元）
• 图表5：我国不良资产处置行业发展进程（政策事件梳理图表见附录）
• 图表6：不良资产市场化展望：“标本兼治”
• 图表7：商业银行不良贷款余额：次级、可疑、损失（亿元）
• 图表8：商业银行不良贷款率V.S.拨备覆盖率
• 图表9：中报已披露关注类贷款迁徙率（%）
• 图表10：银行业不良贷款：分行业（亿元）
• 图表11：非银机构不良资产来源一览
• 图表12：信托行业风险项目（个）及规模（亿元）
• 图表13：单一类集合类风险项目占比
• 图表14：工业企业资产负债率（%）
• 图表15：工业企业应收账款及回收期情况（亿元）
• 图表16：不良资产收购处置市场运行简图
• 图表17：“4+2+N”竞争格局
• 图表18：四大AMC概况
• 图表19：信达、华融不良资产处置收入一览（亿元）
• 图表20：持牌32家地方AMC
• 图表21：收购处置模式业务流程一览
• 图表22：收购处置模式经营情况一览（亿元）
• 图表23：收购重组模式业务流程一览
• 图表24：收购重组模式经营情况一览（亿元）
• 图表25：债转股模式业务流程一览
• 图表26：债转股类不良资产经营情况一览（亿元）
• 图表27：收购重组类不良资产情况一览（亿元）
• 图表28：AMC核心竞争力分析
• 图表29：中国华融收购处置类不良资产地区分布
• 图表30：中国华融收购重组类不良资产地区分布
• 图表31：上一轮与本轮不良处置各主体业务范围对比
• 图表32：两轮债转股对比
• 图表33：2015年商业银行不良资产转出额（亿元）
• 图表34：可收购不良资产包来源分析（%）
• 图表35：不良资产行业市场空间预测（亿元）
• 图表36：信达、华融新增与处置不良资产额对比（亿元）
• 图表37：信达、华融不良资产处置收入及收益率对比（亿元）
• 图表38：信达、华融不良资产处置收入及收益率对比（亿元）
• 图表39：相关投资标的
• 图表40：我国不良资产政策一览（1999—2016）